并表蒙牛奶酪公司，体量扩容并实现扭亏

证券研究报告 非金融公司|公司点评|妙可蓝多（600882） 并表蒙牛奶酪公司，体量扩容并实现扭亏 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月07日 证券研究报告 |报告要点 公司发布2024三季报，2024Q1-3实现营业收入35.94元，同比（调整内蒙古蒙牛奶酪有限责任公司数据后）减少9.40%，实现归母净利润0.85亿元，同比（调整后）增长571.67%。2024Q3实现营业收入12.17亿元，同比（调整后）下滑6.74%，实现归母净利润0.13亿元，实现扭亏。公司收购蒙牛奶酪公司后，短期梳理方向是控制收入体量的同时重视盈利改善，产品结构和费用把控上同步发力。待进一步整合梳理到位后，有望凸显规模优势与协同效应，支撑奶酪主业体量持续做大和盈利水平持续向好，建议持续关注。 |分析师及联系人 刘景瑜 陆冀为 SAC：S0590524030005SAC：S0590524080005 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 非金融公司|公司点评 2024年11月07日 妙可蓝多(600882) 并表蒙牛奶酪公司，体量扩容并实现扭亏 股价相对走势 妙可蓝多 20% 沪深300 0% -20% -40% 2023/112024/32024/72024/11 相关报告 1、《妙可蓝多（600882）：奶酪主业环比持续改善，降本增效切实提振利润》2024.08.28 扫码查看更多 事件 行 业： 食品饮料/饮料乳品 投资评级：当前价格： 18.26元 基本数据总股本/流通股本(百万股) 512/512 流通A股市值(百万元) 9,350.10 每股净资产(元) 8.55 资产负债率(%) 43.36 一年内最高/最低(元) 18.40/11.00 公司发布2024三季报，2024Q1-3实现营业收入35.94元，同比（调整内蒙古蒙牛奶酪有限责任公司数据后）减少9.40%，实现归母净利润0.85亿元，同比（调整后）增长571.67%，实现扣非净利润0.62亿元，实现扭亏。2024Q3实现营业收入 12.17亿元，同比（调整后）下滑6.74%，实现归母净利润0.13亿元，实现扭亏扣非净利润0.05亿元，实现扭亏。 并表后营收扩容，渠道资源有合力 分产品看，奶酪/液态奶Q3单季度营业收入9.52/0.95亿元，同比增长23.52%/18.24%，分别占比80.14%/8.02%。分渠道看，2024Q3单季度经销/直营/贸易营业收入分别为9.40/1.07/1.41亿元，同比增长33.94%/-28.21%/-9.55%，经销占总渠道比例为79.12%。经销商方面，Q3单季度经销商数量环比Q2增加397家，北/中/南区分别增加186/121/90家；Q1-3总计增加1325家，主要集中在北区，占比46.42%。 毛利率并表后下滑，费用率协同降低 2024Q3公司销售毛利率/净利率分别为22.45%/0.49%，同比降低3.19/0.04pct。 2024Q3销售/管理费用率分别为15.11%/5.11%，同比降低5.02pct/0.36pct。此次归母净利润扭亏，主要系调整产品结构且奶酪收入较同期增加致整体毛利率上升；同时广告促销费、仓储装卸费和股权激励费用较同期减少；再者因上年度中期收购少数股东股权本期无需确认少数股东损益所致。2024Q1-Q3经营活动产生的现金流量净额增加，主要因公司采购支出、薪酬支出和税费支出减少所致。 投资建议 我们预计2024-2026年公司收入分别为46.86/49.62/51.76亿元，同比增长 15.74%/5.88%/4.31%；归母净利润分别为1.14/1.83/2.21亿元，同比增长 79.52%/61.03%/20.75%，3年cagr为51.69%。公司收购蒙牛奶酪公司后，短期梳理方向是控制收入体量的同时重视盈利改善，产品结构和费用把控上同步发力。待进一步整合梳理到位后，有望凸显规模优势与协同效应，支撑奶酪主业体量持续做大和盈利水平持续向好，建议持续关注。 风险提示：消费需求持续较弱；原奶价格持续低迷；收购后梳理整合不畅 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4830 4049 4686 4962 5176 增长率（%） 7.84% -16.16% 15.74% 5.88% 4.31% EBITDA（百万元） 341 268 664 774 709 归母净利润（百万元） 135 63 114 183 221 增长率（%） -12.32% -53.15% 79.52% 61.03% 20.75% EPS（元/股） 0.26 0.12 0.22 0.36 0.43 市盈率（P/E） 69.1 147.4 82.1 51.0 42.2 市净率（P/B） 2.1 2.2 2.1 2.0 1.9 EV/EBITDA 45.7 28.2 12.1 9.6 9.8 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年11月07日收盘价 风险提示 消费需求持续较弱：若奶酪消费需求增长受阻，则公司收入面临增长压力。 原奶价格持续低迷：若上游产能去化持续缓慢，原奶价格持续低迷，则影响乳制品产业链回到健康发展状态。 收购后梳理整合不畅：若公司收购蒙牛奶酪公司后，业务、组织、机制等方面未能完成有效的调整和协同，则会对经营发展产生阻力。