2024年三季报点评：Q3归母净利润同比小幅下滑，静待航空供需改善

2024年11月7日 公司研究 Q3归母净利润同比小幅下滑，静待航空供需改善 ——中国国航（601111.SH/0753.HK）2024年三季报点评 要点 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度，公司实现营业总收入1282亿元，同比+21.5%，实现归母净利润13.62亿元，同比+72.06%。2024Q3单季，公司实现营业总收入486亿元，同比+6.03%，环比+23.25%，实现归母净 利润41.44亿元，同比-2.31%，环比+474.02%。点评： 航空需求维持复苏态势，RPK超过2019年水平。2024年以来，国内航线需求 维持复苏态势，海外航线需求复苏强劲，前三季度公司RPK同比增长34%，较2019年同期增长22%，其中国内航线RPK同比增长13%，国际航线RPK同比增长168%，RPK水平远超2019年同期；Q3单季公司RPK同比增长21%，较2019年同期增长29%。ASK方面，前三季度公司ASK同比增长22%，Q3单季同比增长12%。客座率方面，前三季度公司客座率同比上升7.3pct至79.9%，Q3单季客座率同比上升5.5pct至81.0%，客座率持续改善。 座公里收入下降影响业绩，少数股东损益变化减缓归母净利润下滑。2024年以来，随着运力的引入，航空市场竞争趋于激烈，前三季度公司座公里收入为0.48元/ASK，同比下降0.03%，Q3单季座公里收入为0.50元/ASK，同比下降5.7%。2024Q3单季，公司少数股东损益为1.7亿元，同比下降8.2亿元，减缓了公司 归母净利润的下滑。成本方面，前三季度公司座公里成本为0.45元/ASK，同比上涨1.2%，Q3单季座公里成本为0.44元/ASK，同比下降1.5%。 看好航空供需持续修复，关注成本改善节奏。展望后市，民航需求仍有望在国内外双重驱动下逐步修复，截至2024年9月，公司合计运营924架飞机，相较 2024年初增加16架。当前机队扩张速度弱于历史上行周期，预示着中期供给仍然有一定刚性。考虑到海外航线需求恢复对于新增供给的消化，我们认为中期来看上市航司的供给仍有望得到约束。受原油需求低迷影响，2025年油价中枢有望下行，从而改善航空公司成本压力，同时航司对成本的精益管控也有望压降单位非油成本，我们密切关注航空公司成本改善的节奏。 盈利预测、估值与评级：票价下跌导致公司Q3经营性业绩承压，考虑到24Q4航空市场淡季，公司仍有可能亏损，我们下调对公司的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为2.37（下调97%）/60.75（下调39%）/101.84（下调16%）亿元。我们依然看好航空市场需求修复节奏，以及中期供给刚性约束下航空公司盈利改善的确定下，因此维持对公司的“增持”评级。 风险提示：航空需求修复不及预期，国际油价大幅波动。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 52,898 141,100 166,089 182,184 201,660 营业收入增长率 -29.03% 166.74% 17.71% 9.69% 10.69% 净利润（百万元） -38,619 -1,046 237 6,075 10,184 净利润增长率 - - - 2463.49% 67.63% EPS（元） -2.81 -0.08 0.01 0.38 0.64 ROE（归属母公司)（摊薄） -163.58% -2.81% 0.64% 14.01% 19.41% P/E - - 505 20 12 P/E（H股） - - 278 11 6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-11-06，汇率为1HKD=0.9220CNY A股：增持（维持） 当前价：7.58元 H股：增持（维持） 当前价：4.52港元 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：王礼沫 执业证书编号：S0930524040002 010-56513142 wanglimo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)165.94 总市值(亿元)：1257.80 一年最低/最高(元)：6.17/8.60近3月换手率：24.32% 股价相对走势 17% 8% -2% -12% -21% 11/2301/2405/2408/2411/24 中国国航沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 3.63 -18.14 -13.87 绝对 -1.81 2.29 -2.70 资料来源：Wind 相关研报经营业绩大幅改善，国泰航空投资收益助力减亏——中国国航（601111.SH）2023年报点评 （2024-03-29） 中国国航（601111.SH/0753.HK） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 52,898 141,100 166,089 182,184 201,660 总资产 295,011 335,303 336,064 328,283 323,303 营业成本 82,812 134,015 153,955 158,588 170,980 货币资金 11,436 15,628 24,913 27,328 30,249 折旧和摊销 8,898 13,275 13,883 14,105 14,270 交易性金融资产 3 3 0 0 0 税金及附加 156 367 498 547 605 应收账款 1,649 3,183 6,644 7,287 8,066 销售费用 3,530 5,333 6,644 