食品饮料板块2025年度策略：拐点之年，孕育新周期

证券研究报告|行业年度策略 食品饮料 行业投资评级|优大于市（维持） 2024年11月21日 食品饮料板块2025年度策略：拐点之年，孕育新周期 证券分析师 姓名：熊鹏 资格编号：S0120522120002 邮箱：xiongpeng＠tebon.com.cn 0 核心要点 2024年回顾： 白酒板块：24年年初春节旺季带动短暂回暖，但因旺季后基本面走弱需求低迷等原因，板块估值逐步回调。三季度末刺激政策出台，情绪回暖带来大幅反弹。根据万得一致预期，部分白酒公司的盈利预测已经下调，建议关注白酒板块龙头公司机会。 大众品板块：24年大众品整体表现受消费力影响，弱复苏背景下，板块表现稍显疲软；消费力成为影响需求结构的重点，品类结构来看，高性价比产品表现更突出，以低价获取高质量产品的消费体验更受消费者青睐。展望25年，内外部环境共同作用+促消费政策下，内需有望回暖，温和渐进式复苏或将仍作为消费需求主基调，推荐关注顺周期+成本受益防御板块两条主线。 2025年展望：行业底部等待修复，政策空间有望打开。7月30日召开的中共中央政治局会议明确，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费，2024下半年定调；9月底至今促消费政策不断出台，我们认为终端需求数据需持续跟踪，但顺周期方向已经确定，内需反转趋势大概率确立。 核心要点 投资建议： 白酒板块：优先把握低估值龙头布局机会，关注需求反转下次高端弹性。需求侧来看，伴随着一系列经济政策落地，25年企业、居民消费都有望回暖。25年建议把握三条主线，一是业绩确定性较强，有基本面支撑、渠道把控能力较强的行业龙头和区域酒龙头，推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒等，二是前期有所受损，若需求改善受益较大的水井坊、珍酒李渡、酒鬼酒等，三是受益前期改革，管理提质增效的老白干酒、金种子酒等。 大众品板块：1）促消费政策推动下，建议关注内需顺周期板块品种。①餐饮需求有望逐季改善。建议关注餐供产业（千味央厨、安井食品、三全食品）、调味品（海天味业、日辰股份、宝立食品）、冷冻烘焙（立高食品）；②行业高景气，渠道产品积极拓展的休食板块（盐津铺子、劲仔食品、甘源食品、三只松鼠、有友食品、洽洽食品、西麦食品）；③啤酒&饮料顺周期中餐饮端、C端均受益板块（东鹏饮料、燕京啤酒、青岛啤酒等）。2）同时建议关注行业本身边际变化品种，如供需关系改善的乳制品（伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、现代牧业、优然牧业）、内部调整改革（中炬高新）。 风险提示：场景修复不及预期；原材料成本上涨；行业竞争加剧；食品安全问题 目录CONTENTS 01板块复盘：24年表现承压，估值回调至历史低位 02白酒：周期探底，拐点渐近 03啤酒：结构升级放缓，期待场景修复 04乳制品：供需向好，看好25年温和复苏 05预制食品及烘焙：需求弱导致阶段承压，政策频出有望反弹 06休闲卤味：渠道红利延续，性价比仍是主旋律 07风险提示 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。3 01 板块复盘：24年表现承压，估值回调至历史低位 2024年回顾：行业整体表现承压 24年消费需求弱复苏，板块整体略显疲软。2024年年初至今（11月15日）食品饮料板块下跌5.41%，全年来看食品饮料板块整体表现受宏观环境和终端需求影响较大，目前行业整体仍呈现弱复苏态势，影响板块股价走势。9月底扩内需促消费系列政策陆续出台，宏观经济展望乐观，板块跟随大盘强势反弹；10月中旬行业经历整体性回调，随着国家加力推出一揽子增量政策，11月初政策刺激下板块跟随大盘再次回暖，我们认为后续行业基本面触底反弹趋势较为确定。 2024年以来食品饮料板块估值从较高位持续回落，9月底触底后波动回升，截至11月15日，申万食品饮料指数PE-TTM约为21.5倍，位于2014年11月以来的4.40%分位水平，位于2019年11月以来的7.90%分位水平，相较2024年Q3有所回升，但仍处于历史低位。 