3Q24业绩继续改善，毛利率产能利用率均超预期

交银国际研究 公司更新 科技 收盘价 港元28.55 目标价 港元32.00 潜在涨幅 +12.1% 2024年11月8日 中芯国际(981HK) 3Q24业绩继续改善，毛利率产能利用率均超预期 收入符合预期，价格上涨驱动盈利能力改善。3Q24收入21.7亿美元，创历史新高，符合我们的预期。受益于消费电子业务需求上升，产品单价提升，毛利率达到20.5%，超过我们预期的19.9%和之前指引的上限，产能利用率90.4%亦超我们的预期。受金融资产减值和政府补助下降的影响，净利润1.49亿美元，低于我们预计的2.45亿美元。3Q24资本支出11.8亿美元，低于我们的预期。基于管理层之前的2024全年资本支出指引，我们略微调低2024年资本支出至76.7亿美元。如我们在首次覆盖报告中提到的，公司之前资本支出前置，2H24之后资本支出或有下降。管理层指引4Q24收入同比持平到增长2%，毛利率18-20%，中位数均略高于我们的预期。 扩产速度稳步推进，2025年收入或持续增长。管理层表示扩产计划没有改变。公司2023/24年分别扩产3/6万片12英寸产能，而2025年扩产进度或将较2024年有所放缓，符合我们的预期。我们预计2025/26年每年增加4.5万片12英寸产能，为2023/24年的平均水平。管理层展望2025年总体半导体市场需求继续复苏，主要受益于消费电子，智能手机和个人电脑的需求向好。考虑到产能上升，管理层初步展望2025年公司晶圆出货或有双位数增长，但单价或有小幅回落。管理层提到工业和汽车领域需求复苏依然较慢，产业链依然存在产能过剩情况，但考虑到部分面向工业和汽车的模拟和功率器件的国产产能技术相对陈旧，公司或继续在功率和模拟器件投入产能以应对包括造车新势力在内的客户需求。 维持买入评级和目标价32港元。我们略微调高中芯国际2024年收入/毛利率预测到80.2亿美元/17%（前值79.8亿美元/16.8%）。微调公司2025年 收入/毛利率预测至90.9亿美元/20.1%。我们同时保持对公司资本开支前置，2025/26年资本开支回调的看法不变，分别为56.7/56.0亿美元。基于2025年每股净资产21.6港元，以及1.5倍2025年市净率（公司平均历史估值为1.2xNTM市净率，标准差为0.4x）维持公司港股目标价32港元。 个股评级 买入 1年股价表现 981HK恒生指数 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 11/233/247/2411/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元) 33.30 52周低位(港元) 14.02 市值(百万港元) 170,903.73 日均成交量(百万) 297.53 年初至今变化(%) 43.76 200天平均价(港元) 18.89 资料来源:FactSet 王大卫,PhD,CFA Dawei.wang@bocomgroup.com (852)37661867 童钰枫 Carrie.Tong@bocomgroup.com (852)37661804 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万美元) 7,273 6,322 8,017 9,094 10,433 同比增长(%) 33.6 -13.1 26.8 13.4 14.7 净利润(百万美元) 1,818 903 664 1,028 1,337 每股盈利(美元) 1.78 0.88 0.65 1.00 1.30 同比增长(%) 6.7 -50.5 -26.6 54.8 30.0 前EPS预测值(美元) 0.73 1.00 1.31 调整幅度(%) -11.1 -0.2 -0.7 市盈率(倍) 2.1 4.2 5.7 3.7 2.8 每股账面净值(美元) 2.41 2.53 2.62 2.78 2.97 市账率(倍) 1.52 1.45 1.40 1.32 1.24 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:中芯国际3Q24业绩（交银国际预测vs.VisibleAlpha一致预测） 交银国际 人民币百万元 3Q24 3Q23 同比 2Q24 环比 实际值 预测 差异 VA预测 差异 营业收入 2,171 1,621 34% 1,901 14% 2,171 2,180 (0%) 2,175 (0%) 毛利润 444 322 38% 265 68% 444 434 2% 421 6% 归母净利润 149 94 58% 165 (10%) 149 245 (39%) 210 (29%) 基本EPS(人民币) 0.02 0.01 58% 0.02 (10%) 0.02 0.03 (39%) 0.03 (29%) 利润率 3Q24 3Q23 同比(ppts) 2Q24 环比(ppts) 实际值 交银国际预测 差异(ppts) VA预测 差异(ppts) 毛利率 20.5% 19.8% 0.6 13.9% 6.5 20.5% 19.9% 0.5 19.4% 1.1 净利率 6.9% 5.8% 1.1 8.7% (1.8) 6.9% 11.2% (4.4) 9.7% (2.8) 资料来源:VisibleAlpha,交银国际预测 图表2:中芯国际财务预测（现预测vs前预测） ——————2024E—————— ——————2025E—————— ——————2026E—————— 人民币百万元 现预测 前预测 差异 现预测 前预测 差异 现预测 前预测 差异 营业收入 8,017 7,975 1% 9,094 9,090 0% 10,433 10,375 