交通运输行业2025年度投资策略：积极配置弹性方向

行业研究 证券研究报告 交通运输2024年11月17日 交通运输行业2025年度投资策略 积极配置弹性方向 推荐（维持） 华创证券研究所 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴晨玥邮箱：wuchenyue@hcyjs.com执业编号：S0360523070001 证券分析师：梁婉怡 邮箱：liangwanyi@hcyjs.com执业编号：S0360523080001 证券分析师：卢浩敏邮箱：luhaomin@hcyjs.com执业编号：S0360524090001 联系人：李清影 邮箱：liqingying@hcyjs.com 行业基本数据 占比% 2023-11-15~2024-11-14 19% 9% -2% -12% 23/1124/0124/0424/0624/0924/11 交通运输沪深300 相关研究报告 《航空行业跟踪报告：财政发力->航空表现如何传导？2008-10行情复盘启示》 2024-11-10 《航空行业2024年三季报综述：24Q3七家上市航司盈利均超19年同期，三大航合计盈利超19年18.2%》 2024-11-04 展望2025年，我们认为在一揽子增量政策陆续出台的背景下，市场活跃度整体提升，而经济活动一旦转暖对交运各子行业基本面会带来不同程度的帮助，因此我们看好2025年积极配置弹性方向。我们理解的弹性包括业绩弹性与估值弹性，而在活跃市场中，业绩弹性的释放往往也可能驱动估值弹性。 我们认为内需方向或由经济上行带来业绩弹性：建议重点关注航空、快递，关注内贸集运、大宗供应链等企业表现。我们认为强周期行业从供需看价格弹性，建议关注航运市场。 我们认为低空经济、红利资产存在不同维度的估值弹性：低空经济作为新质生产力的代表25年或迎来第三轮投资机遇，而红利资产在产业逻辑驱动下同样存在一定的估值弹性。我们同样建议关注核心环节构建资产资源壁垒，业绩不断释放从而推动估值提升的出海方向标的：东航物流、嘉友国际等。 航空：如何看待财政发力—>航空表现？1）政策发力->航空需求：敏感性强2）需求端->盈利端：传导顺畅。3）股价表现：两段式超额最显著。航空的两段式超额收益集中体现在财政发力早期，航空数据及业绩的灵敏反应推动行情表现的阶段，以及中后期各行业回升，航空释放业绩强弹性的阶段。4）重点公司：华夏航空：预期受益于化债逻辑，重拾成长性；吉祥航空：国际航线领先恢复，宽体机高效运营有望助力弹性释放；春秋航空：我们持续看好公司凭借低成本核心竞争力，将“流量-成本-价格”发挥到极致；中国国航：大航具备弹性潜力，公司三季度业绩超预期，建议重点关注。 快递：需求韧性足、关注行业格局演变。1）前三季度行业业务量增速22%，我们预计25年行业业务量仍将维持两位数增长。2）我们认为行业“反内卷”是大势所趋，利于快递公司业绩弹性释放。3）重点公司：重点看好顺丰与申通。顺丰控股：我们看好公司净利率可持续提升。申通快递：持续看好量在利 先循环启动，公司业绩弹性释放。 股票家数(只) 121 0.02 低空经济：我们看好2025年或迎第三轮投资机遇。1）我们认为可以将低空经 总市值(亿元) 31,895.15 3.21 济的行情演绎划为四个阶段：逻辑、产品、订单放量、并购重组。2）我们预 流通市值(亿元) 28,075.62 3.56 计2025年或迎来第三阶段行情，核心驱动是“订单放量”。该阶段中，我们建议重点关注主机厂商、发动机供应商以及预计雷达在低空新基建中或具备放量 相对指数表现 潜力。3）我们强调建议关注华创交运|低空核心标的：三剑客|四金刚|一环节 % 1M 6M 12M 红利资产：重视产业逻辑或驱动估值弹性。1）港口：长久期价值或推升估值 绝对表现 3.2% 6.2% 14.3% 弹性。