房地产行业深度研究：关注收益水平提升，期待收储落地提速

证券研究报告 行业研究|行业深度研究|房地产 关注收益水平提升，期待收储落地提速 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月08日 证券研究报告 |报告要点 中央定调、各部委积极响应，收储存量房和土地的相关支持政策相继出台。资金层面央行专项借款和财政体系的专项债预计是本轮收储的主要资金来源，而收储在落地过程中仍面临项目收益水平较低的制约。若后续出台更多有效的收储落地措施，如拉长收储资金的考核周期、扩大收储项目范围、政府给予配套融资贴息等，收储进展或提速，能缓解当前房企现金流压力优化市场供求结构，促进房地产止跌企稳。 |分析师及联系人 杜昊旻 方鹏 姜好幸 刘汪 SAC：S0590524070006SAC：S0590524100003SAC：S0590524070008 请务必阅读报告末页的重要声明1/26 行业研究|行业深度研究 2024年11月08日 房地产 关注收益水平提升，期待收储落地提速 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 房地产 20% 沪深300 0% -20% -40% 2023/112024/32024/72024/11 相关报告 1、《房地产：地产业绩延续探底，政策支持行业企稳》2024.11.03 2、《房地产：政策加码助力持仓提升，龙头标的获增持》2024.10.28 扫码查看更多 行业观点 收储政策持续深化完善，助力房地产去库存 2024年以来，中央及地方政府加快存量房收储政策推广，包括设立3000亿元保障性住房再贷款，支持地方国企收购未售商品房用于保障性住房，支持专项债券用于收购存量商品房等。各地方政府相继跟进收储细则，对收储价格、房源条件、配套设施等做出明确要求。目前已有收储项目落地，但受收储房源要求较高、收储成本过高等影响，进展较为缓慢。 郑州模式——独有背景助力，收储进展可观 郑州设立城发安居有限公司负责收储，已收储存量房筹集10.6万间保障性住房，总交易金额338亿元，其中20%自筹，80%配套融资。郑州收储的独有背景：①保交楼任务重，地方政府推进意愿强；②住宅成交量持续下滑，自高点下降近6成 去化周期高企，超过40个月；③公寓价格较高点近腰斩，租金回报率合理；④政府提供2%的贷款贴息以及每平米200元的收储补贴，缓解运营压力。在贴息和补贴到位情况下，郑州保租房项目实现“保本微利”。 全国收储面临约束——项目收益水平待提升 本轮收储已经明确的资金来源有央行的3000亿专项借款，财政部允许的地方政府专项债用于收储，此外预计还有地方政府的财政补贴。当前全国平均租金回报率2.25%，一线城市租金回报率平均1.70%，而央行专项贷款从商业银行投向收储平台的利率为2.25%，租金回报难以覆盖成本。多数城市在收储时将保障房重置价格设为参考价格上限，房企在出售相应资产时折价较大，意愿不强烈。 未来收储落地措施或关注改善投资回报水平 我们在租金回报率2.25%、银行配套融资利率2.25%的条件下测算保租房项目经营财务情况，需要租金回报率提升0.81%或政府给予每年贴息1.01%才能实现盈亏平衡。应对当前收储面临的投资回报问题，我们预计需落地以下几类措施：拉长收储资金的考核周期、扩大收储项目范围、政府给予配套融资贴息、考虑将资产价格增值计入收益、出台尽职免责机制等。 投资建议：首推受益于止跌企稳的改善房企 收储资金层面央行专项借款和财政专项债已明确，若后续出台更多有效落地措施，提升收储项目收益水平，收储进展或提速，缓解当前房企现金流压力，优化市场供求结构，促进房地产止跌企稳。建议关注：1）重点布局一线及核心二线城市，主打改善性产品，具备持续拿地能力的房企；2）受益于政策利好不断落地，一二手房市场活跃度提升，拥有核心竞争力的房产中介平台；3）具备规模优势、运营效率高的头部物业管理公司，以及具有增值服务创新能力和多元业务拓展的物业公司；4）地方政府收储推进中，城投类地产公司或率先受益。 