图：SW食品饮料指数年初至今下跌5.41%（截至2024年11月15日）图：SW食品饮料指数年初至今PE-TTM走势（截至2024年11月15日） 30%30 20%25 10%20 0%15 10 -10% 5 -20% 0 -30% SW食品饮料指数涨跌幅上证指数涨跌幅沪深300涨跌幅 SW食品饮料 2024年回顾：子板块景气度分化下仍有亮点 白酒呈下跌状态，大众品表现分化。2024年年年初至今（11月15日），白酒板块下跌8.10%，基本面走弱的情况下板块整体走势弱于食品饮料板块；大众品板块中，软饮料板块上涨19.09%，在无糖、健康等饮料消费导向下行业具备强基本面支撑，整体走势远超食品饮料板块，零食（+6.33%）、乳品（+5.80%）、调味发酵品（+4.86%）、啤酒（+2.02%）均呈现上涨趋势，其他酒类（-4.41%）、保健品（-11.28%）、肉制品（-11.46%）、烘焙食品（-16.73%）、预加工食品（-17.66%）呈现下跌趋势。 年初至11月15日，板块个股标的中朱老六（+97%）、三只松鼠（+76%）、万辰集团（+73%）、东鹏饮料（+57%）、盖世食品 （+52%）涨幅靠前；ST春天（-56%）、皇氏集团（-47%）、华统股份（-41%）、良品铺子（-41%）、惠发食品（-38%）跌幅居前。 图：SW食品饮料子板块年初至今涨跌幅（截至2024年11月15日）图：SW食品饮料板块个股涨跌幅Top15（截至2024年11月15日） 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 19.09% 6.33%5.80%4.86% 2.02% -4.41% -8.10% -11.28%-11.46% -16.73%-17.66% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 朱老六三只松鼠万辰集团东鹏饮料盖世食品品渥食品交大昂立康比特海天味业有友食品承德露露燕京啤酒骑士乳业仲景食品ST加加庄园牧场泉阳泉一鸣食品春雪食品麦趣尔佳隆股份千味央厨味知香海欣食品均瑶健康惠发食品良品铺子华统股份皇氏集团ST春天 -60% 2025年展望：系列政策积极拉动内需增长 消费已成为拉动经济增长的主引擎，宏观经济政策转向。消费、投资、净出口三大需求占GDP比重由2010年的49%、47%、4%，悄然调整为2023年的56%、42%、2%。7月30日召开的中共中央政治局会议明确，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费。9月26日召开的中共中央政治局会议再次强调，要把促消费和惠民生结合起来。这些都为进一步释放国内市场潜力、解决国内有效需求不足问题指明了方向。10月国家加力推出一揽子增量政策，11月商务部会同五个国际消费中心培育建设城市举办消费月。我们认为系列政策与举措的落地既有助于当期消费的直接拉动，更是对居民消费信心的强化，期待政策刺激传导后的行业基本面反转。 促消费扩投资稳增长，各地加力落实增量政策。在国家层面政策指引下，近期地方相继表态将积极落实一揽子增量政策，最大限度用好政策红利，激发增长动能。从多地出台的文件来看，主要聚焦防范化解债务风险、多渠道扩大内需、增强企业发展信心等方面。 时间 相关事件 具体促消费内容 7月30日 中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作 要以提振消费为重点扩大国内需求，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费，要多渠道增加居民收入，增强中低收入群体的消费能力和意愿，把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手，支持文旅、养老、育幼、家政等消费。 