新产品与工艺加速验证，毛利率阶段性承压

证券研究报告|2024年11月04日 核心观点公司研究·财报点评 前三季度营收同比增长33.79%，归母净利润同比增长0.1%。公司发布2024年三季度报告，前三季度实现营收22.78亿元（YoY+33.79%），归母净利润2.71亿元（YoY+0.10%）。其中，第三季度实现营收10.11亿元（YoY +44.67%，QoQ+27.14%），归母净利润1.42亿元（YoY-2.74%，QoQ+19.87%）。第三季度公司多款基于新型设备平台（PF-300M和PF-300TPlus）及新型反应腔（Supra-D）开发的工艺设备实现收入确认，推动公司第三季度收入环比高增。 新产品与新工艺加速验证，毛利率阶段性下滑。前三季度公司毛利率为43.59%（YoY-6.75pp），净利率为11.41%（YoY-4.42pp）。其中，第三季度公司毛利率达到39.27%（QoQ-7.62pp），净利率为13.61%（QoQ-0.8pp）。公司前三季度毛利率降幅较大，主要因新产品与新工艺的收入占比大幅增加，而新产品与新工艺的客户端验证需要投入较高成本，因此导致前三季度毛利率阶段性下滑。非经常性损益方面，前三季度政府补助收益为1.25亿元（YoY+23.22%），第三季度受益于公司持有的珂玛科技股票价格上涨，形成公允价值变动收益0.72亿元。截止9月末，公司合同负债余额约25.12亿元（QoQ+23.26%），存货约70.77亿元，主要系发出商品增加，前三季度公司出货金额同比增长超160%。 持续增加研发投入，新工艺机台取得突破性进展。公司在1-9月投入研发费用4.81亿元（YoY+35.75%），新产品及新工艺机台，如超高深宽比沟槽填充CVD设备、PECVDBianca工艺设备、键合套准精度量测设备等，在客户端验证取得突破性进展。同时，在ALD领域，公司集中研发氧化硅、氮化硅、氧化铝、氮化铝、氧化钛、氮化钛等六类薄膜设备。此外，公司原有PECVD、ALD、SACVD、HDPCVD、超高深宽比沟槽填充CVD等设备，伴随客户持续下单，量产规模持续增长。 投资建议：国产半导体薄膜沉积设备龙头，维持“优于大市”评级。公司作为国内半导体薄膜沉积设备龙头之一，新产品与新工艺机台有望逐步量产出货，而新机台的加速验证将增加成本与费用，导致短期盈利能力承压，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年营业收入38.09/51.70/66.35亿元（前值41.97/54.57/68.76亿元），归母净利润5.52/9.16/12.30亿元（前值8.63/11.94/15.73亿元），当前股价对应PE分别为78.2/47.1/35.1倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：下游晶圆制造产能扩充不及预期风险，新产品开发不及预期风险，国际关系波动和地缘政治风险等。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,706 2,705 3,809 5,170 6,635 (+/-%) 125.0% 58.6% 40.8% 35.7% 28.3% 净利润(百万元) 369 663 552 916 1230 (+/-%) 438.1% 79.8% -16.7% 66.1% 34.2% 每股收益（元） 2.91 3.52 1.98 3.29 4.42 EBITMargin 10.0% 11.7% 10.0% 14.5% 16.6% 净资产收益率（ROE） 9.9% 14.4% 10.8% 15.5% 17.5% 市盈率（PE） 53.2 44.1 78.2 47.1 35.1 EV/EBITDA 117.4 94.9 109.0 60.9 44.1 市净率（PB） 5.29 6.35 8.48 7.29 6.13 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 电子·半导体 证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧 021-60893306021-60871321 hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002 证券分析师：叶子证券分析师：张大为0755-81982153021-61761072 yezi3@guosen.com.cnzhangdawei1@guosen.com.cn S0980522100003S0980524100002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价155.11元 总市值/流通市值43170/23862百万元 52周最高价/最低价269.76/101.40元 近3个月日均成交额498.49百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《拓荆科技（688072.SH）-在手订单饱满，全年出货量有望创新高》——2024-05-07 《拓荆科技（688072.SH）-规模化效应逐步显现，在手订单饱满》 ——2024-03-04 《拓荆科技（688072.SH）-新签订单饱满，合同负债增至16.3 亿元》——2023-04-24 拓荆科技（688072.SH） 新产品与工艺加速验证，毛利率阶段性承压 