基础化工行业2024年三季报总结：化工盈利或筑底，产能周期见拐点

证券研究报告|行业季度策略 基础化工 2024年11月05日 基础化工 化工盈利或筑底，产能周期见拐点 ——基础化工行业2024年三季报总结 优于大市（维持） 证券分析师 投资要点： 王华炳 资格编号：S0120524100001 邮箱：wanghb3＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 基础化工沪深300 26% 17% 9% 0% -9% -17% -26%2023-112024-032024-07 -34% 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《民爆9月数据向好，政策利好生物航煤》，2024.11.4 2.《部分农药价格触底反弹，关注农药板块底部机会》，2024.10.28 3.《并购重组行情升温，部分农药价格反弹》，2024.10.27 4.《维生素供给扰动持续，有望开启新一轮上涨》，2024.10.20 5.《供需侧双重利好，制冷剂景气有望超预期》，2024.10.20 产品价格底部震荡，化工盈利有所承压。进入三季度以来，原油等能源价格震荡下行。三季度WTI原油期货均价75.34美元/桶，同比-8.22%，环比-6.51%；NYMEX天然气期货均价2.14美元/百万英热单位，同比-17.25%，环比-4.85%。原材料成 本下行叠加宏观需求走弱背景下，化工品价格处于底部区域震荡，三季度CCPI指数均值录得4537.44点，同比-3.13%，环比-4.13%。前三季度基础化工行业营收规模实现小幅增长，同比+2.27%，我们认为总量上或主要是企业通过以量补价支撑收入增长，同时我们观测到部分子行业已出现亮点：橡胶制品主要得益于三季度主要橡胶产品价格普涨，并向橡胶制品行业传导，使其收入同比大幅增长19.69%；轮胎板块主要系我国高性价比轮胎产品出海扩张步伐加速，助力收入同比增长13.58%；氟化工受益于制冷剂在生产配额约束下恢复性上行，行业收入同比大幅增长11.44%。行业归母净利润则未摆脱下跌，同比-0.92%，但同比降幅显著收窄。 “金九银十”旺季不旺，利润水平有所下降。24Q1-Q3行业毛利率16.91%，同比 +0.13pct；归母净利润率5.79%，同比-0.19pct。单三季度行业毛利率为16.22%， 同比-0.35pct，环比-1.12pct；归母净利润率5.01%，同比-0.34%，环比-1.29pct。当前行业毛利率、归母净利润率自22年起明显下滑，24年以来虽略有边际改善，但盈利修复缓慢，至今仍均处于相对底部位置。子行业中前三季度毛利率同比改善幅度居前的行业有食品及饲料添加剂（+3.91pct）、炭黑（+2.72pct）、氯碱 （+2.66pct）、煤化工（+2.47pct）、轮胎（+2.38pct）；而钾肥（-5.13pct）、膜材料 （-3.14pct）、橡胶制品（-3.07pct）、电子化学品II（I-2.81pct）、塑料制品（-2.11pct）等子行业毛利率同比下滑较多。净利润率方面，轮胎（+2.42pct）、炭黑（+2.25pct）、食品及饲料添加剂（+2.10pct）、氯碱（+1.64pct）、涂料油墨（+1.59pct）等行业前三季度归母净利润率同比改善幅度居前，而钾肥（-7.50pct）、膜材料（-4.15pct）、电子化学品III（-3.50pct）、农药（-3.04pct）、塑料制品（-2.60pct）归母净利润率同比下降较多。 盈利质量无虞，偿债压力可控。现金流角度看，24Q1-Q3行业经营性现金流同比 +10.01%，分季度看，24Q3行业经营性现金流同比+9.26%。从净现比看，2018 年以来行业净现比均高于1，或反映行业盈利质量始终较好。资产负债率角度看，截至24Q3基础化工行业资产负债率48.24%，环比微增0.31pct，22年以来呈现温和增长趋势，整体处于可控水平。三季度单季多数子行业资产负债率环比提高，其中塑料制品（+2.78pct）、氯碱（+2.11pct）、改性塑料（+1.45pct）、合成树脂 （+1.40pct）、聚氨酯（+1.01pct）的资产负债率环比增幅较大，而钛白粉（-1.12pct）、化纤（-1.08pct）、磷肥及磷化工（-1.02pct）、钾肥（-0.79pct）食品及饲料添加剂 （-0.79pct）资产负债率改善较多。 在建工程与资本开支增速放缓，高速投产周期或迎来拐点。经历了2020-2022年化工行业的高景气周期后，近年来行业产能扩张较快，在供给端构成一定压力。截至24Q1-Q3，基础化工行业在建工程合计4436.38亿元，同比+7.82%，但较23 年全年增速收缩7.00pct。