风险提示：政策效果不达预期；房企流动性风险加剧；市场信心不及预期；数据披露不全面导致测算结果偏差。 正文目录 1.收储政策持续深化完善，助力房地产去库存5 1.1中央定调，存量房收储政策全面推行5 1.2地方政府积极相应，落地相关细则7 1.3部分收储项目落地，节奏有望加快10 2.郑州模式——独有背景助力，收储进展可观12 2.1郑州收储进展在全国领先12 2.2郑州收储取得进展，得益于独有的背景14 2.3郑州收储保租房财务测算——目标“保本微利”16 3.全国收储面临约束——项目收益水平待提升18 3.1收储资金已有明确来源18 3.2全国租金回报率较低，收储成本收益不匹配20 4.收储落地或关注改善投资回报水平22 4.1全国层面保租房项目财务缺口测算22 4.2未来政策或关注改善投资回报水平23 5.投资建议：首推受益于止跌企稳的改善房企24 6.风险提示25 图表目录 图表1：收储相关政策汇总6 图表2：发文支持国企收储存量新房的城市名单7 图表3：收储存量二手房的三种模式8 图表4：主要城市收储政策细则8 图表5：重点城市存量房收购进展10 图表6：越秀地产在广州实现退地回收资金120亿元11 图表7：主流房企待开发土地及区域分布情况11 图表8：郑州收储基本面情况13 图表9：郑州城发安居收储模式图13 图表10：郑州2016年至今商品住宅年成交面积及同比走势14 图表11：郑州商品住宅在售库存及出清周期走势15 图表12：郑州与全国新建商品住宅价格指数走势对比15 图表13：郑州与全国二手住宅价格指数走势对比15 图表14：2016年至今郑州商业用房&办公楼销售价格走势16 图表15：2023年租赁住房REIT经营指标16 图表16：2021年募集说明书中各REIT经营成本拆分17 图表17：郑州保租房不同项目运营比例下的经营测算18 图表18：2014年以来PSL月度新增量及期末余额走势19 图表19：地方政府月度新增专项债券金额20 图表20：地方政府月度新增“棚改专债券”金额20 图表21：全国公共财政中保障性安居工程支出20 图表22：中国百城住宅租金回报率走势21 图表23：一线城市租金回报率（%）走势21 图表24：租金回报率2.25%&满租情况下，不同贴息比例的保租房财务测算23 图表25：美国标准普尔/CS房价指数走势24 1.收储政策持续深化完善，助力房地产去库存 1.1中央定调，存量房收储政策全面推行 在本轮收储政策集中出台之前，住建部等部门已有针对收购存量房屋用作保障性租赁住房的政策。通过前期小范围的探索，逐步积累经验，至2024年，收储去库存开始全面推广，不断完善和落实相关政策细节。 1）探索与试点（2021-2023年）： 2021年7月，住建部、国家发改委等联合发布《关于加快发展保障性租赁住房的意见》中，明确提出允许利用非居住存量房屋改建为保障性租赁住房，用作保障性租赁住房期间，不变更土地使用性质，不补缴土地价款。2023年1月，中国人民银行推出“租赁住房贷款支持计划”，在重庆等8个试点城市支持租赁住房贷款，额度为1000亿元，利率为1.75%。这些政策从结构上提出如何盘活存量房源，降低保障性住房建设成本，并为后续的存量商品房收购和租赁打下了基础。 2）2024年4月底中央定调，多部门配套政策出台： 2024年4月30日，中央政治局会议明确提出要统筹研究消化存量房产与优化增量住房，正式定调新一轮房地产市场政策。随后，国务院政策例行吹风会中，提出设立3000亿元保障性住房再贷款，支持地方政府通过国有企业收购存量商品房用于保障性住房。财政部、央行、住建部、自然资源部等多部门协同推动配套政策落地，着力解决存量房产去库存问题，同时平衡市场需求，促进房地产市场平稳发展。 3）政策优化与推进： 2024年6月，国务院常务会议和后续的政策推进会中，明确要求地方政府和金 融机构抓紧落地已出台的存量房收储政策。