高端化加速国产替代，营销网络布局全球

鼎阳科技（688112） 首次覆盖 高端化加速国产替代，营销网络布局全球 2024-11-21 报告日期： 投资评级：买入首次覆盖 主要观点： 国内电测仪器行业领军企业 鼎阳科技正式成立于2007年，是国内极少数能够同时研发、生产、销售数 收盘价（元）31.13 近12个月最高/最低（元）42.00/20.36 总股本（百万股）159.20 流通股本（百万股）45.95 流通股比例（%）28.86 总市值（亿元）49.56 流通市值（亿元）14.30 公司价格与沪深300走势比较 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% 鼎阳科技沪深300 分析师：张帆 执业证书号：S0010522070003邮箱：zhangfan@hazq.com 相关报告 字示波器、信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪四大通用电子测试测量仪器主力产品的厂家之一，是国内电子测量仪器行业领军企业。 电子测量测试仪器行业空间广阔，国产替代助力国内品牌高速发展 电子仪器应用广泛。根据中商产业研究院数据，下游行业中IT和通信的占比最高，达到47%。受益于全球经济的增长、工业技术水平的提升，全球电子测量仪器市场稳步发展。而中国市场电子测量仪器起步较晚，高端市场仍被国外厂商占据。但我们仍然认为国产品牌具备高质量发展的条件 ——国产替代。政策端，国务院、工信部、财政部等多部门发布政策支持仪器发展；资金端，教育贴息贷款、设备更新行动方案、投融资等方式为国产仪器构建较好的资金环境；产业端，国内下游客户已充分认识到供应链安全问题，因此国产品牌存在替代的可能性。 产品高端化+强化营销渠道，驱动公司业绩持续成长 产品端，公司基于持续的研发投入，推出高端化产品。根据公司年报， 2023年，公司四大主力产品中，高端产品营业收入同比增长55.00%，高端产品占比提升至22%，拉动四大类产品平均单价同比提升23.38%；并且，销售单价5万以上的产品，销售额增长157.82%。高端化战略成效 显著。营销端，公司全球营销网络布局完善，根据公司2024年半年度报 告，公司在美国克利夫兰、德国奥格斯堡和日本东京成立了子公司，在成都成立了分公司，在北京、上海、西安、武汉、南京设立了办事处，产品及服务遍及全球80多个国家及地区。公司境外营收从2018年1.15亿元 增长至2023年2.89亿元，复合增长率达20.24%。 投资建议 我们看好鼎阳科技的长期发展，预计公司2024-2026年分别实现收入 5.17/6.43/8.14亿元，同比增长7%/24%/27%；实现归母净利润 1.49/1.91/2.44亿元，同比增长-4%/28%/28%；2024-2026年对应的EPS为0.94/1.20/1.53元。公司当前股价对应的PE为33/26/20倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1）市场波动风险；2）研发进度不及预期；3）汇率风险；4）应收账款回收风险；5）核心技术人员流失；6）限售股解禁风险。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 483 517 643 814 收入同比(%) 21.5% 6.9% 24.4% 26.6% 归属母公司净利润 155 149 191 244 净利润同比(%) 10.3% -4.0% 28.0% 27.9% 毛利率(%) 61.3% 62.6% 64.3% 65.6% ROE(%) 10.2% 9.4% 11.5% 13.8% 每股收益(元) 0.98 0.94 1.20 1.53 P/E 31.92 33.25 25.99 20.32 P/B 3.17 3.08 2.91 2.71 EV/EBITDA 35.88 33.86 27.11 21.20 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 1国内电子测试测量领域领军企业4 1.1深耕行业二十余载，电子测试测量领域的领航者4 1.2四大核心产品迈入高端市场，全球布局加速扩展4 1.3股权架构稳固，新一轮股权激励彰显发展信心6 1.4业绩指标持续增长，国产替代进程发展迅速8 2电测仪器行业前景广阔，国产替代空间较大11 2.1电测仪器是现代科学研究的关键设备，下游应用广泛11 2.2高端市场国产替代仍需加强，国内企业持续发力追赶13 2.3政策红利加速释放，大力支持国产品牌发展14 3产品+营销齐发力，构建强竞争优势16 3.1自主研发驱动技术创新，产品结构升级助力高端化转型16 3.2全球营销网络布局完善，直销模式加速业务增长20 3.3产品性价比突出，产品综合毛利率稳步提升22 4投资建议23 4.1基本假设与营业收入预测23 4.2估值和投资建议24 风险提示25 图表目录 图表1公司发展历程4 图表2鼎阳科技主要产品5 图表3鼎阳科技股权结构图（截止2024年11月）6 图表4鼎阳科技核心管理层7 图表5鼎阳科技2024年股权激励计划7 图表62020-2024Q1-Q3公司营业收入（亿元）8 图表72020-2024Q1-Q3公司归母净利润（亿元）8 图表82020-2024Q1-Q3公司毛利率与净利率9 图表92021-2023主营业务销售模式营收及毛利率9 图表102020-2024Q1-Q3公司费用率情况9 图表112020-2024Q1-Q3公司研发费用10 图表122020-2023公司人员构成10 图表132020-2023公司境内外营收10 图表14电子测量仪器分类11 图表15数字存储示波器12 图表16混合信号示波器12 图表17射频类仪器12 图表18电源类产品13 图表19电子测量仪器产业链结构图13 图表20电子测量仪器下游分布结构图13 图表21全球及国内电子测量仪器厂商简介14 图表22近两年政策支持科学仪器行业15 图表23公司近年研发费用及研发费用率情况16 图表24公司近年研发人员数量及研发人员占比情况16 图表25公司主要核心技术16 图表26公司近年高端产品销售占比18 图表272023年度以来新产品发布情况表18 图表282024在研项目情况19 图表29公司近年来境外营收情况20 图表30公司近年不同销售模式营收情况21 图表31公司近年不同销售模式营收占比情况21 图表32公司近年来所获荣誉情况21 图表33公司近年来毛利率情况22 图表34公司营业收入预测23 图表1公司发展历程 1国内电子测试测量领域领军企业 1.1深耕行业二十余载，电子测试测量领域的领航者 深耕电子测试测量领域数年，现已步入高速发展新阶段。