工控&电网24Q3总结：工控已至底部区间，电网景气度延续

证券研究报告·行业研究·电力设备与新能源行业 工控&电网24Q3总结 工控已至底部区间，电网景气度延续 --东吴电新团队 证券分析师：曾朵红 执业证书编号：S0600516080001证券分析师：谢哲栋 执业证书编号：S0600523060001研究助理：许钧赫 执业证书编号：S06001230701212024年11月8日 摘要 工控&电力设备行业24Q3收入同比+10%（Q2同比+10%）、归母净利润同比+8%（Q2同比+7%）。1）行业24Q3营收&利润均稳健增长，结构性有机会。全行业2024Q1-3实现收入/归母净利润5225/434亿元，同比+10%/-4%。2024Q3收入1855亿元，同比+10%，归母净利润为135亿元，同比+8%。2）行业整体毛利率水平保持稳定。2024Q3行业毛利率为22.3%，同环比+0.3pct/-0.1pct。3）2024Q3合同负债/存货较年初+3%/+15%。4）2024Q3经营性现金流净流入197亿元，同比+16%。 工控行业Q3需求进入底部区间，龙头汇川利润基本见底，二线伟创依靠出海收入高增、业绩同比高增。1）24Q3营收稳健增长、利润承压。24Q1-3工控板块实现收入792亿元，同比+11%，实现归母70亿元，同比-15%。2024Q3实现收入273亿元，同比+11%，环比-8%；实现归母23亿元，同比-14%。2）毛利率同环比承压，部分公司因收入结构优化实现利润率环增。24Q3板块毛利率29.5%，同比-2.6pct，环比 +0.8pct。归母净利率为8.5%，同比-2.5pct，环比-0.9pct。3）经营性现金流大幅改善。2024Q3工控板块经营活动现金净流入36亿元，同比 +58%，环比-1%。4）公司层面，汇川技术收入稳增但利润承压，24Q3收入同比+20%，归母同比-1%，二线伟创电气业绩实现较快增长， 收入同比+20%，归母同比+52%。 特高压/高压板块受益于特高压订单开始交付利润快速增长，智能电表板块受科陆电子影响利润有所下滑，低压电器板块受正泰电器拉动利润增速亮眼，一次设备板块整体保持稳健增长。24Q3实现营收973亿元，同比+11%，实现归母净利润62.2亿元，同比+19%，板块整体保持稳健增长。1）从不同板块来看，24Q3特高压/高压板块实现较快增长，营收/归母净利润同比+17%/59%，智能电表板块营收/归母净利润同比+1%/-3%，中压电气板块营收/归母净利润同比+7%/3%，低压电器板块营收/归母净利润同比+15%/32%，电线电缆板块营收 /归母净利润同比+9%/-15%。2）盈利能力方面，一次设备板块盈利能力持续改善。一次设备板块毛利率19.5%，同比+0.5pct，归母净利率6.4%，同环比+0.5/0.4pct。3）从经营质量方面，一次设备板块现金流持续改善，在手订单充沛。24Q3一次设备板块经营性现金流净流入96.5亿元，同环比+24%/32%，24Q3末合同负债约307亿元，同比+57%。 二次设备板块整体延续稳健增长态势。1）业绩维持稳健增长。24Q3二次设备板块整体延续稳健态势，实现营收200亿元，同比+8%，实现归母净利润23.8亿元，同比+7%。2）盈利能力不断提升。24Q3二次设备板块毛利率为28.8%，同比+0.8pct，实现归母净利率11.9%，同比-0.1pct。3）经营质量方面，二次设备经营性净现金流同比有所改善，合同负债大幅增长。24Q3二次设备板块经营性现金流净流入34.8亿元，同比+8%，回款管理加强，同比有所改善；24Q3末实现合同负债100亿元，同比+46%，合同负债大幅增长。 投资建议：1）电网：国内特高压景气度在逐步兑现到业绩，Q3部分线路开始交付、Q4预计环比确收更多；出海看好智能电表及高压设备出口至新兴国家。推荐：思源电气、三星医疗、中国西电、金盘科技、许继电气、平高电气、海兴电力、国电南瑞、四方股份、伊戈尔、南网科技、安科瑞等，关注：华明装备、明阳电气、金杯电工、良信股份、长高电新、神马电力等。2）工控：新能源资本开支下滑有拖累，但Q4基数已经走弱，行业库存、价格及龙头业绩均处于底部区间。推荐：汇川技术、宏发股份、三花智控、伟创电气、雷赛智能、信捷电气、鸣志电器等，关注：麦格米特、禾川科技、英搏尔、英威腾、正弦电气、步科股份等。 风险提示：宏观经济下行，电网投资不及预期，竞争加剧，原材料价格上涨超预期等。 目录 前言 24Q3行业总结：工控 24Q3行业总结：一次&二次设备投资建议与风险提示 电力设备工控板块2024Q1-3收入同比+7%，归母净利润同比-4%。我们在电力设备工控板块选取了123家上市公司，全板块2024Q1-3收入5225亿元，同比增长10%，归母净利润434亿元，同比增长-4%。 单看2024Q3，电力设备&工控板块情况：全板块2024Q3收入1855亿元，同比增长10%，环比下降6%（从板块同比增速来看，特高压/高压17%>低压15%>工控11%>电线电缆9%>二次设备8%>中压7%>智能电表1%）；归母净利润135亿元，同比+8%，环比下降6%（从板块同比增速来看，特高压/高压59%>低压32%>二次设备7%>中压3%>智能电表-3%>工控-14%>电线电缆-15%）。高压主网板块开始在Q3逐步兑现业绩，顺经济周期相关的工控、低压电器从收入来看基本见底、盈利能力仍待好转，二次设备、中压电气稳健，智能电表Q3表现较弱（而H1表现领先全板块，主要是靠海外亚非电表交付）。 表电力设备工控板块2024Q3收入和归母净利润情况 分项 营业收入（亿元） 同比增速（%） 归属母公司股东净利润（亿元） 同比增速（%） 电力设备工控行业 1855 10% 135 8% 一次设备 973 11% 62 19% 工控 273 11% 23 -14% 二次设备 200 8% 24 7% 其他电力设备 410 7% 26 -13% 2024Q3电力设备毛利率整体保持稳定，工控价格竞争依旧激烈，板块归母净利率基本保持稳定。