央行在9月进一步优化了保障性住房再贷款政策，将支持比例提升至100%，并允许专项债券用于土地储备，扩大了对存量土地收购的金融支持。财政部、住建部等表示，支持地方政府通过专项债券、金融机构再贷款等方式，加速收购未售存量商品房，并将其用于保障性住房。 图表1：收储相关政策汇总 日期 会议/文件 政策内容 2021年7 月2日 住建部、国家发改委等部门联合发布《关于加快发展保障性租赁住房的意见》 对闲置和低效利用的商业办公、旅馆、厂房、仓储、科研教育等非居住存量房屋，经城市人民政府同意，在符合规划原则、权属不变、满足安全要求、尊重群众意愿的前提下，允许改建为保障性租赁住房；用作保障性租赁住房期间，不变更土地使用性质，不补缴土地价款。以建筑面积不超过70平方米的小户型为主，租金低于同地段同品质市场租赁住房租金。明确了非居住存量房屋改建为保障性租赁住房的审批程序，降低保障性租赁住房的建设成本，落实税收优惠政策和民用水电气价格等问题。 2023年1 月 中国人民银行在印发《关于开展租赁住房贷款支持计划试点有关事宜的通知》 设立“租赁住房贷款支持计划”，额度为1000亿元，采取“先贷后借”的直达机制，按季 度发放，支持相关金融机构于2023年年底前，向重庆、济南、郑州、长春、成都、福州、 青岛、天津8个试点城市发放租赁住房购房贷款。金融机构按照自主决策、自担风险的原则，发放租赁住房购房贷款，贷款利率原则上不超过3%，对于符合要求的贷款，人民银行按贷款本金的100%予以资金支持，利率为1.75%。住房租赁贷款只能购买住宅类商品房 （含产权型人才房/公寓），不允许收购商办公寓。同时，须对标的项目进行“整栋、整单元”收购，原则上不允许收购零散房源。 2024年4 月30日 政治局会议 要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量 房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。 2024年5 月 国务院政策例行吹风会 推动消化存量商品住房：城市政府坚持“以需定购”，设立3000亿元保障性住房再贷款，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住 房。保障性住房再贷款利率1.75%，期限1年，可展期4次，发放对象包括国家开发银行、 政策性银行、国有商业银行、邮政储蓄银行、股份制商业银行等21家全国性银行，人民银行按照贷款本金的60%发放再贷款，预计将带动银行贷款5000亿元。所收购的商品房严格限定为房地产企业已建成未出售的商品房，对不同所有制房地产企业一视同仁。城市政府选定地方国有企业作为收购主体。 妥善处置盘活存量土地：目前尚未开发或已开工未竣工的存量土地，通过政府收回收购、市场流通转让、企业继续开发等方式妥善处置盘活。 2024年6 月7日 国务院常务会议 要充分认识房地产市场供求关系的新变化，顺应人民群众对优质住房的新期待，着力推动已出台政策措施落地见效，继续研究储备新的去库存、稳市场政策措施。对于存量房产、土地的消化、盘活等工作既要解放思想、拓宽思路，又要稳妥把握、扎实推进。要加快构建房地产发展新模式，完善“市场+保障”住房供应体系，改革相关基础性制度，促进房地 产市场平稳健康发展。 2024年6 月 央行，保障性住房再贷款工作推进会 设立保障性住房再贷款，鼓励引导金融机构按照市场化、法治化原则，支持地方国有企业以合理价格收购已建成存量商品房用作保障性住房配售或租赁，是金融部门落实中共中央政治局关于统筹消化存量房产和优化增量住房、推动构建房地产发展新模式的重要举措，有利于通过市场化方式加快推动存量商品房去库存，加大保障性住房供给，助力保交房及 “白名单”机制。 2024年6 月20日 住房城乡建设部，收购已建成存量商品房用作保障性住房工作 视频会议 提出各地要推动县级以上城市有力有序有效开展收购已建成存量商品房用作保障性住房工作。要坚持规范实施，防范各类风险，做到收购主体规范、收购过程规范、配售配租规