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图1：公司营业收入及增速（亿元，%）图2：公司分季度营业收入及增速（亿元，%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司归母净利润及增速（亿元，%）图4：公司分季度归母净利润及增速（亿元，%） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图5：公司毛利率和净利率（%）图6：公司期间费用率（%） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 3827 2676 3076 2637 2762 营业收入 1706 2705 3809 5170 6635 应收款项 289 538 641 924 1207 营业成本 865 1325 2142 2775 3447 存货净额 2297 4556 5910 8112 10418 营业税金及附加 17 18 32 43 52 其他流动资产 362 658 834 1162 1519 销售费用 192 281 400 529 688 流动资产合计 6820 8457 10491 12866 15937 管理费用 81 189 180 227 286 固定资产 393 729 1176 1639 2109 研发费用 379 576 676 849 1061 无形资产及其他 44 92 88 84 81 财务费用 (18) (12) 15 12 54 其他长期资产 56 463 463 463 463 投资收益 14 3 6 7 5 长期股权投资 0 228 304 406 541 资产减值及公允价值变动 (7) 77 21 30 43 资产总计 7313 9969 12523 15458 19131 其他收入 160 321 209 230 254 短期借款及交易性金融负债 402 137 180 1045 2620 营业利润 357 729 601 1004 1349 应付款项 871 1070 1963 2501 3000 营业外净收支 8 (0) 6 5 4 其他流动负债 1674 1774 3190 4242 4936 利润总额 364 729 607 1008 1353 流动负债合计 2947 2982 5333 7788 10556 所得税费用 0 65 54 90 121 长期借款及应付债券 270 1871 1497 1048 733 少数股东损益 (4) 1 1 2 2 其他长期负债 389 525 601 698 802 归属于母公司净利润 369 663 552 916 1230 长期负债合计 659 2396 2098 1746 1535 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 3605 5378 7431 9534 12091 净利润 364 664 553 918 1232 少数股东权益 (4) (2) (1) 0 3 资产减值准备 19 (6) 13 10 12 股东权益 3712 4594 5094 5924 7037 折旧摊销 27 48 85 119 153 负债和股东权益总计 7313 9969 12523 15458 19131 公允价值变动损失 7 (77) (21) (30) (43) 财务费用 (18) (12) 15 12 54 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营运资本变动 (154) (2782) 763 (1115) (1637) 每股收益 2.91 3.52 1.98 3.29 4.42 其它 3 508 (28) (22) (66) 每股红利 0.01 0.33 0.19 0.31 0.42 经营活动现金流 248 (1657) 1380 (109) (295) 每股净资产 29.35 24.41 18.30 21.28 25.28 资本开支 (111) (481) (520) (557) (589) ROIC 20% 15% 16% 22% 23% 其它投资现金流 (40) (355) (76) (102) (136) ROE 10% 14% 11% 15% 17% 投资活动现金流 (151) (836) (596) (659) (724) 毛利率 49% 51% 44% 46% 48% 权益性融资 4 71 0 0 0 EBITMargin 10% 12% 10% 14% 17% 负债净变化 270 1601 (374) (449) (314) EBITDAMargin 12% 13% 12% 17% 19% 支付股利、利息 (1) (63) (52) (87) (116) 收入增长 125% 59% 41% 36% 28% 其它融资现金流 2518 (270) 43 865 1575 净利润增长率 438% 80% -17% 66% 34% 融资活动现金流 2790 1339 (383) 330 1144 资产负债率 49% 54% 59% 62% 63% 现金净变动 2890 (1157) 400 (438) 125 息率 0.0% 0.2% 0.2% 0.3% 0.4% 货币资金的期初余额 935 3825 2668 3068 2630 P/E 53.2 44.1 78.2 47.1 35.1 货币资金的期末余额 3825 2668 3068 2630 2754 P/B 5.3 6.4 8.5 7.3 6.1 企业自由现金流 0 (2927) 674 (874) (1070) EV/EBITDA 117.4 94.9 109.0 60.9 44.1 权益自由现金流 0 (1596) 329 (468) 141 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 投资评级标准 类别 级别 说明 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和