美国大选点评：加关税或无法降低美国总贸易赤字

证券研究报告 宏观经济|宏观点评 加关税或无法降低美国总贸易赤字 ——美国大选点评 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月09日 证券研究报告 |报告要点 根据美联社的统计，特朗普赢得了今年的美国大选。他上台或对内减税，对外加关税。我们认为今年美联储可能继续小幅降息，美国目前的经济基本面仍支持美联储渐进性的降息。特朗普胜选短期或利好各类风险资产，市场风险偏好上行，“动物精神”回归。胜选后美国国债利率上行，美国三大股指收盘上涨。但特朗普政策中期或让美国财政可持续性进一步恶化。加征关税可能降低美国经济增速，推高进口商品价格。而在现行的全球货币牙买加体系下，美元仍然扮演了国际货币的角色，加关税或无法降低美国总贸易赤字。 |分析师及联系人 王博群 方诗超 SAC：S0590524010002SAC：S0590523030001 请务必阅读报告末页的重要声明1/16 宏观经济|宏观点评 2024年11月09日 宏观点评 加关税或无法降低美国总贸易赤字 ——美国大选点评 相关报告 1、《“抢出口”因素或支撑短期出口——对10月外贸数据的思考与未来展望》2024.11.092、《短期扰动或不改就业市场温和走弱大势 ——美国10月非农就业数据点评》 2024.11.06 扫码查看更多 特朗普赢得大选 根据美联社的统计，特朗普已经获得超过270张选举人票，赢得了今年的美国大选。同时，共和党也已经赢得了参议院的多数席位，并且有望赢得众议院。如果共和党再赢得众议院多数，那么特朗普的政策议程的推进就会相对顺利。特朗普上台后政策可能会相较于目前民主党执政政策有更多调整，政策的不确定性或变大。目前来看，特朗普或对内减税，对外加关税。 特朗普胜选短期或利好各类风险资产 短期市场风险偏好上行，“动物精神”回归。大选结果公布后国债利率上行，收盘时，3个月的国债收益率不变，2年期国债收益率上涨了8个基点，10年期国债收益率上涨了16个基点。美国三大股指收盘上涨，其中纳斯达克收盘上涨3.0%，标普500上涨2.5%，道琼斯指数上涨3.6%。 美联储或继续小幅降息 我们认为今年美联储可能继续小幅降息，美国目前的经济基本面仍支持美联储渐进性的降息。市场仍总体预期美联储未来或继续降息，在分母端对股市估值可能构成支撑。对特朗普加关税的担忧可能使得其他货币相对美元贬值，从而推高美元指数。现货黄金走低，可能由于随着大选尘埃落定，避险需求回落。 加征关税可能降低美国经济增速，推高进口商品价格 根据彼得森研究所Warwick，Hogan，Noland(2024)研究，他们基于G-Cubed多国模型估算，关税提高10个百分点导致到2026年美国实际GDP下降0.36%，美元对所有国家的汇率上升5.4%，较高关税的实施提高了消费品和中间产品的价格，导致2025年通货膨胀率比基准水平上升0.6个百分点。 特朗普政策中期或让美国财政可持续性进一步恶化 中期而言，特朗普的减税政策可能推高美国的财政赤字，或使得美国的财政可持续性变得更加成问题。根据TaxFoundation的估计，如果特朗普的税收计划得以实施的话，在未来10年将增加美国的赤字约3万亿美元。根据美国国会预算办公室的预测，2034年总赤字占GDP的6.9%。到那一年，净利息支付将增长到GDP的4.2%，占所有联邦支出的约六分之一。 加关税或无法降低美国总贸易赤字 在现行的全球货币牙买加体系下，美元仍然扮演了国际货币的角色，这意味着海外对美元有明显的需求，美元仍然会在海外沉淀，导致美国常年贸易赤字。到2023年，美国一年的贸易赤字高达1.2万亿美元，大概占到全球进口加出口的2.4%。特朗普2016年第一任期里美国的总贸易赤字增长了约2000亿美元。在全球基于美元的货币体系不出现结构性变化的前提下，美国的总贸易赤字可能无法实现显著下降。 