重点推荐招商港口，公司为泛红利资产景气度领先，具备三大特色（业 相对表现 1.2% -4.2% 1.5% 绩高景气、海外资产布局、提升分红比例）；看好青岛港整合优化、业绩稳健 增长；关注唐山港高分红优质港口标的。2）公路：我们预计公路主业业绩或迎回升，关注收费公路政策优化方向及地方国资积极行为。静态角度：推荐可视为行业ETF增强的招商公路、以及位于交通强省、分红领先的山东高速、宁沪高速，关注路产优质且分红领先的皖通高速。动态角度：有望通过改革释放经营活力、提升股东回报而步入该序列的标的。四川成渝：大股东蜀道集团有省内强资源，且大力支持上市公司发展。公司提高分红比例后拟收购路产，迈出了“分红-市值-资产”良性循环全新第一步。赣粤高速：核心路产剩余收费年限长，改扩建释放全新增长潜力。 航运：内贸集运：格局明确，运价企稳回升，龙头公司或将迎来向上弹性；原油轮：长期供给强约束未改，中期增产＋国内需求刺激预期支撑，持续推荐；干散运：供给增速持续有限，市场逐步迎来复苏；外贸集运：看好价值延伸。 风险提示：经济出现下滑、油价大幅上涨、价格竞争加剧。 投资主题 报告亮点 我们理解的弹性包括业绩弹性与估值弹性，而在活跃市场中，业绩弹性的释放往往也可能驱动估值弹性。 我们认为内需方向或由经济上行带来业绩弹性：建议重点关注航空、快递，关注内贸集运、大宗供应链等企业表现。我们认为强周期行业从供需看价格弹性，建议关注航运市场。 我们认为低空经济、红利资产存在不同维度的估值弹性：低空经济作为新质生产力的代表25年或迎来第三轮投资机遇，而红利资产在产业逻辑驱动下同样存在一定的估值弹性。我们同样建议关注核心环节构建资产资源壁垒，业绩不断释放从而推动估值提升的出海方向标的：东航物流、嘉友国际等。 投资逻辑 航空：如何看待财政发力—>航空表现？1）政策发力->航空需求：敏感性强。2）需求端->盈利端：传导顺畅。3）股价表现：两段式超额最显著。航空的两段式超额收益集中体现在财政发力早期，航空数据及业绩的灵敏反应推动 行情表现的阶段，以及中后期各行业回升，航空释放业绩强弹性的阶段。 快递：需求韧性足、关注行业格局演变。1）前三季度行业业务量增速22%，我们预计25年行业业务量仍将维持两位数增长。2）我们认为行业“反内卷”是大势所趋，利于快递公司业绩弹性释放。 低空经济：我们看好2025年或迎第三轮投资机遇。1）我们认为可以将低空经济的行情演绎划为四个阶段：逻辑、产品、订单放量、并购重组。2）我们预计2025年或迎来第三阶段行情，核心驱动是“订单放量”。该阶段中，我们建议重点关注主机厂商、发动机供应商以及预计雷达在低空新基建中或具 备放量潜力。 红利资产：重视产业逻辑或驱动估值弹性。 1）港口：长久期价值或推升估值弹性。 2）公路：我们预计公路主业业绩或迎回升，关注收费公路政策优化方向及地方国资积极行为。 航运：内贸集运：格局明确，运价企稳回升，龙头公司或将迎来向上弹性；原油轮：长期供给强约束未改，中期增产＋国内需求刺激预期支撑，持续推荐；干散运：供给增速持续有限，市场逐步迎来复苏；外贸集运：看好价值延伸。 风险提示：经济出现下滑、油价大幅上涨、价格竞争加剧。 目录 前言：我们看好2025年积极配置弹性方向7 一、航空：如何看待财政发力—>航空表现？7 （一）政策发力->航空需求：敏感性强7 （二）需求端->盈利端：传导顺畅9 （三）股价表现：两段式超额最显著10 （四）重点公司11 1、华夏航空：预期受益于化债逻辑，重拾成长性11 2、吉祥航空：国际航线领先恢复，宽体机高效运营有望助力弹性释放12 3、春秋航空：我们持续看好公司将“流量-成本-价格”发挥到极致13 4、中国国航：大航具备弹性潜力，公司三季度业绩超预期，建议重点关注14 二、快递：需求韧性足、关注行业格局演变15 （一）业务量：需求韧性足15 （二）关注行业格局演变17 1、我们认为行业“反内卷”是大势所趋，利于快递公司业绩弹性释放17 2、主要快递企业资本开支理性可控，为行业格局优化奠定基础。