6,832 8,066 应收票据 7 4 17 18 20 管理费用 4,799 5,083 6,394 6,376 7,058 其他应收款（合计） 0 0 0 0 0 研发费用 244 373 498 547 605 存货 2,558 3,683 4,495 4,767 4,943 财务费用 10,335 7,453 6,853 6,923 6,851 其他流动资产 6,221 9,312 9,312 9,312 9,312 投资收益 -27 3,047 2,000 500 500 流动资产合计 22,245 32,335 46,030 49,334 53,231 营业利润 -46,085 -3,324 -1,071 8,338 14,045 其他权益工具 244 1,550 1,550 1,550 1,550 利润总额 -45,880 -1,660 329 8,438 14,145 长期股权投资 12,574 15,137 15,137 15,137 15,137 所得税 -704 -91 66 1,688 2,829 固定+使用权资产 208,962 221,314 227,629 227,013 224,926 净利润 -45,176 -1,569 263 6,750 11,316 在建工程 32,909 38,408 19,304 10,702 6,401 少数股东损益 -6,556 -523 26 675 1,132 无形资产 4,300 5,817 5,623 5,436 5,255 归属母公司净利润 -38,619 -1,046 237 6,075 10,184 商誉 1,102 4,098 4,098 4,098 4,098 EPS(元) -2.81 -0.08 0.01 0.38 0.64 其他非流动资产 2 89 89 89 89 非流动资产合计 272,766 302,968 290,034 278,949 270,071 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 273,451 300,015 300,805 286,152 270,929 经营活动现金流 -16,762 35,418 26,978 21,705 35,868 短期借款 19,946 21,363 80,508 68,172 50,885 净利润-38,619-1,0462376,07510,184 应付账款11,62918,59527,71223,78825,647 折旧摊销 8,898 13,275 13,883 14,105 14,270 应付票据 0 500 462 476 513 净营运资金增加 -1,045 3,557 -5,482 9,994 1,601 预收账款 59 0 0 0 0 其他 14,004 19,633 18,340 -8,470 9,812 其他流动负债 12,798 20,139 20,139 20,139 20,139 投资活动产生现金流 -6,871 -15,246 -61,654 -4,525 -7,500 流动负债合计 92,483 110,317 175,176 160,521 145,295 净资本支出 -6,965 -21,446 -1,000 -3,000 -3,000 长期借款 66,869 80,778 80,778 80,778 80,778 长期投资变化 12,574 15,137 0 0 0 应付债券 11,193 9,197 9,197 9,197 9,197 其他资产变化 -12,480 -8,937 -60,654 -1,525 -4,500 其他非流动负债 25,686 35,321 35,321 35,321 35,321 融资活动现金流 18,097 -15,847 43,961 -14,765 -25,446 非流动负债合计 180,969 189,697 125,629 125,630 125,634 股本变化 0 1,676 393 0 0 股东权益 21,560 35,288 35,259 42,131 52,373 债务净变化 43,087 14,283 51,107 -7,964 -17,522 股本 14,525 16,201 16,594 16,594 16,594 无息负债变化 -2,185 12,281 -50,317 -6,689 2,299 公积金 37,835 51,152 50,759 50,759 50,759 净现金流 -5,327 4,409 9,285 2,414 2,921 未分配利润 -29,309 -30,495 -30,258 -24,222 -15,051 归属母公司权益 23,609 37,230 37,175 43,371 52,482 少数股东权益 -2,049 -1,942 -1,916 -1,241 -109 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 -56.6% 5.0% 7.3% 13.0% 15.2% 销售费用率 6.67% 3.78% 4.00% 3.75% 4.00% EBITDA率 -50.5% 8.8% 10.2% 15.8% 17.2% 管理费用率 9.07% 3.60% 3.85% 3.50% 3.50% EBIT率 -67.4% 0.4% 1.9% 8.1% 10.1% 财务费用率 19.54% 5.28% 4.13% 3.80% 3.40% 税前净利润率 -86.7% -1.2% 0.2% 4.6% 7.0% 研发费用率 0.46% 0.26% 0.30% 0.30% 0.30% 归母净利润率 -73.0% -0.7% 0.1% 3.3% 5.1% 所得税率 2% 5% 20% 20% 20% ROA -15.3% -0.5% 0.1% 2.1% 3.5% ROE（摊薄） -163.6% -2.8% 0.6% 14.0% 19.4