交运行业2023年度投资策略：阴霾尽散！积极配置快递、出行！

证券研究报告|2022年12月02日 核心观点行业研究·行业投资策略 行业趋势：疫情反复和复苏预期、中美关系、俄乌冲突是主导2022年以来交运板块投资的主要变量，就目前形势看，有以下几点是较为确定的：1.油运供需格局不断改善，高景气度有望持续；2.全球恢复正常生产生活节奏的进程不断加速，出行相关的航空、机场、酒店、旅游等场景不断修复；3.随着疫情防控措施优化，快递行业需求增长有望逐渐修复，行业竞争维持理性。 航空机场：心怀乐观，迎接复苏。乘机出行的人群本就是最积极、最活跃的群体，当前我们或许已经迎来了出行复苏的曙光。我们继续看好多重弹性加持下的民航供需反转趋势，在供给收紧、需求复苏、票价改革等多因素刺激下航司未来业绩有望创造历史新高。历史上航空股景气高点的PE估值往往在10X以上，民营航司更高，显著高于传统周期股，当前股价仍未完全反应业绩全面反转的预期，推荐三大航、春秋吉祥华夏航。伴随着国际航线的有序恢复，枢纽机场营收有望逐步恢复，我们继续看好枢纽机场流量入口的垄断地位，继续看好机场免税销售额的持续增长。当前上海机场、白云机场、深圳机场的PB估值水平分别为3.2X、1.8X、1.3X左右，仍具备向上修复空间，推荐上机、白机，关注深机。 快递：今年二、三、四季度是快递需求增长的低点，随着疫情防控优化政策落地，明年快递需求增长有望修复，且通达系之间的良性价格竞争可持续，圆通和韵达2023年PE均处于前瞻估值的历史低位水平，维持对圆通和韵达的推荐。对于顺丰来说，其每年资本开支的波动导致其利润具有周期属性，今明两年公司资本开支缩减，而整体物流需求明年有望回暖，明年顺丰的资产利用率有望继续修复，净利润将继续大幅修复，同时考虑到明年年中鄂州机场转运中心投入运营的催化，重点推荐顺丰控股。 航运：原油运输预计23年需求增长5.3%，供给增长不足1%，看好行业23-24年供需格局持续改善，成品油受益于炼能东移，预计需求有望持续增长，但是投资上，目前正处淡旺转换的时间点，淡季运价存在短期回落的风险，且当前股价或已包含了较高的“期权价值”，建议等待更合理的买点出现，标的建议关注中远海能；集运目前运价下行趋势较为明显，23年预计供给增速达7.8%，远超需求增长，且欧美转弱的消费力导致库存去化需要一定时间，行业仍需等待新的运价平衡点出现，建议关注中远海控。 投资建议：推荐密尔克卫、顺丰控股、圆通速递、韵达股份、上海机场、白云机场、中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空、中远海能。 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2015E 2016E 2015E 2016E 603713 密尔克卫 买入 115.82 190 3.92 5.52 29.5 21.0 600026 中远海能 增持 15.25 728 0.23 0.81 66.3 18.8 601919 中远海控 增持 12.62 1859 7.12 4.18 1.8 3.0 601111 中国国航 买入 10.11 1261 -2.37 -0.70 -4.3 -14.4 601021 春秋航空 买入 54.79 502 -2.30 0.12 -23.8 456.6 002352 顺丰控股 买入 54.47 2666 1.32 1.90 41.3 28.7 600233 圆通速递 买入 19.68 677 1.05 1.25 18.7 15.7 风险提示：宏观经济不及预期，油价汇率剧烈波动，公司经营不及预期。