1% 毛利润 1,367 1,339 2% 1,826 1,814 1% 2,306 2,312 (0%) 营业利润 (14) (69) (79%) 412 368 12% 806 783 3% 归母净利润 664 744 (11%) 1,028 1,027 0% 1,337 1,342 (0%) 基本EPS(人民币) 0.08 0.09 (11%) 0.13 0.13 0% 0.17 0.17 (0%) 利润率 差异(ppts) 差异(ppts) 差异(ppts) 毛利率 17.0% 16.8% 0.3 20.1% 20.0% 0.1 22.1% 22.3% (0.2) 营业费用率 17.2% 17.7% (0.4) 15.6% 15.9% (0.4) 14.4% 14.7% (0.4) 营业利润率 -0.2% -0.9% 0.7 4.5% 4.0% 0.5 7.7% 7.6% 0.2 归母净利率 8.3% 9.3% (1.1) 11.3% 11.3% 0.0 12.8% 12.9% (0.1) 资料来源:交银国际预测 图表3:中芯国际目标价及评级 资料来源:FactSet,交银国际预测 图表4:交银国际科技行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 981HK中芯国际买入 28.25 32.00 13.3% 2024年11月05日 晶圆代工 AMDUS超微半导体买入 149.82 197.00 31.5% 2024年10月30日 半导体设计 300782CH卓胜微买入 104.68 106.00 1.3% 2024年10月31日 半导体设计 603501CH韦尔股份买入 111.95 133.00 18.8% 2024年10月07日 半导体设计 资料来源:FactSet,交银国际预测，收盘价截至2024年11月7日 财务数据 损益表(百万元美元) 资本开支 (6,351) (7,466) (7,671) (5,675) (5,596) 投资活动 (4,382) 1,218 1,336 0 0 其他投资活动现金流 341 40 19 0 0 投资活动现金流 (10,392) (6,208) (6,316) (5,675) (5,596) 现金流量表(百万元美元) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 7,273 6,322 8,017 9,094 10,433 净利润 2,198 1,125 738 1,090 1,399 主营业务成本 (4,512) (5,104) (6,650) (7,268) (8,127) 折旧及摊销 2,271 2,667 3,250 3,784 4,178 毛利 2,762 1,218 1,367 1,826 2,306 营运资本变动 894 (510) (974) 506 (136) 销售及管理费用 (528) (518) (615) (628) (647) 利息调整 (224) (527) (216) 0 0 研发费用 (733) (707) (766) (786) (853) 税费 16 63 45 0 0 经营利润 1,501 (8) (14) 412 806 其他经营活动现金流 192 541 150 0 0 财务成本净额 224 527 299 247 209 经营活动现金流 5,348 3,358 2,993 5,380 5,441 其他非经营净收入/费用 490 668 513 490 458 税前利润 2,214 1,187 798 1,148 1,472 税费 (16) (63) (60) (57) (74) 非控股权益 (380) (222) (74) (62) (62) 净利润 1,818 903 664 1,028 1,337 作每股收益计算的净利润 1,818 903 664 1,028 1,337 负债净变动 2,356 1,686 270 64 67 权益净变动 58 57 6 6 6 资产负债简表(百万元美元) 其他融资活动现金流 1,200 723 (10) 537 580 截至12月31日202220232024E2025E2026E 融资活动现金流 3,614 2,466 266 606 653 现金及现金等价物 6,933 6,215 3,086 2,998 3,096 应收账款及票据 1,303 1,170 1,129 1,157 1,408 存货 1,911 2,736 2,664 2,254 2,498 其他流动资产 6,447 3,514 3,589 3,711 3,838 总流动资产 16,594 13,635 10,468 10,120 10,839 物业、厂房及设备 18,856 23,945 28,404 30,299 31,720 其他有形资产 530 474 443 443 443 无形资产 45 34 25 21 17 合资企业/联营公司投资 7,716 9,430 8,048 8,048 8,048 汇率收益/损失 (220) (335) (72) (400) (400) 年初现金 8,582 6,933 6,215 3,086 2,998 年末现金 6,933 6,215 3,086 2,998 3,096 财务比率年结12月31日202220232024E2025E2026E 每股指标(美元) 核心每股收益1.7810.8820.6471.0031.303 其他长期资产 67 269 393 393 393 每股账面值 2.412 2.526 2.624 2.776 2.974 总长期资产 27,214 34,152 37,313 39,204 40,621 利润率分析(%) 总资产 43,808