海外券商研究一：研究所的挑战与出路

MiFID II推动欧洲研究佣金付费方式变革

MiFIDⅡ颠覆投行盈利模式：研究独立收费

MiFIDⅡ规定投资公司需对卖方研究服务单独付费，将投资研究的成本与交易成本分离，基金经理再也不能从经纪商和投资银行处获得免费的投资研究报告。欧洲资管公司研究付费方式有三种：RPA会计方式、RPA交易方式和自身损益表（P&L）直接支付研究费用。

卖方面临价格压力

79%的IRP在MiFID II推出后降低了价格，买方客户对研究质量的评估更加谨慎。卖方产出研究的成本压力提升，成本增加的受访者数量是报告成本减少的受访者数量的三倍。与其他领域相比，更多中小型企业股票的研究成本增加。

卖方如何应对MiFID II：分类定价、选择性覆盖标的、积极转对内

研究服务进一步向头部集中

买方合作的研究提供商数量减少，研究费用分配给寡头垄断大型投行的比例提升。2023年，40家机构分配给前十大卖方的研究支出由2019年52%上升至高达55%。

卖方更有选择性的覆盖标的

MiFID II实施后，卖方将更有选择性的覆盖所研究的公司。自MiFIDⅡ实行以来至2019年一年时间内，欧洲已经有334家上市公司被分析师放弃覆盖。失去研究覆盖的公司数量增多可能部分是因为研究分析师数量的减少。

卖方为研报单独设立定价模型

卖方机构研究定价模型存在很大分化，有些采用分层服务定价级别，有些则提供“按需付费”，而另一些则按每种交互或所消费产品的价格定价。

卖方精简投研人员以节约人员成本

全球最大的12家投资银行的研究分析师人数从2019年底的3500人骤降12%，至2020年6月底略高于3000人。自2012年以来，12家最大投资银行的分析师人数已从4400名下降到2020年年中的3000多名，降幅达30%。

投行研究所加强对内战略服务

一流投行如高盛等对自身业务线进行了横向整合，其研究部门开始为公司投行、财富管理、机构业务等核心战略业务提供针对性的研究支持。中小券商积极寻求研究转型，将研究与自身优势业务结合。

投资建议：维持证券行业“强于大市”评级

维持证券行业“强于大市”评级。当前市场热度触底回升，政策密集出台后市场情绪有所回暖，券商板块作为顺周期前端，前期受严监管政策影响，估值修复弱于其他板块。重点推荐高杠杆、低估值央国企大券商中信证券、华泰证券等。

风险提示

1）经济增速不及预期 2）流动性收紧 3）居民资金入市进程放缓