8月3日 国务院正式对外发布《关于促进服务消费高质量发展的意见》 围绕挖掘基础型消费潜力、激发改善型消费活力、培育壮大新型消费、增强服务消费动能、优化服务消费环境、强化政策保障等6个方面，提出了20项重点任务，支持餐饮住宿、家政服务、养老托育、文化娱乐、旅游、体育、教育和培训、居住服务等服务消费重点领域发展，突出发展绿色消费、数字消费和健康消费，加快培育服务消费新增长点。 9月25日 国家发展改革委召开专题发布会，介绍消费品以旧换新行动进展成效和典型做法 随着消费品以旧换新工作持续推进，政策效果正在逐步显现。从直接效果看，有效激发了消费潜力，直接带动汽车、家电、家居家装等重点消费品销量快速增长。与此同时，消费品以旧换新政策还有力拉动了相关行业投资和效益增长，进一步增强企业发展动能。 9月26日 中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作 要把促消费和惠民生结合起来，促进中低收入群体增收，提升消费结构。要培育新型消费业态。 10月8日 国务院新闻办召开发布会，介绍系统落实一揽子增量政策具体举措 针对当前经济运行中的新情况新问题，党中央、国务院科学决策、果断出手，在有效落实存量政策的同时，围绕加大宏观政策逆周期调节扩大国内有效需求、加大助企帮扶力度、推动房地产市场止跌回稳、提振资本市场等五个方面，加力推出一揽子增量政策，推动经济持续回升向好。 11月1日 国新办新闻发布会举行 商务部在深入实施消费品“以旧换新”，扎实推进服务消费高质量发展的基础上，会同上海、北京、广州、天津、重庆等五个国际消费中心培育建设城市，在11月举办消费月。五大城市将推出50场精品首发、首秀首展活动；新设全球、亚洲、全国首店70多个；聚焦精品购物、精品美食、精品旅游、精品展演四大板块，举办237场活动，涉及吃穿用、娱住行等各方面。 资料来源：中国政府网，人民网，新华网，财联社，羊城派，证券日报等，德邦研究所 2025年展望：行业基本面有望迎来反转拐点 政策拉力逐步显现，消费复苏趋势不改。2024Q3我国GDP同比增长4.6%，增速环比Q2（+4.7%）稍有回落，预计Q4在政策刺激下将有超预期表现。2024年6-10月我国社会消费品零售当月总额分别同比+2.0%/+2.7%/+2.1%/+3.2%/+4.8%，今年以来，国家为拉动内需增长拿出1500亿元专门用来消费品以旧换新，以家电为例，截至10月15日已有2066.7万名消费者申请，1013.4万名消费者购买8大类家电产品1462.4万台，共享受131.7亿元中央补贴，带动销售额690.9亿元。在促消费政策拉动下，9/10月社会消费品零售总额增速分别环比加快1.1/1.6pct。前三季度最终消费支出对经济增长贡献率为49.9%，拉动GDP增长2.4pct。 餐饮消费场景温和复苏，基本面压力渐消。2024年7-10月我国社零总额中当月餐饮收入分别同比+3.0%/+3.3%/+3.1%/+3.2%，9月短暂回落后10月实现回升，终端消费温和复苏。我们认为在政策刺激下餐饮需求有望加速释放，食品饮料板块基本面有望迎来反转拐点。 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 图：中国GDP不变价（当季同比，%）图：社会消费品零售总额与餐饮收入当月同比（%） 7 6 5 4 3 2 1 0 中国:GDP:不变价:当季同比 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 中国:社会消费品零售总额:当月同比 中国:社会消费品零售总额:餐饮收入:当月同比 02白酒：周期探底，拐点渐近 回顾2024年白酒板块走势，年初春节旺季带动短暂回暖，但因旺季后基本面走弱需求低迷等原因，板块估值逐步回调。三季度末刺激政策出台，情绪回暖带来大幅反弹。 阶段一：春节旺季带动短暂回暖 2024年初，受春节旺季影响，消费需求显著提升，带动白酒市场回暖。多家酒企借势提价，市场情绪逐步改善。虽然基本面仍存在压力， 但短期内的需求回升为板块带来积极信号，估值阶段性提升。 阶段二：需求疲软导致市场预期回调 春节过后，消费需求回归平淡，商务和宴席等场景需求不足，市场预期逐渐走弱。传统消费淡季的到来叠加行业整体基本面走弱，导致白酒 板块进入调整期，估值逐步回调。市场对行业增长的信心减弱，板块