期，有望带动4Q24收入进一步加速增长

浦银国际研究 公司研究|消费行业 泡泡玛特（9992.HK）：Labubu热度大超预期，有望带动4Q24收入进一步加速增长 上调目标价，维持消费行业首选地位：泡泡玛特近期在海内外热度的持续上升使市场看到公司未来增长的巨大潜力，进一步提升了市场对公司长期发展前景的信心。我们认为，基于公司IP在海外市场的高热度，公司在2H24已经开始逐步加大对主要IP的变现，进而驱动海外收入未来几个季度的加速增长。我们认为Monsters近期人气大幅提升将为我们4Q24和2025年的盈利预测带来上调空间，但在没有具体数据和指引的情况下，我们尚未对短期盈利预测做出调整。基于更乐观的长期增长展望，我们上调了海外市场的长期增速预测，从而上调公司目标价至108港元（基于DCF），维持“买入”评级，并且维持泡泡玛特可选消费首选地位。 Monsters人气激增有望驱动整体收入未来几个季度加速增长：过去两个月里，泡泡玛特的Monsters系列IP的人气急速蹿升，在消费者之间的话题度和讨论度远高出我们的预期。这很大程度上归功于明星效应以及Labubu在社交媒体上的快速传播。Monsters系列的收入在1H24同比大幅增长292%，收入占比升至13.7%，在所有IP中排名第二。基于近期热度的持续上升，我们预计Monsters下半年的增速将远高于上半年，收入占比有望升至第一。同时，Monsters的大卖有望带动公司整体的收入增速在4Q24继续加速，也为2025年的收入表现带来较大的想象空间。 DIMOO成为中泰友谊的象征，利好公司长期可持续的发展：在11月 19日中泰建交50周年的活动中，泡泡玛特的IPDIMOO在现场被官方 林闻嘉 浦银国际 首席消费分析师richard_lin@spdbi.com(852)28086433 桑若楠，CFA 公司研究 消费分析师serena_sang@spdbi.com(852)28086439 2024年11月21日 评级 目标价（港元）108.0 潜在升幅/降幅+40.8% 目前股价（港元）76.7 52周内股价区间（港元）16.9-80.4 总市值（百万港元）107,570 近3月日均成交额（百万港元）532.8 注：截至2024年11月20日收盘价 市场预期区间 授予“中泰建交50周年特邀挚友”的荣誉称号，未来将作为两国建交HKD50.5 。 纪念活动的官方IP形象。长期来看，这有望为泡泡玛特在泰国市场的发展带来更强的资源和支持，促进公司在东南亚市场规模的持续扩张 HKD76.7HKD88.0 HKD108.0 更重要的是，这意味着公司的出海在中国的外交政策以及“一带一路”实施上被赋予更强的使命和战略意义，利好公司长期可持续的发展。 基于公司强劲增长趋势，当前估值依然具有较强吸引力：泡泡玛特股价YTD已大幅上涨近300%。这一涨幅令很多尚未持仓的投资者望而 SPDBI目标价目前价市场预期区间 泡泡玛特（9992.HK） 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 泡泡玛特股价(港元) 却步。然而，基于我们对2025年较为保守的盈利预测，当前股价表明100公司2025年P/E仅有22.7x（PEG不到0.4x）。我们认为，随着公司长80期增长趋势和增长前景的确定性不断加强，公司的价值会进一步得到市场的认可，估值水平依然有较大的上升空间。60 40 相对于MSCI中国可选消费指数表现(右轴) 240% 220% 200% 180% 160% 140% 120% 100% 80% 60% 投资风险：行业需求放缓、国内品牌竞争大于预期。20 图表1：盈利预测和财务指标0 40% 20% 0% -20% 百万人民币 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4,617 6,301 12,395 17,733 22,156 资料来源：Bloomberg、浦银国际 同比变动（%） 2.8% 36.5% 96.7% 43.1% 24.9% 归母净利润 476 1,082 2,599 4,204 5,547 同比变动（%） -44.3% 127.5% 140.1% 61.8% 31.9% PE（X） 204.9 88.3 36.8 22.7 17.2 ROE（%） 6.9% 14.7% 29.4% 36.5% 36.7% 扫码关注浦银国际研究 E=浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测-泡泡玛特利润表 现金流量表 (百万人民币） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E (百万人民币） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4,617 6,301 12,395 17,733 22,156 税前利润 640 1,416 3,461 5,556 7,345 同比 2.8% 36.5% 96.7% 43.1% 24.9% 资产折旧 605 633 844 1,176 1,452 财务支出 2 184 215 215 283 营业成本 -1,963 -2,437 -4,422 -6,155 -7,571 税务支出 -244 -327 -782 -1,272 -1,719 毛利润 2,655 3,864 7,974 11,577 14,585 租赁负债财务支出 0 -32 -61 -100 -135 毛利率 57.5% 61.3% 64.3% 65.3% 65.8% 存货增减 -82 -38 -683 -549 -400 应收增减 -97 -108 -913 -733 -607 销售费用 -1,509 -2,037 -3,739 -5,101 -6,237 应付增减 97 392 182 446 363 