利率周记（11月第1周）：如何看待当前同业存单利率？

核心观点与数据

• 长端利率震荡：10月以来长端利率在2.10%上方震荡，信用利差先收窄后走阔。
• 存单利率高位：在资金面企稳情况下，存单利率高举不下。

历史规律分析

• 四季度上行趋势：历史上四季度存单利率通常阶段性上行，2021年和2023年9-10月小幅上行，2022年上行幅度较大。
• 影响因素：稳增长政策预期、政府债发行放量导致资金面偏紧、银行增发存单满足流动性监管指标、非银机构负债端波动加大。

供给端分析

• 净融资平稳：当前存单净融资相对平稳，国有行未出现明显存单提价发行，供给压力整体可控。
• 单月净融资：9月国有行净融资高于季节性，10月银行系到期量与发行量加大，但净融资未明显变化。
• 利差情况：国有行同业存单一二级利差未出现明显提价发行情况。

需求端分析

• 非银机构配置：理财与货基为买入量较大的非银机构，农商行为银行系中配置规模较大的机构。
• 农商行配置趋势：10月以来农商行存单配置力度下降，但货基与理财配置规模相对平稳。
• 期限偏好变化：理财对存单配置期限偏好自2023年以来逐步以短久期为主，9月以来1Y与3M期限AAA级同业存单利差由8bp收窄至3bp。
• 未来预期：若股债比价效应减弱、存款利率下调、非银配置力度增强，存单利率有望下行，1Y-3M利差可能走阔。

外资配置影响

• 人民币债券配置：境外机构对人民币债券配置主要集中在1Y期限利率债及同业存单，自8月USDCNY掉期点上行后首次减配债券。
• 汇率与利差变化：10月15日以来人民币汇率小幅上行及掉期点下探，外资配置人民币债券的超额利差回到8月水平。

研究结论

• 债市位置：当前债市处于偏左侧位置，资金面平稳，中短债具有较高的确定性。
• 存单利率趋势：若政府债增发不超预期、非银机构配置力度增强、汇率维持稳定，存单利率有望下行，1Y-3M期限利差可能走阔。