蒙牛奶酪业务并表，期待后续主业协同

妙可蓝多(600882.SH) 蒙牛奶酪业务并表，期待后续主业协同 食品饮料 2024年10月31日 推荐(维持) 股价:16.15元 主要数据 行业食品饮料 公司网址www.milkground.cn大股东/持股内蒙古蒙牛乳业(集团)股份有限公司/36.63% 实际控制人总股本(百万股)512 流通A股(百万股)512 流通B/H股(百万股)总市值(亿元)83 流通A股市值(亿元)83 每股净资产(元)8.55 资产负债率(%)43.4 行情走势图 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINYI112@pingan.com.cn 王萌 投资咨询资格编号 S1060522030001 WANGMENG917@pingan.com.cn 王星云 投资咨询资格编号 事项： 公司发布2024年三季报，24Q1-Q3实现营业收入35.94亿元，同比减少9.40%；归母净利润0.85亿元，同比增长571.67%。24Q3实现营业收入12.17亿元，同比减少6.74%；归母净利润0.14亿元，同比扭亏为盈（以上数据采用去年同期追溯调整口径）。 平安观点： 集中发展奶酪业务，不断优化结构。公司持续推动业务结构优化，集中资源发展更具成长前景的奶酪产品业务。2024Q1-Q3奶酪板块实现收入28.12亿元，占比81.37%；贸易业务实现收入3.62亿元，占比10.48%；液态奶业务实现收入2.81亿元，占比8.14%。 持续推进渠道精耕，加强新零售渠道。分渠道看，24Q1-Q3公司经销渠道实现营收27.35亿元，占比79.15%；直营渠道实现营收3.59亿元，占比10.37%；贸易渠道实现营收3.62亿元，占比10.48%。针对零售线下渠道，公司持续优化线下经销商分级管理，同时大力开发烘焙、零食量贩、母婴等特殊渠道，加大新零售渠道资源投入。分地区看，24Q1-Q3北区实现营收13.84亿元，占比40.03%；中区实现营收13.49亿元，占比39.03%；南区实现营收7.22亿元，占比20.91%。 财务预测与估值：考虑到蒙牛奶酪业务并表产生一次性费用，我们下调24年盈利预测；考虑蒙牛奶酪业务后续有望与公司主业发挥协同作用，我们上调25-26年盈利预测。预计公司2024-2026年的归母净利润分别为1.10亿元（前值为1.33亿元）、2.00亿元（前值为1.64亿元）、2.36亿元（前值为1.91亿元），EPS分别为0.21/0.39/0.46元。对应10月30日收盘价的PE分别为75.4、41.3、35.1倍。当前公司估值处于历史较低水平，同时基本面环比改善确定性较强，维持“推荐”评级。 风险提示：1）食品安全风险：公司所在的乳制品产业链参与者众多，流 公 司报 告 公 司季报点 评 证 券研究报 告 S1060523100001wangxingyun937@pingan.com.cn 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,830 4,049 4,400 4,717 4,997 YOY(%) 7.8 -16.2 8.7 7.2 5.9 净利润(百万元) 135 63 110 200 236 YOY(%) -12.3 -53.1 72.9 82.7 17.7 毛利率(%) 34.2 29.2 31.0 33.5 34.5 净利率(%) 2.8 1.6 2.5 4.2 4.7 ROE(%) 3.0 1.5 2.5 4.3 4.9 EPS(摊薄/元) 0.26 0.12 0.21 0.39 0.46 P/E(倍) 61.1 130.4 75.4 41.3 35.1 P/B(倍) 1.9 1.9 1.9 1.8 1.7 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 妙可蓝多公司季报点评 通环节长，若出现食品安全问题，可能会对公司声誉及业务经营产生重大不利影响，甚至波及整个行业。2）行业竞争加剧：我国奶酪市场目前处于培育期，尤其是儿童奶酪棒行业呈现高利润率和高增速的特征，引发各方竞争者纷纷入局。虽然整体上我们认为更多的参与者加入可以共同推进消费者教育，带动整体市场规模提升，但随着奶酪行业进入成熟期，依然存在市场竞争加剧的风险。3）销售费用率上升超预期：当前儿童奶酪棒市场竞争者费用投放力度大，这是行业发展初期的特征，未来在规模效应下费用率会逐步降低。若行业竞争加剧，或出现价格战情形，销售费用率上升存在超预期风险。4）原材料价格波动风险：公司生产所需的主要原材料来自国际市场采购，国际大宗原料市场的价格波动将直接影响产品利润和公司现金流。 