业绩短期承压，新药临床稳步推进

华纳药厂（688799.SH） 业绩短期承压，新药临床稳步推进 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,293 1,433 1,527 1,709 1,873 增长率yoy（%） 12.7 10.8 6.6 11.9 9.6 归母净利润（百万元） 183 211 221 248 279 增长率yoy（%） 13.7 15.6 4.5 12.4 12.5 ROE（%） 10.5 10.9 11.2 11.5 11.7 EPS最新摊薄（元） 1.95 2.25 2.35 2.65 2.98 P/E（倍） 20.4 17.7 16.9 15.0 13.4 P/B（倍） 2.3 2.2 2.0 1.8 1.7 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：2024前三季度公司实现营业收入10.69亿元，同比增长1.28%；归母净利润1.58亿元，同比增长0.09%。其中2024Q3营业收入3.31亿元，同比 下滑1.19%；归母净利润0.46亿元，同比下滑0.97%。 研发支出同比增加，盈利能力短期承压。2024前三季度公司销售毛利率 62.34%，同比减少2.31个百分点；销售净利率13.03%，同比减少0.67个百分点。其中2024Q3销售毛利率61.37%，同比减少5.79个百分点；销售净利率12.06%，同比减少0.31个百分点。受市场需求复苏缓慢、新品销售承压等因素影响，公司第三季度收入和利润均出现小幅下滑。费用端看，2024年前三季度销售/管理/研发费用率分别为34.53%/4.40%/9.40%，分别同比 -1.72/-0.04/+2.24个百分点。 ZG-001完成临床1期实验，自研转型迈出重要一步。目前公司同步推进多 款创新药研发项目：1）中药1类创新药乾清颗粒正在开展临床2期试验；2）ZG-001临床1期试验完成，ZG-002已获准开展临床试验；3）ZY-022已完成临床前研究，ZY-023、ZY-025目前正在按计划推进临床前各项研究工作。ZG-001是一款1类新药，拟用于治疗成人抑郁障碍，包括伴有自杀意念或行为的重性抑郁障碍（MDSI）或难治性抑郁（TRD）或重性抑郁障碍（MDD）。临床前研究表明，ZG-001抗抑郁作用机制明确，试验数据表明ZG-001单次口服给药后可快速提高脑内pTrkB的表达，激活BDNF-TrkB信号通路，从而发挥快速、持久的抗抑郁作用。本次临床1期研究结果表明，ZG-001安全性优异，未见超过1级不良反应。ZG-001的药代性能优异，吸收迅速，暴露量随给药剂量的增加而线性增加；无明显性别差异，无蓄积。 投资建议：前三季度行业景气度承压，收入和利润增长不及预期。研发产出节奏保持稳定，自研创新药稳步推进。后续随着院内需求复苏，业绩增长有望回归正轨。我们预计2024-2026年公司归母净利润2.21/2.48/2.79亿元，对应 当前股价的预测PE为17/15/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：药物研发风险、全国药品集中采购风险、一致性评价风险、业务违规风险、经销商管理风险、产品合作研发风险 证券研究报告|公司动态点评 2024年11月06日 买入（维持评级） 股票信息 行业医药 2024年11月6日收盘价（元）39.77 总市值（百万元）3,730.43 流通市值（百万元）3,730.43 总股本（百万股）93.80 流通股本（百万股）93.80 近3月日均成交额（百万元）50.85 股价走势 华纳药厂沪深300 18% 11% 4% -4% -11% -18% -25% -32% 2023-112024-032024-072024-11 作者 分析师于夕朦 执业证书编号：S1070520030003邮箱：yuximeng@cgws.com 分析师陈玥桦 执业证书编号：S1070524090003邮箱：chenyuehua@cgws.com 相关研究 1、《24H1业绩维稳，原料药保持高增长》2024-09-12 2、《原料制剂一体化发展，濒危药材管线稳步推进》 2024-07-22 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1248 1350 1493 1646 1800 营业收入 1293 1433 1527 1709 1873 现金 191 380 815 851 1052 营业成本 417 505 575 640 696 应收票据及应收账款 160 166 128 151 117 营业税金及附加 17 19 20 22 25 其他应收款 2 2 2 3 2 销售费用 547 528 535 598 655 预付账款 5 15 2 16 3 管理费用 49 67 64 70 75 存货 339 363 314 326 307 研发费用 89 103 115 137 150 其他流动资产 551 425 233 299 319 财务费用 -8 -12 -9 -14 -16 非流动资产 761 827 766 779 788 资产和信用减值损失 -7 -9 -3 -3 -3 长期股权投资 36 47 56 60 67 