宏观研究：“抢出口”与价格竞争优势支撑出口韧性

研究所 宏观研究 证券研究报告：宏观报告2024年11月7日 分析师:袁野 SAC登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com “抢出口”与价格竞争优势支撑出口韧性 研究助理:苑西恒 SAC登记编号:S1340124020005 近期研究报告 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 《11月关注“扩内需”与“抢出口”的叠加改善》-2024.11.01 核心观点 10月出口再次超预期增长，与全球经济景气度、出口领先指标有所背离，如10月全球制造业PMI为48.8%，与9月份持平，连续4个月徘徊在49%附近，全球经济景气度延续回落，或对全球贸易带来负面影响；10月韩国出口环比亦有所放缓，指向我国出口增速或存在放缓。之所以产生这种背离现象，我们理解，一方面因台风、美国东海岸码头工人合同到期谈判等偶发因素影响消退，企业出口的节奏延迟至10月；另一方面，我们理解，目前全球经济有所分化，日本、巴西、俄罗斯等国内通胀水平较高，我国出口商品价格竞争优势仍较为明显，支撑我国出口韧性。此外，圣诞节临近，欧美国家企业或存在提前囤货预售行为等，利好我国出口。 基于此分析，从国别视角分析，我们认为短期我国出口仍将保持韧性，预计11月我国出口增速或在12%左右。 风险提示： 全球贸易摩擦超预期加剧；欧元区经济修复不及预期；海外地缘 政治冲突加剧。 目录 110月出口超预期回升，相对价格竞争优势犹在4 1.110月出口超预期增长，好于前值和季节性4 1.2我国对主要贸易伙伴出口均产生正向拉动作用4 1.3交通工具出口增速放缓，地产后周期产品、钢材和电子产品出口保持韧性，稀土出口呈现企稳回升迹象8 210月进口增速超预期回落，农产品、机电产品和高新技术产品进口增速边际放缓9 2.110月进口增速超预期回落9 2.2农产品、机电产品和高新技术产品进口增速环比均较明显放缓9 3展望：11月出口增速或在12%左右10 风险提示11 图表目录 图表1：我国出口增速情况4 图表2：2024年10月出口增速好于季节性水平（%）4 图表3：出口同比拉动拆分（按国别/地区）5 图表4：欧元区20国经济景气度情况6 图表5：欧盟经济景气情况6 图表6：俄罗斯通胀水平（%）7 图表7：俄罗斯工业生产（%）7 图表8：日元兑人民币7 图表9：日本通胀处于阶段性高位7 图表10：巴西经济增长情况（%）8 图表11：巴西通胀持续走高（%）8 图表12：我国进口增速情况9 图表13：2024年10月进口增速好于历史均值（%）9 110月出口超预期回升，相对价格竞争优势犹在 1.110月出口超预期增长，好于前值和季节性 以美元计价，10月出口超预期增长，好于前值和季节性水平，环比亦明显走高。我们理解，一部分原因是9月份因极端天气、美国东海岸码头工人合同到期谈判等因素影响，企业出口的节奏或有所延迟，10月出口存在一定修复效应；另外，从国别视角来看，目前全球经济有所分化，日本、巴西、俄罗斯等国内通胀水平较高，我国出口商品价格竞争优势仍较为明显，支撑我国出口韧性。此外，圣诞节临近，欧美国家企业或存在提前囤货预售行为等，利好我国出口。 （1）10月当月出口同比增长12.7%，较上月回升10.3pct，较wind一致预期5.14%高7.56pct，好于季节性，较近五年（不包括2020年和2021年两个异常年份，下同）同期均值水平11.27%高1.43pct。考虑10月出口基数逐步上升，10月出口超预期边际改善，指向外需旺盛。 （2）从环比增速来看，10月出口环比增长1.76%，较9月环比增速-1.57%上升3.33pct。 （3）1-10月累计出口同比增速5.1%，较前值回升0.8pct。 图表1：我国出口增速情况图表2：2024年10月出口增速好于季节性水平（%） 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所 1.2我国对主要贸易伙伴出口均产生正向拉动作用 （1）从国别视角进行分析，10月我国对主要贸易伙伴出口均产生正向拉动作用，带动我国出口超预期增长。10月我国对东盟、欧盟、美国、俄罗斯、巴西、 日本、韩国、南非的出口对整体出口增速拉动作用依次为2.39%、1.79%、1.28%、0.85%、0.41%、0.32%、0.21%、0.07%。 （2）从拉动作用的边际变化来看，10月我国对欧盟、东盟、美国、日本、 韩国、俄罗斯、巴西、南非的出口对整体出口增速的拉动作用亦均呈现边际改善，拉动作用的边际变化分别为1.61pct、1.57pct、0.94pct、0.66pct、0.61pct、0.31pct、0.26pct、0.1pct。 图表3：出口同比拉动拆分（按国别/地区） 出口同比拉动拆分（%） 美国欧盟东盟日本韩国中国香港 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 2023/102023/122024/022024/042024/062024/082024/10 资料来源：Wind，中邮证券研究所 （3）从国别视角分析，探究我国对主要贸易伙伴出口拉动作用边际变化原因： 我国对主要贸易伙伴出口拉动作用回暖的原因，除因台风等偶发因素影响外，亦存在国别视角下特别因素影响，对冲了全球经济景气度走弱对我国出口的负向影响。