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1358 2396 2918 3375 3797 营业收入 4830 4049 4686 4962 5176 应收账款+票据 123 108 115 121 127 营业成本 3180 2865 3325 3475 3599 预付账款 257 340 259 274 286 营业税金及附加 26 27 26 27 28 存货 702 533 661 690 715 营业费用 1219 939 961 968 994 其他 1939 332 350 358 365 管理费用 295 194 220 233 243 流动资产合计 4379 3708 4302 4819 5290 财务费用 -20 25 47 34 23 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -7 -7 -7 -7 固定资产 1441 1733 1498 1257 1009 公允价值变动收益 5 -27 0 0 0 在建工程 452 263 219 175 131 投资净收益 59 52 39 39 39 无形资产 144 135 113 90 68 其他 33 66 46 46 46 其他非流动资产 1020 993 868 743 743 营业利润 226 84 187 304 368 非流动资产合计 3058 3124 2698 2266 1951 营业外净收益 9 0 4 4 4 资产总计 7437 6833 7000 7085 7241 利润总额 236 84 191 308 372 短期借款 1356 995 995 995 995 所得税 65 4 48 77 93 应付账款+票据 292 415 425 445 460 净利润 171 80 143 231 279 其他 555 383 602 630 653 少数股东损益 36 16 29 47 57 流动负债合计 2202 1793 2022 2069 2108 归属于母公司净利润 135 63 114 183 221 长期带息负债 296 697 492 299 138 长期应付款 1 29 29 29 29 财务比率 其他 222 263 263 263 263 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 358 737 532 339 178 成长能力 负债合计 2560 2530 2554 2408 2286 营业收入 7.84% -16.16% 15.74% 5.88% 4.31% 少数股东权益 430 0 29 77 134 EBIT 6.84% -49.37% 118.03% 43.59% 15.32% 股本 516 514 512 512 512 EBITDA 20.68% -21.46% 147.61% 16.66% -8.48% 资本公积 4959 4709 4710 4710 4710 归属于母公司净利润 -12.32% -53.15% 79.52% 61.03% 20.75% 留存收益 -1029 -920 -806 -623 -401 获利能力 股东权益合计 4877 4303 4446 4677 4955 毛利率 34.15% 29.24% 29.05% 29.96% 30.46% 负债和股东权益总计 7437 6833 7000 7085 7241 净利率 3.54% 1.97% 3.06% 4.65% 5.38% ROE 3.05% 1.47% 2.58% 3.99% 4.59% 现金流量表 单位:百万元 ROIC 5.22% 3.60% 4.88% 8.23% 10.89% 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 171 80 143 231 279 资产负债率 34.86% 37.10% 29.58% 26.88% 23.57% 折旧摊销 126 159 426 433 315 流动比率 2.6 3.3 4.1 4.1 4.5 财务费用 -20 25 47 34 23 速动比率 2.1 2.7 3.5 3.5 3.8 存货减少（增加为“-”） -179 169 -128 -30 -25 营运能力 营运资金变动 -532 64 158 -13 -10 应收账款周转率 2.0 2.3 2.2 2.2 2.2 其它 204 -248 110 12 7 存货周转率 1.8 1.8 2.0 2.0 2.0 经营活动现金流 -231 249 757 667 589 总资产周转率 0.4 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 -496 -316 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -1244 1593 0 0 0 每股收益 0.3 0.1 0.2 0.4 0.4 其他 138 91 17 17 17 每股经营现金流 -0.5 0.5 1.5 1.3 1.2 投资活动现金流 -1602 1368 17 17 17 每股净资产 8.7 8.4 8.6 9.0 9.4 债权融资 995 40 -205 -193 -162 估值比率 股权融资 0 -2 -2 0 0 市盈率 69.1 147.4 82.1 51.0 42.2 其他 -297 -629 -45 -34 -23 市净率 2.1 2.2 2.1 2.0 1.9 筹资活动现金流 699 -591 -252 -227 -184 EV/EBITDA 45.7 28.2 12.1 9.6 9.8 现金净增加额 -1127 1024 522 457 422 EV/EBIT 72.4 69.2 33.7 21.8 17.6 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年11月07日收盘价 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，北交所市场以北证50指数为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基