2024年三季报点评：需求偏弱量价承压，期待后续改善

2024年10月31日 证券研究报告•2024年三季报点评 买入（维持）当前价：58.85元 重庆啤酒（600132）食品饮料目标价：——元（6个月） 需求偏弱量价承压，期待后续改善 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入130.6亿元，同比+0.3%；实现归母净利润13.3元，同比-0.9%。其中24Q3实现收入42亿元，同比-7.1%；实现归母净利润4.3亿元，同比-10.1%；公司业绩略低于市场预期。 消费需求持续疲软，Q3量价均有所承压。量方面，24Q3公司实现销量87.3万吨，同比-5.6%；一方面Q3啤酒消费需求偏弱，行业啤酒产量同比亦下滑；另 一方面公司去年同期存在高基数致使Q3销量承压。分价格带看，24Q3公司高档/主流/经济啤酒收入增速分别为-9.2%/-7.6%/+20%；其中疆外乌苏/1664等高端品牌受消费力下滑影响预计仍处下滑；嘉士伯/风花雪月等特色产品预计维持增长态势。价方面，受中高档啤酒销量承压影响，24Q3公司吨价同比下滑2.4%至4677元/吨水平。分区域看，24Q3年西北区/中区/南区收入增速分别为 西南证券研究发展中心 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn 相对指数表现 -10.5%/-5.2%/-9.3%，基地市场受极端天气影响增速有所承压。 结构下滑+折旧增长，Q3利润端承压。前三季度公司毛利率为49.2%，同比基本持平；其中24Q3公司毛利率为49.2%，同比-1.4pp。单三季度毛利率承压主要系：1）毛利贡献较高的高端啤酒销量下滑拉低产品结构；2）佛山三水工厂6 月起开始投产，转固后计提折旧增加生产成本；3）京A并表影响；24Q3公司吨成本同比+1.1%。费用方面，24Q3公司销售费用率为14.7%，同比-0.9pp， 19% 8% -3% -14% -25% -35% 重庆啤酒沪深300 主要系公司旺季积极控制费用投放；24Q3管理费用率同比+1pp至3.2%。综合 来看，受产品结构下滑以及折旧增加影响，24Q3公司净利率同比-0.7pp至 20.6%。 结构升级持续推进，期待后续改善。产品方面，随着消费力的持续复苏，疆外乌苏有望实现恢复性增长，同时疆内借助乌苏1984将持续改善疆内结构；公司 还将持续推进乐堡与重庆品牌的全国化扩张与内部结构升级，其中重庆品牌将逐步借助全国范围内的火锅渠道走向更多区域，两大腰部品牌放量将为公司量价提升提供充实保障。成本方面，大麦双反政策取消下带来的成本下行红利将与佛山工厂投产带来折旧相抵。展望后续，今年低基数下随着明年线下餐饮消费与啤酒需求逐步复苏，未来公司盈利能力有望持续修复。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为2.80元、2.95元、3.14元，对应动态PE分别为21倍、20倍、19倍；维持“买入”评级。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 148.15 149.66 155.56 162.12 风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。 23/1023/1224/224/424/624/8 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)4.84 流通A股(亿股)4.84 52周内股价区间(元)51.39-83.0 总市值(亿元)284.82 总资产(亿元)131.51 每股净资产(元)4.41 相关研究 1.重庆啤酒（600132）：Q2实现量升价平，盈利能力短期承压(2024-08-19) 2.重庆啤酒（600132）：Q1实现量价齐升，利润端超市场预期(2024-05-04) 3.重庆啤酒（600132）：Q4盈利有所承压，期待主流产品增长(2024-04-03) 增长率 5.53% 1.02% 3.94% 4.22% 4.重庆啤酒（600132）：主流啤酒延续高增， 归属母公司净利润（亿元） 13.37 13.57 14.29 15.19 Q3业绩符合预期(2023-11-02) 增长率 5.78% 1.55% 5.31% 6.24% 每股收益EPS（元） 2.76 2.80 2.95 3.14 净资产收益率ROE 74.25% 53.32% 42.88% 36.32% PE 21 21 20 19 PB 7.80 5.51 4.21 3.36 数据来源：Wind，西南证券 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 附表：财务预测与估值 利润表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 148.15 149.66 155.56 162.12 净利润 27.12 27.54 29.00 30.81 营业成本 75.34 75.66 78.44 81.16 折旧与摊销 4.78 3.98 4.19 4.28 营业税金及附加 9.58 9.89 10.23 10.64 财务费用 -0.60 -1.01 -1.44 -2.12 销售费用 25.33 26.04 27.22 28.61 资产减值损失 -1.01 0.00 0.00 0.00 管理费用 4.95 4.94 5.29 5.67 经营营运资本变动 -1.40 -6.79 -2.07 1.67 财务费用 -0.60 -1.01 -1.44 -2.12 其他 2.08 -0.33 -0.29 -0.29 资产减值损失 -1.01 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 