鼎阳科技正式成立于 2007年，是一家专注于电子测试测量仪器研发、生产和销售的高科技公司。经过 22年的沉淀，公司在技术实力、产品创新、品牌建设和渠道拓展等多个关键领域 积累了雄厚的资源，目前正步入高速发展阶段。其发展历程可大致分为三个主要阶段：1）初创与技术突破阶段（2002-2010年）：2002年，鼎阳科技成立研发工作室，专注于自主研发数字示波器。2008-2010年间成功推出SDG1000、SDS1000等系列创新产品，奠定了在示波器领域的技术基础。2）产品线扩展与国际化阶段（2011-2015年）：公司持续推出SHS1000系列隔离手持示波器、SDG5000系列任意波形发生器、SDS3000系列智能示波器等新产品，不断丰富其产品组合，并成功拓展至射频和频谱分析新兴领域。同时，成立美国和德国分公司，开始全球市场布局。3）技术创新与资本化阶段（2016年至今）：2016年，公司与国内多家重点高校携手共建云实验室，致力于技术创新的持续推进。2021年，公司成功在上海证券交易所 科创板上市，并继续在毫米波、微波领域拓展，巩固其高端技术地位。 2016 2002 2008 推出最高宽带300MHz， 2010 SDS1000CF300MHz 2012 2015 深耕微波射频仪器 发布SDS1000X-E系列 超级荧光示波器和6位半 2022 发布8通道2GHz示波器 成立研发工室，采样率2GSa/s，存储深 开始自主研发度18kpts的SDS1000CE 四通道数字示波器获得先后成立北京、上海、市场，推出3.2GHz 国家科技型中小企业技成都、武汉、沈阳五大的频谱分析仪 SDM3065X系列数字万用表,并与全国多家重点 SDS6000L和26.5GHz 矢量网络分析仪 初创与技术突破阶段 （2002-2010年） 产品线扩展与国际化阶段 （2011-2015年） 技术创新与资本化阶段 （2016年至今） 数字示波器 系列示波器 术创新基金的支持 办事处 SSA3000X 高校合作建设云实验室 SNA5000A 2007 创始人约定共同出资设立鼎阳有限，正式成立鼎阳科技 2009 推出存储深度24kpts，四通道SDS1000CF系列示波器，存储深度2Mpts的SDS1000CM系列示波器及SDG1000系列任意波形发生器 2011 员工超过200人并推出隔离手持示波器SHS1000系列及最高输出频率160MHz，输出抖动＜500ps的SDG5000系列任意波形发生器 2014 先后成立美国、德国分公司，推进海外本地化进程并推出基于SPO技术的智能示波器SDS3000系列 2018 荣获第二十届中国专利优秀奖，并推出集矢量网络分析和频谱分析于一体的SVA1032X系列产品和SDS5000X示波器 2021 成功登陆上海证券交易所科创板上市，同时推出三款全新A系列高端产品，26.5GHz频谱分析仪，20GHz微波信号发生器，1GHz任意波形发生器 资料来源：公司官网，华安证券研究所 1.2四大核心产品迈入高端市场，全球布局加速扩展 产品系列完备，已全面迈进高端市场。鼎阳科技是全球少数几家拥有数字示波器、信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪四大主力产品自主研发、生产和销售能力的企业之一，并且这四大产品均已全面进入高端市场。公司总部设在深圳，同时在美国克利夫兰、德国奥格斯堡和日本东京设有子公司，在成都成立了分公司，并在北京、上海、西安、武汉和南京等地设有办事处，产品和服务遍及全球80多个国家和地区。公司主要产品为数字示波器、波形和信号发生器、频谱分析仪、矢量网络分析仪以及电源类及其他，产品基本情况如下： 图表2鼎阳科技主要产品 产品系列 产品图示 主要产品及主要性能指标 主要功能和应用场景 数字示波器 主要产品：SDS7000A、SDS6000Pro、SDS6000L、SDS3000XHD、SDS2000XHD、SDS1000XHD、SDS1000XEDU、SDS800XHD、SDS800XEDU、SDS5000X、SDS2000XPlus、SDS1000X-E、SDS1000X-C、SDS1104X-U、SDS1000A、SDS1000E+/F+、SDS1000CNL+/DL+、SHS1000X、SHS800X主要性能指标范围： （1）带宽：50MHz～8GHz（2）采样率：500MSa/s～20GSa/s（3）ADC分辨率：8-bit、10-bit、12-bit（4）垂直档位：500uV/div～10V/div （5）直流增益精度：0.5%～4% （6）存储深度：32kpts～1Gpts（7）波形刷新率：最大1,000,000wfm/s 公司数字示波器主要应用于研发，部分应用于生产检测、现场维护、教育教学，具体包括测量低频电路、电磁兼容、电源电网、测量高频电路、电源分析和信号完整性等。 波形和信号发生器 任意波形发生器主要产品：SDG7000A、SDG6000X、SDG6000X-E、SDG2000X、SDG1000XPlus、SDG1000X、SDG800主要性能指标范围： （1）最高输出频率：10MHz～1GHz（2）采样率：125MSa/s～5GSa/s（3）垂直分辨率：14-bit、16-bit