管理费用 -686 -707 -1,026 -1,276 -1,469 租赁支出 -396 -559 -970 -1,473 -1,853 经营利润 459 1,120 3,208 5,200 6,880 其他 44 97 189 572 823 经营利润率 9.9% 17.8% 25.9% 29.3% 31.1% 经营活动产生的现金流量净额 568 1,658 1,482 3,838 5,551 财务费用 68 184 215 215 283 资本开支 -1,863 -388 -324 -330 -348 其他营业收入 46 75 68 108 149 投资支付现金和收益 1,444 224 -87 0 0 其他 67 37 -30 33 33 其他 -4,279 -102 -1 -1 -1 税前利润 640 1,416 3,461 5,556 7,345 投资活动产生的现金流量净额 -4,698 -266 -412 -331 -349 所得税 -164 -327 -782 -1,272 -1,719 股东注资 -634 0 0 0 0 所得税率 25.6% 23.1% 22.6% 22.9% 23.4% 分配股利、利润或偿付利息支付的现金 -220 -87 -318 -810 -1,336 其他 0 0 0 0 0 净利润 476 1,089 2,679 4,284 5,627 筹资活动产生的现金流量净额 -854 -87 -318 -810 -1,336 减：少数股东损益 0 6 80 80 80 归母净利润 476 1,082 2,599 4,204 5,547 现金及现金等价物净增加额 -4,985 1,305 752 2,697 3,866 归母净利率 10.3% 17.2% 21.0% 23.7% 25.0% 汇兑损益 405 87 0 0 0 同比 -44.3% 127.5% 140.1% 61.8% 31.9% 期初现金及现金等价物余额 5,265 685 2,078 2,830 5,527 期末现金及现金等价物余额 685 2,078 2,830 5,527 9,393 资产负债表 财务和估值比率 (百万人民币） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 5,055 5,981 6,733 9,430 13,296 每股数据(人民币) 短期投资 13 8 8 8 8 摊薄每股收益 0.35 0.81 1.94 3.14 4.14 贸易及应收款项 194 321 632 904 1,130 每股销售额 3.38 4.70 9.25 13.23 16.53 预付租金 299 288 566 809 1,011 每股股息 0.09 0.28 0.68 1.10 1.45 其他应收账款 188 180 504 721 901 同比变动 存货 867 905 1,588 2,137 2,537 收入 2.8% 36.5% 96.7% 43.1% 24.9% 其他流动资产 0 0 0 0 0 经营溢利 -57.3% 144.0% 186.5% 62.1% 32.3% 流动资产合计 6,616 7,683 10,032 14,010 18,884 归母净利润 -44.3% 127.5% 140.1% 61.8% 31.9% 物业、厂房及设备 449 653 800 865 916 费用与利润率 使用权资产 702 726 758 556 176 毛利率 57.5% 61.3% 64.3% 65.3% 65.8% 无形资产 147 116 156 159 153 经营利润率 9.9% 17.8% 25.9% 29.3% 31.1% 联营公司投资 542 579 580 581 582 归母净利率 10.3% 17.2% 21.0% 23.7% 25.0% 商誉 0 0 0 0 0 回报率 递延所得税资产 81 83 83 83 83 平均股本回报率 6.9% 14.7% 29.4% 36.5% 36.7% 贸易及应收款项 44 128 128 128 128 平均资产回报率 5.6% 11.7% 23.1% 29.1% 29.7% 其他非流动资产 0 0 0 0 0 资产效率 非流动资产合计 1,965 2,285 2,506 2,372 2,038 应收账款周转天数 15.2 18.4 18.4 18.4 18.4 贸易及应付款项 259 445 370 515 632 库存周转天数 184.3 159.4 154.4 149.4 144.4 合同负债 89 127 127 127 127 应付账款周转天数 47.5 65.7 30.1 30.1 30.1 即期所得税负债 47 115 115 115 115 财务杠杆 其他应付款项 442 694 951 1,252 1,497 流动比率(x) 5.9 4.4 5.3 5.9 6.9 租赁负债 294 352 343 352 361 速动比率(x) 4.8 3.7 4.1 4.7 5.6 其他 0 0 0 0 0 现金比率(x) 4.5 3.5 3.5 4.0 4.9 流动负债合计 1,131 1,733 1,906 2,361 2,733 负债/权益 0.2 0.3 0.2 0.2 0.2 租赁负债 448 426 522 537 551 估值 其他非流动负债 36 29 29 29 29 市盈率(x) 204.9 88.3 36.8 22.7 17.2 非流动负债合计 484 455 552 567 580 市销率(x) 21.1 15.2 7.7 5.4 4.3 股本 1 1 1 1 1 股息率 0.1% 0.4% 1.0% 1.5% 2.0% 储备 6,962 7,769 9,989 13,283 17,358 少数股东权益 2 10 -70 -150 -230 所有者权益合计 6,965 7,780 9,920 13