医药生物行业周报（24年第46周）：TCE双抗达成多项出海合作，自免是潜力蓝海赛道

本周医药板块表现强于整体市场，医疗服务板块领涨。本周全部A股上涨6.13%（总市值加权平均），沪深300上涨5.50%，中小板指上涨5.22%，创业板指上涨9.32%，生物医药板块整体上涨6.43%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨4.79%，生物制品上涨5.70%，医疗服务上涨10.11%，医疗器械上涨6.37%，医药商业上涨4.68%，中药上涨7.44%。医药生物市盈率（ TTM ）33.58x，处于近五年历史估值的56.52%分位数。 TCE双抗达成多项出海合作，自免是潜力蓝海赛道。2024年三季度以来，国内TCE双抗分子迎来多项出海合作，其中Merck以7亿美元首付款收购同润生物CD3xCD19双抗，GSK以3亿美元首付款收购恩沐生物CD3/CD19/CD20三抗产品。目前，全球已上市超过10款TCE双抗产品，靶点组合主要集中在CD19、CD20、BCMA等，适应症集中在血液瘤领域，但在这些领域，TCE双抗也受到了同靶点CAR-T疗法的激烈竞争。B细胞驱动的体液免疫异常是多种自免疾病的核心发病机制，针对上述机理，发展出了B细胞清除疗法（Bcelldepletiontherapies，BCDT），通过直接作用于B细胞（如CD20），或通过干扰T/B细胞间的相互作用（如BAFF）间接抑制B细胞的活化、增殖、分化，从而干预B细胞介导的自免疾病。从机理上看，“CD3+B细胞抗原”的TCE双抗也可以实现持续的B细胞清除，具备自免适应症开发潜力。 国信医药观点：TCE双抗在血液瘤治疗领域已有广泛应用，同靶点CAR-T疗法竞争下赛道趋于拥挤；Merck和GSK等海外药企以数亿美元首付款对价达成TCE双抗合作，自免疾病有望成为潜在蓝海赛道。 建议关注国内布局TCE平台企业，如泽璟制药、智翔金泰、康诺亚-B等。 风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。 TCE双抗达成多项出海合作 2024年三季度以来，国内TCE（T-cellengager，T细胞连接器）双抗分子迎来多项出海合作： 嘉和生物：2024年8月，与TRC2004达成许可及股权协议，将GB261除大中华区外全球权益授权给TRC2004。根据协议条款，嘉和生物将获得：1）数量可观的股权；2）数千万美元的首付款；3）高达4.43亿美元的里程碑付款；4）净销售额个位数到双位数百分比的分层特许权使用费。 GB261是一种新型差异化CD20/CD3双特异性T细胞接合剂（TCE），具有超低CD3结合亲和力和完整的Fc功能（ADCC和CDC）。嘉和生物先前已在中国和澳大利亚完成针对B-NHL（DLBCL和FL）进行的Ph1/2多中心临床研究，结果显示出良好的疗效和安全性，可显著减少细胞因子风暴（CRS）。 图1：GB261分子结构及作用机理示意图 同润生物：2024年8月，Merck通过其子公司收购用于治疗B细胞相关疾病的新型在研临床阶段双特异性抗体CN201，其中首付款达7亿美元（约合人民币50亿元），以及不超过6亿美元的里程碑付款。 CN201是基于药明生物WuxiBody技术构建的CD3xCD19双抗，TCR替代CH1和CL，避免轻链错配，根据需要可以采取1:1或2:1价态设计。CN201目前正在处于Ph1和Ph1b/2临床阶段，分别用于治疗复发或难治性非霍奇金淋巴瘤（NHL）和复发或难治性B细胞急性淋巴细胞白血病（ALL）患者，初步数据表明其耐受性良好，可以使得B细胞群持续减少。Merck计划评估CN201作为B细胞恶性肿瘤的治疗方法，并研究其为治疗自身免疫性疾病提供新的、可扩展的选择的潜力。 岸迈生物：2024年9月，与Vignette达成协议，授予其在大中华区以外开发和商业化EMB-06的独家权利。