风险提示：美国经济突然衰退的风险，地缘政治风险超预期 正文目录 1.特朗普胜选4 1.1特朗普赢得大选4 1.2特朗普或对内减税，对外加关税7 2.短期影响或利好，中期可能中性偏负面8 2.1长端国债利率上行，股市上涨9 2.2美联储大概率继续降息11 2.3减税政策可能推高美国的财政赤字12 2.4加关税或无法降低美国总贸易赤字13 3.风险提示15 图表目录 图表1：2024美国总统大选结果4 图表2：截至11月9日2024参议院选举结果5 图表3：截至11月9日2024众议院选举结果5 图表4：美国选民关心的议题排序5 图表5：美国二战后竞选连任的例子6 图表6：特朗普和拜登/哈里斯主要政策主张的对比7 图表7：特朗普和哈里斯主要税收政策主张8 图表8：美国股市收盘的反应(%)9 图表9：美国国债利率收盘变化(基点)9 图表10：2024年11月6日标普500不同行业表现日变化10 图表11：美元指数和黄金(美元/盎司)11 图表12：11月6日价格变化11 图表13：大选结果公布后美联储未来降息概率(%)12 图表14：美国年度财政赤字/GDP13 图表15：总赤字、利息支出和基本赤字13 图表16：美国的贸易赤字(亿美元)15 1.特朗普胜选 根据美联社的统计，特朗普已经获得超过270张选举人票，赢得了第60届美国总统大选。同时，共和党也已经赢得了参议院的多数席位，并且有望赢得众议院。如果共和党再赢得众议院多数，那么特朗普的政策议程的推进就会相对顺利。特朗普上台后政策可能会相较于目前民主党执政政策有更多调整，政策的不确定性或变大。目前来看，特朗普或对内减税，对外加关税。 1.1特朗普赢得大选 1.1.1270选举人票 根据美联社的统计，特朗普已经获得超过270张选举人票，赢得了今年的美国大选。同时，共和党也已经赢得了参议院的多数席位。 图表1：2024美国总统大选结果 资料来源：美联社，国联证券研究所 图表2：截至11月9日2024参议院选举结果图表3：截至11月9日2024众议院选举结果 参议院参议院多数 60 50 40 30 20 10 0 民主党共和党 220 215 210 205 200 195 190 众议院众议院多数 民主党共和党 资料来源：美联社，国联证券研究所资料来源：美联社，国联证券研究所 1.1.2通胀问题或是哈里斯败选的重要原因之一 根据彭博社的一项民意调查，亚利桑那州、佐治亚州、密歇根州、内华达州、北卡罗来纳州、宾夕法尼亚州和威斯康星州等关键摇摆州的选民最关注的话题，前三名分别是经济、移民和民主。 图表4：美国选民关心的议题排序 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资料来源：彭博社，国联证券研究所 哈里斯的竞选可能与历史上的竞选连任情形有相似之处，主要是因为她基本继承了拜登的政策立场和竞选资源。作为拜登的副总统，哈里斯在竞选中相当于是代表拜登党派寻求连任，这一点在民主党大会上得到了体现，民主党通过的新党纲中甚至没有更改有关拜登连任的内容，显示了政策的延续性1。 在分析历史上美国总统竞选连任失败的原因时，经济负增长或是一个显著的因素。选举年经济负增长的1980年和2020年，候选人都未能成功连任。 另外一个能够预测连任失败的数据或是后2年任期的最低经济增速，当经济出现比较明显负增长的时候，竞选连任的候选人很可能败选。历史的数据似乎支持了“穷则变”的逻辑，当经济在总统任期中出现问题时，美国选民可能会倾向于通过选票表达出“不妨换一个总统试试”的观点，从而影响选举结果。 从哈里斯最终输掉了今年的大选的结果看，尽管经济数据显示美国经济增长在拜登执政期间并没有转负，但是通胀较高导致了物价上涨，可能对选民生活的影响仍较为负面，或最终影响了大选的结果。 