2024年三季报点评：收入承压，盈利明显改善，关注以旧换新政策成效

证券研究报告|2024年11月04日 核心观点公司研究·财报点评 收入延续下滑，盈利明显改善。公司发布2024年三季报点评，2024Q1-Q3 实现收入138.8亿/-16.2%，归母净利润20.3亿/-12.1%，扣非归母净利润 17.6亿/-19.9%；2024Q3收入53.0亿/-21.2%，归母净利润10.4亿/-11.6%， 扣非归母净利润9.9亿/-12.6%。收入下滑主因地产下行、宏观经济压力与消费者谨慎决策，公司深化交付质量与供应链体系等改革，多维度降本成效显现，盈利能力同环比大幅改善，Q4家具家装以旧换新政策加速落地与推进，有望提升消费者购买意愿、释放积压需求。 前三季度直营渠道稳健增长，经销与大宗业务下滑。2024Q1-Q3公司直营收入5.3亿/+4.1%，毛利率56.2%/-2.4pct，经销收入103.9亿/-18.9%，毛利率35.6%/+1.5pct，大宗收入23.5亿/-12.3%，毛利率27.6%/+0.3pct。受终端流量减少与保交楼业务影响，公司经销零售与大宗业务出现大幅下滑，直营渠道的增长则持续验证零售大家居模式的可行性。Q3末公司欧派/欧铂丽/欧铂尼品牌终端门店分别较年初减少509/76/28家，由于外部环境承压，公司积极引导优化亏损或低引流的门店，鼓励经销商挺进大家居。 各品类收入承压，衣柜与木门毛利率提升。2024Q1-Q3衣柜/橱柜/木门/卫浴收入分别为71.9/40.3/8.3/8.0亿，同比-19.0%/-22.0%/-17.1%/-1.6%，毛利率分别为40.9%/30.6%/26.8%/29.0%，同比+5.7/-3.3/+4.3/+0.2pct，其中衣柜及配套品毛利率大幅提升主要系内部的产品结构变化所致。 毛利率大幅提升，盈利改善。2024Q3毛利率40.4%/+2.7pct，预计毛利率提升主要系由于产品结构变化、强化费用管控、集中采购与供应链改革等多维度降本控费逐步显现成效，2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.1%/6.1%/4.4%/-2.7%，同比-0.05pct/+1.1pct/-0.2pct/-1.7pct，净利率 19.7%/+2.2pct，进一步聚焦利润与质量增长，强化穿越地产周期的能力。 风险提示：地产销售竣工不及预期；消费复苏不及预期；行业竞争格局恶化；原材料结构大幅波动；大家居战略推进不及预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。 公司深入推进大家居战略，营销体系组织改革提效、供应链优化降本提升盈利能力。考虑到地产进入深度调整期，公司内部转型大家居处于磨合阶段，短期经营业绩承压，调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润27.3/29.4/31.4亿（前值27.3/29.7/32.1亿），同比-10.1%/7.9%/6.8%， 对应PE=15.6/14.5/13.6x，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 22,480 22,782 19,784 20,932 21,988 (+/-%) 10.0% 1.3% -13.2% 5.8% 5.0% 归母净利润(百万元) 2688 3036 2728 2944 3143 (+/-%) 0.9% 12.9% -10.1% 7.9% 6.8% 每股收益（元） 4.41 4.98 4.48 4.83 5.16 EBITMargin 12.5% 13.6% 14.9% 15.5% 15.8% 净资产收益率（ROE） 16.3% 16.8% 14.0% 14.0% 14.0% 市盈率（PE） 15.9 14.0 15.6 14.5 13.6 EV/EBITDA 15.5 15.1 17.9 16.9 16.3 市净率（PB） 2.58 2.35 2.19 2.04 1.89 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 轻工制造·家居用品 证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063 chenweiqi@guosen.com.cnwangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004 证券分析师：邹会阳联系人：李晶0755-81981518 zouhuiyang@guosen.com.cnlijing29@guosen.com.cnS0980523020001 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价70.00元 总市值/流通市值42641/42641百万元 52周最高价/最低价89.68/40.03元 近3个月日均成交额275.91百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《欧派家居（603833.SH）-2024年半年报点评：经营短期承压，盈利能力稳中有升，大家居全案稳步落地》——2024-09-03 《欧派家居（603833.SH）-2023年报&2024年一季报点评：大家居战略稳步推进，降本提效释放利润弹性》——2024-05-06 《欧派家居（603833.SH）-一季度收入下滑14%，在手订单充足》 ——2023-04-28 《欧派家居（603833.SH）-2022年营收增长10%，衣柜及配套业务引领增长》——2023-04-26 《欧派家居（603833.SH）-全年营收增长5~15%，净利润增速放缓》——2023-01-17 欧派家居（603833.SH） 2024年三季报点评： 收入承压，盈利明显改善，关注以旧换新政策成效 