赛诺医疗点评报告：集采助力冠脉产品放量，新型药物洗脱支架随访结果亮眼

2024年11月11日 公司点评 公买入/维持 司 研赛诺医疗(688108) 究昨收盘:11.40 赛诺医疗点评报告：集采助力冠脉产品放量，新型药物洗脱支架随访结果亮眼 走势比较 太 20% 平 6% 23/11/13 24/1/24 24/4/5 24/6/16 24/8/27 24/11/7 洋 (8%) 证 (22%) 券 (36%) 股 (50%) 份赛诺医疗沪深300 有股票数据 限 公总股本/流通(亿股)4.13/4.13 司总市值/流通(亿元)47.13/47.13 事件：近日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入3.18亿元，同比增长30.20%，主要系冠脉产品销量大幅增长所致。归母净利润-0.07亿元，同比增长83.84%，我们认为主要影响因素为： （1）营业收入大幅增长带来的规模效益；（2）管理费用大幅下降；（3）取得eLum控股权时，原控股子公司持有的18.18%股权按公允价值调整，溢价金额计入投资收益，致使投资收益大幅增长。扣非归母净利润-0.29亿元，同比增长41.65%。 其中，2024年第三季度营业收入1.05亿元，同比增长25.76%；归母净利润-0.14亿元，同比下降18.72%；扣非归母净利润-0.16亿元，同比下降14.05%。 冠脉在售产品持续参与集采，销量大幅提升带动业绩增长 2024年前三季度，公司冠脉业务大幅增长，主要系国家二轮冠脉支架带量集中采购政策落地实施，公司两款进入集采范围的冠脉支架产品销量和冠脉球囊产品销量大幅增长所致。截至2024上半年末，公司冠脉支 架产品销量已超2024年集采报量，较2023年同期大幅增长。同时，公司 12个月内最高/最低价 证(元) 券相关研究报告 研 14.2/7.27 持续优化工艺流程，使得冠脉产品的毛利率进一步提高。 此外，在2023年12月启动的京津冀28类耗材集采中，公司冠状动脉棘突球囊扩张导管、导引导管在本次集采中中标，极大地推动了公司新产品冠状动脉棘突球囊扩张导管的进院销售工作。截至2024年第三季度 究<<赛诺医疗点评报告：冠脉集采迅速报放量，业绩持续恢复>>--2024-08-23告<<赛诺医疗深度报告：集采助力冠脉支架业绩回升，神经介入开启新发展 曲线>>--2024-07-01 证券分析师：谭紫媚 电话：0755-83688830 E-MAIL：tanzm@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190520090001 末，本次集采已逐渐开始在各省市落地。随着更多省市集采的执行，公司 冠脉产品销量有望进一步增长。 新型药物洗脱支架随访结果验证产品优势，海外注册有望提速 2024年10月28日，公司新型药物洗脱支架系统HTSupreme™在美国、日本、欧洲进行的PIONEER-III临床试验研究五年期随访结果公布。该结果显示，公司HTSupreme™支架的试验组相比于对照组（Xience系列和Promus系列支架）已经呈现出明显的数字优势，进一步验证了公司该产品在临床安全性和有效性等诸多关键方面所具备的显著优势。同时，也为该产品在美、日等海外国家注册申请的审批提供了极具权威性和说服力的证据支撑。 毛利水平持续提升，费用端改善助力净利率提升 2024年前三季度，公司的综合毛利率同比提升2.64pct至61.29%，得益于营业收入大幅增长带来的规模效益。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为17.28%、20.62%、33.41%、0.98%，同比变动幅度分别为-1.80pct、-8.21pct、+0.50pct、+0.46pct。其中，管理费用率降幅较大，主要系子公司赛诺神畅从2023年二季度开始正式投产，从投产日起，其与生产运营相关的费用不在管理费用中继续列支、以及无形资产摊销和股份支付成本减少等因素共同影响所致。综合影响下，公司整体净 利率同比提升16.57pct至-1.68%。 其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为65.57%、17.21%、22.18%、36.40%、0.95%、-14.43%，分别变动+5.15pct、-0.98pct、-2.19pct、+2.70pct、 +0.23pct、+0.50pct。其中，研发费用率增长幅度较大，主要系部分研发项目进入关键里程碑，临床试验费用增长影响所致。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为4.70亿/6.99亿/10.35亿元，同比增速分别为37%/49%/48%；归母净利润分别为0.02亿/0.20亿元/0.50亿元；分别增长106%/742%/146%；EPS分别为0.01/0.05/0.12，按照2024年11月8日收盘价对应2024年10倍PS。维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发失败或注册延迟的风险，科技人才流失的风险，集采政策带来的风险，市场竞争风险，新品上市存在不确定性的风险，重要原材料的供应风险。 