一是圣诞节节日效应带动，欧美等国家市场提前购置货物，应对节日效应带动下的需求回暖；二是美国大选存在较大不确定性，美国部分企业或存在“抢进口”行为，年内或将持续；三是俄罗斯国际关系紧张，叠加俄罗斯国内通胀处于较高水平，凸显我国出口商品价格优势，增强中俄贸易往来；四是巴西经济保持高景气度，通胀亦处于阶段性高位，我国对巴西出口商品的价格优势仍较为明显，年内我国对巴西出口有望保持韧性；五是韩国经济虽保持韧性，但韩国通胀回落明显，我国对韩国出口商品价格优势回落，年内我国对韩国出口或逐步放缓。 六是我国对日本出口保持韧性的原因亦是我国出口商品存在较为明显价格优势，且日本国内通胀小幅放缓，短期我国对日本出口仍将保持韧性。 第一，10月我国对欧盟出口拉动作用边际改善显著，或存在两方面原因：一 是欧洲央行降息，提振市场信心，或抬升欧元区进口，但欧元区经济疲软态势尚未显著改善，这部分作用或相对较为有限。欧洲央行10月再次降息25bp。10月欧元区综合PMI终值50%，较初值上修0.3个百分点，创两个月新高；服务业PMI终值为51.6%，较初值51.2%上修0.4个百分点，亦为两个月新高，在一定程度上抵消了制造业PMI下滑产生的负面影响。但仍需注意，欧元区经济疲软态势并未显著改善，10月，欧盟经济景气指数为96，较9月下滑0.7，为年内次低点；欧元区20国经济景气指数96.6，较9月下降0.7，亦为年内次低点。因此，10月我国对欧盟出口的拉动作用虽较9月回升，但弱于8月份，或指向经济疲态在一定程度上影响进口，出口改善或主要因台风消退后的修复效应。二是不排除因圣诞节来临的拉动作用。 图表4：欧元区20国经济景气度情况图表5：欧盟经济景气情况 100.00 99.00 98.00 97.00 96.00 95.00 94.00 93.00 92.00 91.00 99.00 98.00 97.00 96.00 95.00 94.00 93.00 92.00 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 91.00 欧元区20国:经济景气指数:季调欧盟:经济景气指数:季调 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所 第二，我国对美国出口的拉动作用明显回升，创年内次高水平，或存在圣诞节来临的节日效应，美国进口季节性回暖，同时因美国大选存在较大不确定性，亦不能排除存在部分美国企业“抢进口”的行为，预计该影响在年内仍将持续。 第三，10月我国对俄罗斯出口的拉动作用回暖，一方面是因俄罗斯国际贸易 存在外部扰动，中俄贸易往来有所增强；另一方面，俄罗斯国内价格水平较高，我国对俄罗斯出口的商品存在较为明显价格优势。9月俄罗斯CPI同比增速为8.63%，PPI同比为5.6%，虽然延续回落态势，但整体仍处于较高水平。10月俄罗斯制造业PMI为50.6%，处于荣枯线以上水平，显示经济仍保持较高景气度。 图表6：俄罗斯通胀水平（%）图表7：俄罗斯工业生产（%） 25.00 20.00 15.00 10.00 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 5.00 3.00 2.00 1.00 0.00 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 -2.00 0.00 2024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-09 俄罗斯:PPI:同比俄罗斯:CPI:同比（右轴） 0.00 -4.00 俄罗斯:工业生产指数:同比 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所 第四，我国对日本出口的拉动作用为年内阶段性高点，前期日元升值和日本国内通胀走高应是主要原因。10月我国对日本出口的拉动作用为0.32%，为年内 阶段性高点。我们理解，日本通胀维持阶段性高位，我国出口商品相对日本本土生产商品的价格优势有所凸显，应是当前我国对出口走高的主要原因。10月日本东京整体消费者物价指数同比上涨1.8%，虽低于9月2.2%水平，但仍高于预期值1.7%，日本国内通胀仍保持阶段性高位。 图表8：日元兑人民币图表9：日本通胀处于阶段性高位 5.1000 5.0000 4.9000 4.8000 4.7000 4.6000 4.5000 4.4000 4.3000 4.2000 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 即期汇率:100日元兑人民币日本:CPI:当月同比日本:PPI:同比 资料来源：Wind，中邮证券研究所资料来源：Wind,中邮证券研究所 第五，10月我国对巴西的出口拉动作用为0.41%，较前值回升0.26%，但低 于8月的0.84%，说明10月我国对巴西的出口拉动作用边际改善或主要源自于台风等偶发因素消退的影响，而我国对巴西出口保持较高景气度的原因应仍是巴西经济保持较高韧性，同时巴西国内通胀处于阶段性高位，我国出口产品相对巴西本土生产的产品具有相对价格优势。年内，我国对巴西出口有望延续高景气度。 （1）9月巴西广义消费者物价指数同比增速4.42%，较8月上涨0.18pct;巴西广义生产者价格指数同比增速为4.51%，较8月上升0.31pct。我国PPI同比增速仍处于负增长区间，我国出口商品价格与巴西本土生产商品价格存在较为明显价格优势。（2）10月，国际货币基金组织（IM