其他收益 14 20 18 18 17 固定资产 493 569 541 524 507 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 81 77 79 83 87 投资净收益 8 4 2 4 4 其他非流动资产 150 134 91 112 127 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 2009 2177 2259 2425 2588 营业利润 196 237 245 274 307 流动负债 295 336 293 292 269 营业外收入 0 0 1 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 1 7 3 3 4 应付票据及应付账款 71 89 80 80 66 利润总额 195 230 243 271 303 其他流动负债 224 247 213 212 203 所得税 22 37 30 34 39 非流动负债 56 72 69 65 62 净利润 173 193 213 237 264 长期借款 0 17 14 10 7 少数股东损益 -9 -18 -8 -11 -15 其他非流动负债 56 55 56 55 55 归属母公司净利润 183 211 221 248 279 负债合计 350 409 362 357 331 EBITDA 237 280 289 316 349 少数股东权益 62 45 37 26 10 EPS（元/股） 1.95 2.25 2.35 2.65 2.98 股本 94 94 94 94 94 资本公积 850 850 850 850 850 主要财务比率 留存收益 652 779 928 1094 1279 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 1597 1724 1860 2042 2247 成长能力 负债和股东权益 2009 2177 2259 2425 2588 营业收入（%） 12.7 10.8 6.6 11.9 9.6 营业利润（%） 7.8 21.0 3.2 12.1 11.8 归属母公司净利润（%） 13.7 15.6 4.5 12.4 12.5 获利能力毛利率（%） 67.7 64.8 62.3 62.5 62.8 现金流量表（百万元） 净利率（%） 13.4 13.5 13.9 13.9 14.1 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 10.5 10.9 11.2 11.5 11.7 经营活动现金流 156 214 507 160 329 ROIC（%） 10.1 10.2 10.6 10.7 10.8 净利润 173 193 213 237 264 偿债能力 折旧摊销 49 62 55 58 62 资产负债率（%） 17.4 18.8 16.0 14.7 12.8 财务费用 -8 -12 -9 -14 -16 净负债比率（%） -8.3 -17.7 -39.3 -38.0 -43.9 投资损失 -8 -4 -2 -4 -4 流动比率 4.2 4.0 5.1 5.6 6.7 营运资金变动 -67 -31 243 -121 21 速动比率 2.4 1.7 3.3 3.5 4.5 其他经营现金流 15 6 6 2 2 营运能力 投资活动现金流 -231 39 4 -66 -66 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 资本支出 132 106 11 59 61 应收账款周转率 9.3 9.2 11.0 13.0 15.0 长期投资 -112 134 -9 -5 -6 应付账款周转率 5.9 6.7 6.8 8.0 9.5 其他投资现金流 13 10 23 -2 1 每股指标（元） 筹资活动现金流 -76 -57 -75 -57 -61 每股收益（最新摊薄） 1.95 2.25 2.35 2.65 2.98 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 1.66 2.29 5.40 1.70 3.50 长期借款 0 17 -3 -3 -3 每股净资产（最新摊薄） 17.02 18.37 19.83 21.77 23.95 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 20.4 17.7 16.9 15.0 13.4 其他筹资现金流 -76 -75 -72 -54 -58 P/B 2.3 2.2 2.0 1.8 1.7 现金净增加额 -151 196 435 36 201 EV/EBITDA 14.0 12.3 10.4 9.4 7.8 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说 为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 长城证券版权所有并保留一切权利。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正