岸迈生物将以现金和Vignette股权的形式收取总计6000万美元的首付款对价，并将有权收取最多5.75亿美元的开发、上市、和商业化里程碑付款，以及基于净销售额的收入分成。 恩沐生物：2024年10月，与GSK达成协议，授予其CMG1A46开发和商业化权益，合作对价包括3亿美元预付款，及不超过5.5亿美元的开发和商业里程碑付款。CMG1A46是一款靶向CD3/CD19/CD20的三抗，用于治疗多种耐药和复发的B细胞血液肿瘤，是全球首个进入临床的抗CD3/CD19/CD20三抗产品，正在美国和中国进行白血病和淋巴瘤的Ph1临床试验 。GSK计划重点关注CMG1A46在治疗系统性红斑狼疮、狼疮肾炎等方面的潜力，并有可能扩展到其他自免疾病，预计2025H1开展系统性红斑狼疮的Ph1临床试验。 TCE双抗在血液瘤治疗领域已有广泛应用 TCE双抗是一类通过在空间上拉近T细胞和肿瘤细胞来实现肿瘤杀伤的新型抗体，从结构上来看，其抗体Fab端一端为免疫细胞激活位点（以CD3为代表），另一端为肿瘤靶向臂（TAA），负责结合肿瘤细胞表面抗原。 目前，全球已上市超过10款TCE双抗产品，靶点组合主要集中在CD3×CD19、CD3×CD20、CD3×BCMA等，适应症集中在血液瘤领域。但在这些领域，TCE双抗也受到了同靶点CAR-T疗法的激烈竞争。从底层机理上看，TCE双抗将T细胞与肿瘤细胞拉近来实现杀伤，而CAR-T通过对自体T细胞的工程化改造，使其能够识别肿瘤细胞表面抗原，从而实现杀伤，二者机理相似，目前CD19、CD20和BCMA等靶点也均有多款细胞治疗产品上市。 图2：主要的B细胞表面抗原分布 自免是TCE双抗潜在蓝海赛道 B细胞驱动的体液免疫异常是多种自免疾病的核心发病机制，当自身反应性B细胞过度激活时，会产生大量自身抗体及其免疫复合物，这些抗体和免疫复合物会引起不同组织和器官的损伤，从而导致多种自免疾病的发生。其中，弥漫性结缔组织病较为典型，主要由免疫异常引起，包括干燥综合征、皮肌炎、硬皮病以及系统性血管炎、类风湿关节炎等；此外，还有一些以特定器官受损为主的疾病，包括血液（溶血性贫血、免疫性血小板减少）、神经（重症肌无力、多发性硬化、自身免疫性脑炎）、消化（自身免疫性肝病、自身免疫性胰腺炎、乳糜样泻）及皮肤（天疱疮）等多个领域。 图3：B细胞相关自免疾病 针对上述机理，发展出了B细胞清除疗法（Bcelldepletiontherapies，BCDT），通过直接作用于B细胞（如CD20），或通过干扰T/B细胞间的相互作用（如BAFF）间接抑制B细胞的活化、增殖、分化，从而干预B细胞介导的自免疾病。从机理上看，“CD3+B细胞抗原”的TCE双抗也可以实现持续的B细胞清除，具备自免适应症开发潜力。 2024年4月，NatureMedicine发表了一项研究，在6名严重多重耐药的类风湿性关节炎患者（RA）中使用低剂量Blinatumomab（Amgen的CD3xCD19双抗）进行治疗，结果显示患者临床疾病活动迅速下降且滑膜病变得到改善，并降低了自身抗体水平，安全性良好，未出现CRS。 Amgen目前已启动Blinatumomab治疗SLE（系统性红斑狼疮）伴随肾炎患者的Ph2临床研究。 国信医药观点：TCE双抗在血液瘤治疗领域已有广泛应用，同靶点CAR-T疗法竞争下赛道趋于拥挤；Merck和GSK等海外药企以数亿美元首付款对价达成TCE双抗合作，自免疾病有望成为潜在蓝海赛道。建议关注国内布局TCE平台企业，如泽璟制药、智翔金泰、康诺亚-B等。 新股上市跟踪 表1：近期A股/H股医药板块新股上市情况跟踪 本周行情回顾 本周全部A股上涨6.13%（总市值加权平均），沪深300上涨5.50%，中小板指上涨5.22%，创业板指上涨9.32%，生物医药板块整体上涨6.43%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，化学制药上涨4.79%，生物制品上涨5.70%，医疗服务上涨10.11%，医疗器械上涨6.37%，医药商业上涨4.68%，中药上涨7.44%。 