重点公司盈利预测及投资评级 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 交通运输 超配·维持评级 证券分析师：姜明证券分析师：黄盈 021-60933128021-60893313 jiangming2@guosen.com.cnhuangying4@guosen.com.cnS0980521010004S0980521010003 证券分析师：罗丹证券分析师：曾凡喆021-60933142010-88005378 luodan4@guosen.com.cnzengfanzhe@guosen.com.cnS0980520060003S0980521030003 证券分析师：高晟021-60375436 gaosheng2@guosen.com.cnS0980522070001 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《交运中小盘行业周报-中通披露季报，三季度业绩强劲》——2022-11-28 《交运中小盘行业周报-航空快递10月数据披露，油运运价创新 高》——2022-11-21 《交运中小盘行业周报-快递双十一运行平稳，补库或拉动油运旺季运价超预期》——2022-11-15 《交运中小盘行业周报-油运旺季持续，出行关键期到来》——2022-11-07 《航空机场三季报总结-时艰犹续，期待苦尽甘来》——2022-11-06 交运行业2023年度投资策略 阴霾尽散！积极配置快递、出行！ 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 2022年初至今交运及各子板块股价表现总结7 2022年三季报交运板块基金持仓9 航空：心怀乐观，迎接复苏10 核心观点10 2022年度回顾：黎明前的至暗10 2023年度展望：心怀乐观，迎接复苏13 四重弹性加持，航司业绩有望创历史新高13 盈利预测及估值分析18 投资建议21 机场：国际线逐步复苏拉动业绩回暖21 核心观点21 2022年回顾：国内客流承压，国际航线尚未重启，板块延续亏损21 2023年展望：复苏循序渐进，枢纽机场业绩逐步回暖22 投资建议：继续看好枢纽机场长期价值25 快递：需求有望逐渐回暖，龙头表现强者恒强27 2022年回顾：疫情干扰，行业需求不足，龙头业绩分化27 2023年需求展望：疫情防控优化，快递需求有望逐步回暖32 2023年竞争展望：价格竞争和服务竞争共存，关注龙竞争格局变化34 快递出海：国内市场逐渐成熟，龙头企业有序出海36 顺丰控股投资建议：明年存在潜在的趋势性投资机会37 通达系投资建议：明年估值低，具有中长期投资价值38 综合物流：推荐密尔克卫，关注永泰运41 航运:油运中长期向好，集运仍待新平衡44 油运22年回顾：俄乌冲突、美战略储备释放带动行业超预期复苏44 油运2023展望：通胀和“安全”或为行业投资的关键性因素46 A股油运公司的弹性测算48 油运投资建议50 集运22年回顾：海外需求弱化释放有效运力，运价较快回落50 集运2023年展望：静待运价新平衡出现，关注产业链延申对周期的平抑作用51 集运投资建议53 投资建议55 风险提示55 图表目录 图1：2022年初至今交运及沪深300走势（数据截至2022年11月25日）7 图2：2022年初至今主要指数及SW一级行业指数表现（数据截至2022年11月25日）7 图3：2022年初至今各交运子版块涨幅（数据截至2022年11月25日）8 图4：2022下半年初至今各交运子版块涨幅（数据截至2022年11月25日）8 图5：2022年初交运涨幅前二十个股涨跌幅（数据截至2022年11月25日）8 图6：交运持仓市值占基金股票配置比例9 图7：民航月度旅客运输量11 图8：民航月度正班客座率11 图9：国内客运航班量（灰线为19年同期航班量）11 图10：地区及国际客运航班量（灰线为2019年同期航班量）11 图11：布伦特原油价格12 图12：航空煤油价格（元/吨）12 图13：三大航季度归母净利润（百万）12 图14：民营航司季度归母净利润（百万）12 图15：2022年主要民航上市公司股价表现13 图16：民航运输飞机增速14 图17：三大航历年扣汇利润总额（亿）14 图18：2022年逐月民航客机引进数量14 图19：各航司资产负债率情况14 