30.97 23.38 29.39 34.35 投资收益 0.67 0.30 0.30 0.30 资本支出 -5.09 -4.00 -1.00 -1.10 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -5.42 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -10.51 -4.00 -1.00 -1.10 营业利润 33.53 34.44 36.12 38.45 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 0.23 0.11 0.17 0.14 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 33.76 34.55 36.29 38.59 股权融资 0.08 0.00 0.00 0.00 所得税 6.64 7.02 7.29 7.78 支付股利 -12.58 -12.57 -13.02 -13.62 净利润 27.12 27.54 29.00 30.81 其他 -14.93 1.05 1.64 2.32 少数股东损益 13.75 13.96 14.70 15.62 筹资活动现金流净额 -27.43 -11.53 -11.37 -11.30 归属母公司股东净利润 13.37 13.57 14.29 15.19 现金流量净额 -6.97 7.86 17.01 21.96 资产负债表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 27.13 34.98 51.99 73.95 成长能力 应收和预付款项 1.30 1.43 1.43 1.49 销售收入增长率 5.53% 1.02% 3.94% 4.22% 存货 21.00 21.15 22.12 23.07 营业利润增长率 1.63% 2.72% 4.88% 6.45% 其他流动资产 5.21 5.08 5.14 5.21 净利润增长率 4.82% 1.55% 5.31% 6.24% 长期股权投资 1.41 1.41 1.41 1.41 EBITDA增长率 1.46% -0.76% 3.89% 4.49% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 44.57 44.91 42.04 39.17 毛利率 49.15% 49.45% 49.57% 49.93% 无形资产和开发支出 13.76 13.45 13.13 12.82 三费率 20.03% 20.03% 19.97% 19.84% 其他非流动资产 9.48 9.78 10.08 10.38 净利率 18.30% 18.40% 18.64% 19.00% 资产总计 123.87 132.18 147.34 167.49 ROE 74.25% 53.32% 42.88% 36.32% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 21.89% 20.83% 19.68% 18.39% 应付和预收款项 31.04 33.10 33.85 34.94 ROIC -364.55% -1907% 2286.90% -1460% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 25.45% 25.00% 24.99% 25.05% 其他负债 56.31 47.44 45.85 47.73 营运能力 负债合计 87.35 80.54 79.71 82.67 总资产周转率 1.19 1.17 1.11 1.03 股本 4.84 4.84 4.84 4.84 固定资产周转率 4.03 3.95 4.01 4.38 资本公积 0.16 0.16 0.16 0.16 应收账款周转率 213.34 198.25 192.71 198.61 留存收益 16.56 17.56 18.84 20.41 存货周转率 2.81 2.85 2.90 2.90 归属母公司股东权益 21.40 22.56 23.84 25.41 销售商品提供劳务收到现金/ 105.88% — — — 少数股东权益 15.12 29.08 43.79 59.41 资本结构 股东权益合计 36.52 51.65 67.63 84.82 资产负债率 70.52% 60.93% 54.10% 49.36% 负债和股东权益合计 123.87 132.18 147.34 167.49 带息债务/总负债 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 0.67 0.84 1.10 1.36 业绩和估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 速动比率 0.41 0.56 0.79 1.05 EBITDA 37.70 37.41 38.87 40.61 股利支付率 94.14% 92.62% 91.06% 89.68% PE 21.31 20.98 19.93 18.76 每股指标 PB 7.80 5.51 4.21 3.36 每股收益 2.76 2.80 2.95 3.14 PS 1.92 1.90 1.83 1.76 每股净资产 7.55 10.67 13.97 17.53 EV/EBITDA 6.50 6.32 5.64 4.85 每股经营现金 6.40 4.83 6.07 7.10 股息率 4.42% 4.41% 4.57% 4.78% 每股股利 2.60 2.60 2.69 2.81 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内 的相对市场表现，即：以报告发布日后6个