个股方面，涨幅居前的是浩欧博（148.84%）、博士眼镜（45.58%）、无锡晶海（39.29%）、东方海洋（36.93%）、海南海药（35.79%）、博迅生物（34.78%）、梓橦宫（32.39%）、普瑞眼科（30.37%）、康美药业（29.80%）、四环生物（29.77%）。 跌幅居前的是惠泰医疗（-10.13%）、双成药业（-8.50%）、康为世纪（-8.12%）、*ST景峰（-7.85%）、复旦复华（-7.57%）、海思科（-5.26%）、荣昌生物（-5.00%）、济南高新（-4.91%）、天新药业（-4.54%）、南华生物（-3.71%）。 本周恒生指数上涨1.08%，港股医疗保健板块上涨2.77%，板块相对表现强于恒生指数。分子板块来看，制药板块上涨1.39%，生物科技上涨3.42%，医疗保健设备上涨0.63%，医疗服务上涨2.98%。 市场表现居前的是（仅统计市值50亿港币以上）昭衍新药（20.27%）、云顶新耀-B（17.10%）、康希诺生物（14.21%）、一脉阳光（13.04%）、微创机器人-B（12.37%）；跌幅居前的是QUANTUMPH-P（-26.03%）、金斯瑞生物科技（-7.01%）、美中嘉和（-6.16%）、艾美疫苗（-4.67%）、联邦制药（-4.66%）。 图4：申万一级行业一周涨跌幅（%） 表2：本周A股涨跌幅前十的个股情况 板块估值情况 医药生物市盈率（ TTM ）33.58x，全部A股（申万A股指数）市盈率18.40x。 分板块来看，化学制药38.64x，生物制品34.02x，医疗服务37.46x，医疗器械33.57x，医药商业19.01x，中药29.84x。 图5：申万一级行业市盈率情况（ TTM ） 图6：医药行业子板块一周涨跌幅（%） 图7：医药行业子板块市盈率情况（ TTM ） 投资策略 11月医药行业投资观点 Q3医药板块业绩总结：2024年第三季度，A股473家医药上市公司共实现收入5993亿（百济神州、诺诚健华尚未披露），同比0.9%，连续4个季度负增长之后，恢复正增长，实现扣非利润377亿，同比-11.2%，连续8个季度负增长。467家可比公司中217家收入负增长，250家收入正增长，正增长公司占比53.6%； 收入实现10%以上增长的企业为153家，占比32.8%；收入实现20%以上增长的企业有86家，占比18.4%。整体来看，医药行业在去年三季度基数较低的情况下，今年三季度表现整体缺乏亮点，宏观经济偏弱、行业规范化（集采、反腐、DRG)等因素仍对行业的收入和盈利产生了压制。 细分领域24Q3表现：从24Q3收入增速来看，创新药（+18%，仿创+biotech）、医疗耗材（+11%，高值+低值）、原料药（+9%）、连锁药店（+5%）、医药流通（+4%）、仿制药（+3%）、CRO（+3%，临床前+临床）、IVD（+2%）实现正增长。收入增速下滑的细分有：疫苗（-56%）、ICL（-12%）、血制品（-10%）、上游（-10%）、生物制品（-6%）、OTC药品（-6%）、CDMO（-3%）、院内中药（-1%）、医疗设备（-1%）、民营医疗服务（-0.3%）。 药品： 以院内为主的创新药、仿制药、中药24Q3收入分别为153亿、688亿、702亿，同比分别为18%、3%、-1%。考虑到百济神州、诺诚健华的财报尚未披露，创新药板块实际上的收入增速应该超过20%。目前创新药收入占院内药品收入的比例在10%左右，考虑到国产优质创新药在临床上的性价比，随着国家全链条鼓励创新药政策落地，即使不考虑出海和对进口产品的替代，仅考虑其在国产药品中份额的提升，预计国产创新药在院内药品的占比还会持续快速提升，创新药未来将在很长时间内都是成长性最好的细分板块（院内占比从10%提升到30%）。 院外占比较大的OTC、疫苗、血制品、生物制品24Q3收入分别为149亿、92亿、66亿、83亿，同比分别为-6%、-56%、-10%、-6%。刚需属性较强的OTC、血