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图1：公司营业收入及增速图2：公司单季营业收入及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图5：公司毛利率及净利率图6：公司单季度毛利率及净利率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图7：公司销售费用率情况图8：公司期间费用情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 表1：可比公司估值表 代码公司简称 股价 总市值亿元 23A 24E EPS 25E 26E 23A 24E PE 25E 26E PEG（24E） 投资评级 603801.SH志邦家居 14.4 62.9 1.0 1.1 1.2 1.4 14.4 13.2 11.9 10.6 1.2 优于大市 603816.SH顾家家居 33.2 272.5 2.4 2.3 2.5 2.8 13.6 14.7 13.1 11.8 3.1 优于大市 603833.SH欧派家居 70.0 426.4 5.0 4.5 4.8 5.2 14.1 15.6 14.5 13.6 13.1 优于大市 002572.SZ索菲亚 18.9 182.1 1.3 1.3 1.5 1.7 14.4 14.3 13.0 11.1 1.6 优于大市 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理和预测 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 8270 12575 15090 18107 21729 营业收入 22480 22782 19784 20932 21988 应收款项 1664 1517 1351 1458 1499 营业成本 15374 15000 12733 13466 14075 存货净额 1414 1132 1169 1167 1185 营业税金及附加 168 165 138 147 154 其他流动资产 307 370 270 304 325 销售费用 1679 1982 1899 1968 2067 流动资产合计 13381 16365 19128 22046 25867 管理费用 1336 1401 1189 1214 1273 固定资产 8119 9008 10411 11919 13252 研发费用 1123 1126 870 900 945 无形资产及其他 1061 1033 993 953 912 财务费用 (247) (308) (215) (203) (203) 投资性房地产 6040 7940 7940 7940 7940 投资收益 23 88 40 40 40 长期股权投资 11 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 (34) (22) (20) (20) (20) 资产总计 28611 34347 38472 42858 47972 其他收入 (1104) (1095) (870) (900) (945) 短期借款及交易性金融负债 4826 7854 11203 13935 17285 营业利润 3056 3513 3189 3462 3696 应付款项 1979 1746 1716 1710 1765 营业外净收支 12 24 10 10 10 其他流动负债 2869 3579 2995 3162 3286 利润总额 3068 3537 3199 3472 3706 流动负债合计 9675 13180 15913 18808 22336 所得税费用 385 511 480 538 574 长期借款及应付债券 1607 2289 2289 2289 2289 少数股东损益 (6) (10) (9) (10) (11) 其他长期负债 816 762 794 819 839 归属于母公司净利润 2688 3036 2728 2944 3143 长期负债合计 2422 3051 3082 3108 3128 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 12097 16231 18996 21915 25463 净利润 2688 3036 2728 2944 3143 少数股东权益 6 (1) (5) (10) (16) 资产减值准备 0 0 0 0 0 股东权益 16508 18117 19481 20953 22524 折旧摊销 743 797 484 588 702 负债和股东权益总计 28611 34347 38472 42858 47972 公允价值变动损失 34 22 20 20 20 财务费用 (247) (308) (215) (203) (203) 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营运资本变动 (3265) (1110) (355) 49 117 每股收益 4.41 4.98 4.48 4.83 5.16 其它 (3) (6) (5) (5) (5) 每股红利 2.02 2.17 2.24 2.42 2.58 经营活动现金流 197 2739 2873 3595 3977 每股净资产 27.10 29.74 31.98 34.40 36.98 资本开支 0 (1629) (1866) (2076) (2015) ROIC 15% 12% 9% 9% 8% 其它投资现金流 (48) 953 (477) 238 (119) ROE 16% 17% 14% 14% 14% 投资活动现金流 (43) (666) (2343) (1838) (2134) 毛利率 32% 34% 36% 36% 36% 权益性融资 40 1 0 0 0 EBITMargin 12% 14% 15% 15% 16% 负债净变化 5 6