会计年度2023A2024E2025E2026E 资产负债表 利润表 流动资产 3,708 3,216 3,729 4,197 现金 2,396 1,921 2,380 2,789 应收票据及应收账款 108 108 115 122 其他应收款 19 25 27 29 预付账款 340 243 260 276 存货 533 603 623 650 其他流动资产 313 315 324 331 非流动资产 3,124 2,698 2,266 1,951 长期投资 0 0 0 0 固定资产 1,733 1,498 1,257 1,009 无形资产 135 113 90 68 其他非流动资产 1,256 1,087 918 874 资产总计 6,833 5,914 5,995 6,148 流动负债 1,793 941 976 1,020 短期借款 995 0 0 0 应付票据及应付账款 415 388 401 419 其他流动负债 383 553 575 601 非流动负债 737 532 326 138 长期借款 697 492 286 98 其他非流动负债 40 40 40 40 负债合计 2,530 1,473 1,302 1,158 少数股东权益 0 28 80 141 股本 514 512 512 512 资本公积 4,709 4,710 4,710 4,710 留存收益 -920 -810 -610 -374 归属母公司股东权益 4,303 4,412 4,613 4,848 负债和股东权益 6,833 5,914 5,995 6,148 单位:百万元 妙可蓝多公司季报点评 会计年度2023A2024E2025E2026E 营业收入 4,049 4,400 4,717 4,997 营业成本 2,865 3,036 3,137 3,273 税金及附加 27 24 26 27 营业费用 939 1,044 1,131 1,209 管理费用 148 136 156 175 研发费用 46 35 38 40 财务费用 25 43 11 0 资产减值损失 -7 -6 -7 -7 信用减值损失 2 0 0 0 其他收益 63 46 46 46 公允价值变动收益 -27 0 0 0 投资净收益 52 39 39 39 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润 84 161 297 351 营业外收入 3 7 7 7 营业外支出 4 4 4 4 利润总额 84 165 301 355 所得税 4 27 49 58 净利润 80 138 252 297 少数股东损益 16 28 52 61 归属母公司净利润 63 110 200 236 EBITDA 268 634 745 670 EPS（元） 0.12 0.21 0.39 0.46 单位:百万元 会计年度2023A2024E2025E2026E 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表 成长能力营业收入(%) -16.2 8.7 7.2 5.9 营业利润(%) -62.8 91.4 84.7 17.9 归属于母公司净利润(%) -53.1 72.9 82.7 17.7 获利能力毛利率(%) 29.2 31.0 33.5 34.5 净利率(%) 1.6 2.5 4.2 4.7 ROE(%) 1.5 2.5 4.3 4.9 ROIC(%) 3.6 4.7 8.5 11.0 偿债能力资产负债率(%) 37.0 24.9 21.7 18.8 净负债比率(%) -16.3 -32.2 -44.6 -53.9 流动比率 2.1 3.4 3.8 4.1 速动比率 1.5 2.4 2.8 3.1 营运能力总资产周转率 0.6 0.7 0.8 0.8 应收账款周转率 37.7 40.8 40.8 40.8 应付账款周转率 11.5 11.1 11.1 11.1 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 0.12 0.21 0.39 0.46 每股经营现金流(最新摊薄) 0.49 1.45 1.27 1.12 每股净资产(最新摊薄) 8.40 8.62 9.01 9.47 估值比率P/E 130.4 75.4 41.3 35.1 P/B 1.9 1.9 1.8 1.7 EV/EBITDA 28.2 10.9 8.5 8.7 单位:百万元 经营活动现金流 249 743 651 572 净利润 80 138 252 297 折旧摊销 159 426 433 315 财务费用 25 43 11 0 投资损失 -52 -39 -39 -39 营运资金变动 64 162 -21 -14 其他经营现金流 -26 14 14 14 投资活动现金流 1,368 25 25 25 资本支出 316 0 -0 0 长期投资 1,593 0 0 0 其他投资现金流 -541 25 25 25 筹资活动现金流 -591 -1,243 -217 -188 短期借款 -361 -995 0 0 长期借款 402 -205 -206 -188 其他筹资现金流 -632 -43 -11 -0 现金净增加额 1,024 -474 458 409 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示: 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 免责条款: 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资