2024Q3电力设备&工控行业毛利率为22.3%，同+0.3pct，环比-0.1pct，其中一次设备/二次设备/工控分别同比 +0.5pct/+0.8pct/-2.6pct，大宗原材料价格虽环比有所下降，但是同比处于高位；工控行业竞争加剧，因此多个行业毛利率承压。2024Q3全行业归母净利率为7.3%，同比-0.1pct，环比-0.3pct。尽管板块毛利率承压，但龙头企业通过费用管控，同时业务拓展前期投入已过（比如电力设备在出海营销体系建设加大前置投入、工控在新品类研发加大投入），故净利率基本维持稳定。 图电力设备工控板块分季度毛利率情况图电力设备工控板块分季度归母净利率情况 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 特高压\高压板块中压电气低压电器 智能电表电线电缆一次设备 工控二次设备其他电力设备 2021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q3 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 特高压\高压板块中压电气低压电器 智能电表电线电缆一次设备 2021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q3 工控二次设备其他电力设备 2024Q3电力设备费用投入环比增加、工控业务投入压低短期利润率。2024Q3电力设备&工控行业期间费用率为13.5%，同比+0.3pct，环比+0.9pct，其中一次设备/二次设备/工控分别同比+0.2pct/+1.4pct/+0.2pct，环比0.0pct/+2.3pct/+3.4pct，其中工控、二次设备因业务投入相对刚性但收入同比增速下降，故费用率提升明显。 图电力设备工控板块分季度费用率情况 特高压\高压板块中压电气低压电器智能电表电线电缆 一次设备工控二次设备其他电力设备 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4 期间费用率 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 Q3同比 Q3环比 电力设备工控行业 13.2% 14.4% 14.2% 12.6% 13.5% 0.3pct 0.9pct 一次设备 11.3% 13.1% 11.8% 11.6% 11.6% 0.2pct 0.0pct 工控 20.5% 21.2% 22.8% 17.4% 20.8% 0.2pct 3.4pct 二次设备 13.3% 11.3% 17.3% 12.4% 14.7% 1.4pct 2.3pct 其他电力设备 12.9% 15.6% 12.9% 11.4% 12.6% -0.2pct 1.2pct 2024Q3电力设备&工控板块经营现金流净额同比+20%，存货规模较24年初提升+15%，合同负债较年初+3%。2024Q3电力设备&工控板块经营活动现金流量净流入197亿元，同比+16%。截至2024Q3，电力设备&工控板块存货规模为1850亿元，Q3较年初+15%，主要系特高压及高压板块存货规模增长带动、Q3较年初+32% （Q4会有一波集中交付）。2024Q3电力设备&工控板块合同负债规模为426亿元，Q3较年初+3%，其中特高压/高压板块、中压电气、二次设备板块合同负债规模较年初+7%/+13%/+13%，Q3国网特高压招标节奏后延到Q4、二次招标恢复两位数稳健增长，中压电气与新能源装机相关的增速有下降。 图电力设备工控板块2020Q3-2024Q3经营净现金流情况（亿元） 250 200 150 100 50 0 -50 -100 一次设备工控 二次设备其他电力设备 2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3 图电力设备工控板块2024Q3存货2177亿元、较年初+13%图电力设备工控板块2024Q3合同负债426亿元、较年初+3% 全板块合同负债 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 全板块存货 2021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q3 600 500 400 300 200 100 0 2021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q3 图工控行业周期轮动 周期性： 从历史上看，2008年以来3轮上行周期，行业增长与制造业景气度、固投的关系明确，行业业绩的波动性高于股价的弹性。 第一轮四万亿大刺激： 第二轮房地产三年小周期反 第三轮供给侧改革： 第四轮贸易战扰 第五轮先进制造驱 新一轮周期： 2008年四万亿+PMI自 弹：2013-2014年持续超 2016H2开始反弹，制 动：2018Q2开 动：19Q4复苏、 有望于24Q4开 2008年历史低位后连续 额收益，房地产投资2013 造业和房地产都是触底 始贸易战影响下 20-21年高增，21 始向上态势。 反弹，2010年工控行业 年初有一定反弹+轻工业用 反弹，2017年行业弹性 游投资信心，工 年中景气度最高， 以传统行业需 增速创新高，2009年、 电量增长+PMI持续位于荣 甚至接近2010年，说明 控行业增速开始 后增速逐步放缓。 求上行为主导， 2010年年初至年末超额 枯线之上，行业略有增速， 行业弹性仍然很高，指 快速下行，股价 从房地产投资驱动 新能源增速相 收益分别达93%、72%。 股价略有超额收益。 数反弹不明显，个股