图表5：美国二战后竞选连任的例子 竞选人 杜鲁门 年份 1948 结果竞选年GDP同比后2年任期最低增速 赢 3.89% 2.61% 任期累计CPI涨幅 12.48% -1.62% 45.83% 54% 2.28% 2.66% 输 2024 哈里斯 7.09% -7.50% -1.08% 输 2020 特朗普 4.66% 0.94% 1.55% 赢 2012 奥巴马 9.17% 1.68% 3.35% 赢 2004 小布什 11.13% 2.20% 4.42% 赢 1996 克林顿 17.24% -0.54% 4.38% 输 1992 老布什 20.76% 3.27% 5.58% 赢 1984 里根 -0.04% 输 1980 卡特 36.07% -1.84% 4.31% 输 1976 福特 18.77% 3.01% 6.89% 赢 1972 尼克松 3.27% 0.95% 2.00% 赢 1956 艾森豪威尔 21. 资料来源：Wind，国联证券研究所 1https://democrats.org/where-we-stand/party-platform/ 1.2特朗普或对内减税，对外加关税 特朗普上台后政策可能会相较于目前民主党执政政策有更多调整，政策的不确定性也会相比哈里斯上台更大。哈里斯的政策主张基本上继承拜登的主张，总体上来看，美国的政策或会具有更好的延续性。 在国内议题上，共和党限制堕胎、反对控枪、反对上调最低工资，而民主党持完全相反的政策主张。此外，特朗普主张减税，反对非法移民政策。在对外贸易方面，特朗普则威胁对所有贸易伙伴加征关税，让制造业回流；民主党虽然没有取消对华关税，但是总体还是赞同自由贸易的主张。在对外政策上，特朗普则希望结束俄乌冲突，民主党支持乌克兰对俄作战。相比于民主党政府目前利用政治手腕团结西方盟友的政策，特朗普有较强的孤立主义偏好，上台后可能再次选择“退群”。 在有些议题上，两党也可能持相同的观点，比如都支持扩大基建投资，都强调要美国制造。在对华强硬方面，两党的观点也相当接近。 图表6：特朗普和拜登/哈里斯主要政策主张的对比 领域 特朗普 拜登/哈里斯 经济 制造业回流，对外加关税，对内减税 支持创新、对高收入加税 移民 拒绝非法移民 放宽移民政策、接受难民 民主 引发国会山事件、拒绝承认败选 认为特朗普是民主制度的挑战 老年服务 不削减福利，包括不改变退休年龄 提供更多福利 堕胎 反对堕胎 支持堕胎 医保 保卫社保和医保（Medicare） 变相补贴非法移民 气候变化 支持传统能源 发展绿色能源 控枪 反对控枪 支持控枪 犯罪 停止移民犯罪潮，摧毁外国贩毒集团，镇压帮派暴力，并关押暴力罪犯 既关注特定群体（如亚裔）的仇恨犯罪问题，也致力于解决更广泛的枪支暴力和社会不平等问题 教育 教育管理权在州和地方，联邦政府减少干预 学生贷款减免 住房 减少监管 增加住房供应，限制租金 俄乌冲突 结束俄乌冲突 支持俄乌冲突 中美关系 加征关税，继续遏制中国 联合盟友向中国施压，遏制中国科技发展 劳工和工会 反对提高最低工资 上调最低工资 基建 扩大基建投资 扩大基建投资 科技公司监管 放松人工智能监管但不包括科技巨头 支持针对大型科技公司的监管 资料来源：BBC,特朗普竞选网站，哈里斯竞选网站，国联证券研究所整理 在税收政策上，特朗普主张要实施更多保护性的关税政策，哈里斯并没有类似的政策。特朗普上台后加征关税的可能性或不宜低估。不过，拜登政府已经对中国加征了关税。美国贸易代表办公室称，自9月27日起，中国制造的电动汽车的关税税率将上调至100%，太阳能电池的关税税率将上调至50%，电动汽车电池、关键矿产、钢铁、铝、口罩和岸边集装箱起重机的关税税率将上调至25%，而包括半导体芯片在内的其他产品的关税上调也将在未来两年内生效。 图表7：特朗普和哈里斯主要税收政策主张 领域 特朗普 哈里斯 商业税 将企业所得税税率从21%降至20%； 将公司所得税税率提高到28% 对在美国生产产品的公司，将公司所得税税率降至15% 对年应纳税所得额超过100万美元的长期资本利得税，最高 资本利得和红利税 未提�税收政策