17 （三）重点看好顺丰与申通19 1、利润端：顺丰Q3归母净利当季新高，申通前三季度业绩同比增195%19 2、顺丰控股：我们看好公司净利率可持续提升20 3、申通快递：量在“利”先循环已经启动，作为拐点型企业业绩弹性大22 三、低空经济：我们看好2025年或迎第三轮投资机遇23 （一）我们理解的低空经济行情演绎四段论23 （二）投资线索24 四、红利资产：重视产业逻辑或驱动估值弹性26 （一）港口：长久期价值或推升估值弹性26 （二）公路：我们预计公路主业业绩或迎回升，关注收费公路政策优化方向及地方国资积极行为30 �、航运：关注供需驱动的价格弹性31 （一）内贸集运：格局明确，运价企稳回升，龙头公司或将迎来向上弹性31 （二）油轮：继续看好油运周期上行32 1、原油轮：长期供给强约束未改，中期增产＋国内需求刺激预期支撑，持续推荐。32 2、成品油轮市场仍处景气周期33 （三）干散运：供给增速持续有限，市场逐步迎来复苏33 1、需求端：海外矿山正迎扩产周期，宽松政策有望改善终端需求33 2、供给趋势：过剩运力逐步消化，未来增速持续有限33 （四）外贸集运：看价值延伸34 六、风险提示34 图表目录 图表1一揽子计划投资重点投向（亿元）8 图表2基建、制造业、地产投资累计同比增速8 图表32009年3月制造业PMI重回荣枯线以上（%）8 图表42009年2月规模以上工业增加值同比增速转正8 图表52009Q2GDP同比增速和城镇居民人均消费支出累计同比增速开始回升8 图表6铁路、公路、水运、民航客运量同比增速8 图表7国内航线民航客运量增速9 图表8国际航线民航客运量及增速9 图表9国内航线民航客运量（万人）9 图表10国内航线民航客运量同比增速9 图表112010年开始国内综合票价指数上涨10 图表122010年开始行业客座率明显抬升10 图表132008~2011年三大航归母净利润情况（亿元）10 图表142008年11月-2011年12月申万航空运输指数与沪深300指数累计涨跌幅11 图表15申万航空运输指数/沪深300涨幅倍数11 图表16华夏航空信用减值损失（亿元）12 图表17Q3航司对比13 图表18春秋航空历史前三季度利润（亿）14 图表19国航敏感性测算14 图表20快递行业年度业务量15 图表21快递行业月度件量增速（%）15 图表22上市公司月度业务量增速（17年10月-24年9月）15 图表23快递行业季度单票收入16 图表24快递行业月度单票收入16 图表252019-2024通达系单票收入16 图表26各快递公司固定资产&在建工程规模（亿元）18 图表27顺丰季度资本开支变化18 图表28韵达季度资本开支变化18 图表29圆通季度资本开支变化18 图表30申通季度资本开支变化18 图表31快递公司单票快递扣非净利（元）20 图表32顺丰控股24H1数据拆解20 图表33顺丰季度利润（亿元）21 图表34顺丰季度利润率21 图表35顺丰多网融通带来的持续降本金额示意21 图表36顺丰控股末端网点变革前后示意图22 图表37华创交运|低空60指数分析24 图表382019-2023年青岛港与宁沪高速归母净利（亿元）27 图表39港口上市公司企业分红比例及金额28 图表40招商港口近�年自由现金流呈稳定增长趋势（亿元）28 图表41重点港口货种24年吞吐量增速29 图表4224Q3港口上市公司业绩及增速30 图表4324Q1-3港口上市公司业绩及增速30 图表4424Q3重点公路公司通行费收入30 图表4524Q3公路上市公司业绩及增速31 图表4624Q1-3公路上市公司业绩及增速31 图表472018~2024年月度PDCI指数走势（截止10月末）32 图表48原油轮在手订单运力占比情况（%）32 图表49BDI指数与美国联邦基金目标利率33 图表50四大矿山铁矿石