盈利预测和财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）343 470 699 1,035 营业收入增长率(%)77.99% 36.87% 48.70% 48.12% 归母净利（百万元）-40 2 20 50 净利润增长率(%)75.59% 106.07% 741.90% 146.28% 摊薄每股收益（元）-0.10 0.01 0.05 0.12 市销率（PS）14.99 10.03 6.75 4.56 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 203 189 163 192 241 营业收入 193 343 470 699 1,035 应收和预付款项 25 10 12 17 25 营业成本 71 141 178 260 379 存货 98 118 140 189 256 营业税金及附加 1 2 3 5 7 其他流动资产 29 28 21 21 21 销售费用 55 63 80 112 155 流动资产合计 355 344 336 419 543 管理费用 120 95 89 126 176 长期股权投资 19 14 0 0 0 财务费用 -1 2 2 3 2 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -15 -5 -8 -4 -6 固定资产 148 130 123 141 162 投资收益 -4 -5 20 17 19 在建工程 7 2 1 2 3 公允价值变动 0 0 0 0 0 无形资产开发支出 355 385 598 577 554 营业利润 -219 -69 2 22 54 长期待摊费用 68 44 30 24 26 其他非经营损益 -2 2 0 -0 1 其他非流动资产 472 611 526 601 714 利润总额 -221 -68 2 22 55 资产总计 1,068 1,186 1,279 1,345 1,460 所得税 -48 -24 -0 1 2 短期借款 36 54 44 36 30 净利润 -173 -43 2 21 53 应付和预收款项 28 28 27 38 56 少数股东损益 -11 -4 0 1 3 长期借款 0 50 59 59 59 归母股东净利润 -162 -40 2 20 50 其他负债 116 192 242 283 333 负债合计 180 324 372 416 478 预测指标 股本 410 410 413 413 413 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 597 609 651 651 651 毛利率 63.12% 58.92% 62.01% 62.83% 63.34% 留存收益 -161 -201 -199 -179 -129 销售净利率 -84.20% -11.55% 0.51% 2.90% 4.82% 归母公司股东权益 847 820 866 886 936 销售收入增长率 -0.77% 77.99% 36.87% 48.70% 48.12% 少数股东权益 40 42 42 43 45 EBIT增长率 -30.88% 71.73% 107.59% 435.11% 130.47% 股东权益合计 887 862 908 929 981 净利润增长率 -24.18% 75.59% 106.07% 741.90% 146.28% 负债和股东权益 1,068 1,186 1,279 1,345 1,460 ROE -19.17% -4.83% 0.28% 2.29% 5.33% ROA -15.21% -3.34% 0.19% 1.51% 3.42% 现金流量表（百万） ROIC -17.87% -3.88% 0.45% 2.23% 4.90% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) -0.40 -0.10 0.01 0.05 0.12 经营性现金流 -111 57 87 99 134 PE(X) — — 1,958.62 232.64 94.46 投资性现金流 -89 -193 -166 -69 -79 PB(X) 2.76 6.28 5.44 5.32 5.04 融资性现金流 117 122 54 -2 -5 PS(X) 12.14 14.99 10.03 6.75 4.56 现金增加额 -84 -15 -25 29 50 EV/EBITDA(X) -17.08 193.75 54.13 36.43 27.82 资料来源：携宁，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座 深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号 广州市大道中圣丰广场988号102室 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，公司统一社会信用代码为： 91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。