图20：各主要航司机龄变化15 图21：2003年非典疫情前后民航月度客流15 图22：2019-2021年民航国内单日客流15 图23：美国民航复苏情况16 图24：美国四大航单季度营收（百万美元）16 图25：民航旅客运输量及同比增速16 图26：民航客运量增速对GDP增速的弹性系数16 图27：三大航历年利润总额/营业收入17 图28：三大航半年度客收表现17 图29：民航历史客座率走势17 图30：京沪线经济舱全价票价格累计上调73.4%17 图31：2022年中报各航司未确认递延税资产的可抵扣亏损18 图32：各航司递延税资产（百万）18 图33：三大航滚动业绩（四个季度滚动归母净利润，百万）20 图34：三大航滚动PE估值20 图35：民营航司滚动业绩（四个季度滚动归母净利润，百万）20 图36：民营航司滚动PE估值20 图37：各机场季度营业收入（百万）22 图38：各机场季度归母净利润（百万）22 图39：我国居民海外消费金额23 图40：韩国免税品消费额23 图41：全球免税品市场规模及中国市场占比24 图42：中国免税品市场规模按渠道估计金额24 图43：中国中免销售毛利率25 图44：中国中免销售费用率25 图45：枢纽机场PE估值水平26 图46：枢纽机场PB水平26 图47：上海机场12-19年季度滚动ROE与季度平均PB27 图48：白云机场12-19年季度滚动ROE与季度平均PB27 图49：我国实物商品网上月度零售额及增速（亿元）27 图50：我国快递行业月度业务量及增速（万件）27 图51：2021年我国快递行业业务量结构分布28 图52：2022年我国限额以上单位化妆品零售额增速下滑（亿元）28 图53：我国快递行业单价及同比（元）29 图54：快递公司月度单票价格同比降幅29 图55：义乌地区快递单价及同比（元）29 图56：广州地区快递单价及同比（元）29 图57：顺丰控股季度收入及同比（亿元）30 图58：顺丰控股季度扣非净利润（亿元）30 图59：圆通、韵达和申通的季度业务量增速对比31 图60：圆通、韵达和申通的季度市占率对比31 图61：圆通、韵达和申通的季度单票快递净利对比（元）31 图62：圆通、韵达和申通的季度归母净利润对比（亿元）31 图63：2022年双十一期间（11月1-11日）综合电商平台和直播电商的GMV及增速（亿元）33 图64：双十一期间（11月1-11日）快递包裹处理量及增速33 图65：2010-2023年我国快递业务量增长趋势33 图66：2017-2022年我国快递业务量按不同需求主体的拆分（亿件）33 图67：快递主流玩家市场份额变化趋势35 图68：2010-2022年前三季度行业单票单价及同比35 图69：圆通、韵达和申通的季度资本开支对比（亿元）36 图70：圆通、韵达和申通的季度流动资金（货币资金+交易性金融资产）规模对比（亿元）36 图71：顺丰控股国际及供应链业务收入及其收入占比快速提升（亿元）37 图72：圆通国际货代业务和国际快递业务收入及其收入占比（亿元）37 图73：顺丰控股时效快递增速、资本开支以及扣非净利过去几年的表现对比38 图74：顺丰控股预测PE(FY1)以及TTMPE的历史变化趋势39 图75：中通快递预测PE(FY1)以及TTMPE的历史变化趋势39 图76：圆通速递预测PE(FY1)以及TTMPE的历史变化趋势39 图77：韵达股份预测PE(FY1)以及TTMPE的历史变化趋势39 图78：通达系干线车辆资产规模对比（亿元）40 图79：通达系自动化设备资产规模对比（亿元）40 图80：通达系房屋建筑物规模对比（亿元）41 图81：通达系土地使用权资产规模对比（亿元）41 图82：通达系研发人员数量及占比对比41 图83：圆通、韵达和申通快递收入的地区分布占比对比41 图84：上市公司进出口相关业务收入占比（%）42 图85：21Q1-22Q3上海出口集装箱运价指数SCFI季度均值及季度环比（%）42 图86：21Q1-22Q3密尔克卫、永泰运、华贸物