其中三季度橡胶制品（+54.93%）、胶粘剂及胶带 （+50.44%）、民爆制品（+48.19%）、聚氨酯（+47.33%）、钾肥（+45.63%）在建工程同比涨幅居前，氮肥（-54.50%）、钛白粉（-38.06%）、其他化学原料（-36.35%）、涂料油墨（-34.72%）、复合肥（-20.25%）在建工程规模下降较多。从占比角度看，前三季度基础化工行业在建工程占固定资产比例为33.07%，同比-2.53pct，23年同比-1.58pct，降幅扩大0.95pct。资本性支出方面，24Q3行业资本性支出为532.21亿元,同比-6.16%，行业资本性支出占营业收入比重为8.58%，同比-3.88pct。其中 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 纯碱（+39.20%）、氯碱（+30.45%）、化纤（+28.29%）、合成树脂（+11.88%）、氟化工（+6.94%）资本开支涨幅居前，有机硅（-96.51%）、橡胶制品（-75.91%）、煤化工（-71.65%）、钾肥（-69.98%）、其他精细化工及新材料（-62.42%）等子行业资本开支规模下降较多。我们认为，在建工程占固定资产和资本开支占营收比例均向下，或反映化工行业产能扩张步伐开始趋于理性，供给端压力有望持续边际缓解。 建议关注四条主线：①核心资产进入长期配置价值区间。当下化工品盈利或已筑底，基本面下行风险充分释放，化工白马有望迎来估值与盈利双击修复。关注：宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、卫星化学。②供给短缺或约束的行业率先迎来弹性。部分化工品的供给端已出现扰动，关注相关企业涨价带来的业绩弹性。维生素：浙 江医药、新和成、能特科技。三氯蔗糖：金禾实业。制冷剂：巨化股份、三美股份、东岳集团。涤纶长丝：桐昆股份、新凤鸣。③重视需求确定性向上的方向。民爆：易普力、江南化工、广东宏大、雪峰科技、高争民爆等。改性塑料：金发科技、会通股份、国恩股份。复合肥：史丹利、新洋丰、云图控股等。④重视化工高分红资源股价值重估。新国九条引领资本市场高质量发展，高分红资产有望迎来价值重 估。磷矿：云天化、芭田股份、川恒股份。钛矿：龙佰集团。天然碱：远兴能源。 原油：中国海油、中国石油、中国石化。 风险提示：宏观经济下行风险、原料价格大幅波动、下游需求不及预期、产能大幅扩张风险、安全生产与环保风险、企业经营风险。 内容目录 1.营收与利润：前三季度营收略增，归母净利润同比降幅收窄6 2.盈利能力：前三季度毛利率微增，费用率上升，归母净利率略有下滑10 3.现金流：经营性现金流同比改善，净现比表现优秀17 4.投资与研发：在建工程、资本开支增速均下滑，大扩产周期迎来拐点20 5.偿债能力：24Q3行业资产负债率微增，偿债压力可控23 6.四季度投资建议25 7.风险提示26 图表目录 图1：2018-2024Q1-Q3化工行业营收及同比增速6 图2：2018-2024Q1-Q3化工行业归母净利润及同比增速6 图3：2022年以来化工行业单季度营收及同比增速7 图4：2022年以来化工行业单季度归母净利润及同比增速7 图5：2018-2024Q1-Q3化工行业毛利率10 图6：2022年以来化工行业单季度毛利率10 图7：2018-2024Q1-Q3化工行业期间费用率12 图8：2022年以来化工行业单季度期间费用率12 图9：2018-2024Q1-Q3化工行业研发费用率14 图10：2022年以来化工行业单季度研发费用率14 图11：2018-2024Q1-Q3化工行业归母净利润率15 图12：化工行业单季度归母净利润率15 图13：2022年以来化工行业单季度ROE（年化）16 图14：2018-2024Q1-Q3化工行业经营性现金流及同比增速18 图15：2022年以来化工行业单季度经营性现金流及同比增速18 图16：2018-2024Q1-Q3化工行业净现比18 图17：化工行业固定资产与在建工程以及对应同比增速20 图18：化工行业在建工程占固定资产比例及同比变动20 图19：化工行业单季度资本性支出规模及同比增速22 图20：化工行业单季度资本性支出占营业收入比例22 图21：化工行业资产负债率23 表1：2018-2024Q1-Q3化工各子行业营业收入同比变动情况7 表2：2018-2024Q1-Q3化工各子行业归母净利润同比变动情况8 表3：2022年以来化工各子行业单季度营业收入同比变动情况9 表4：2022年以来化工各子行业单季度归母净利润同比变动情况9 表5：2018-2024Q1-Q3化工各子行业毛利率情况10 表6：2022年以来化工各子行业单季度毛利率情况11 表7：2018-2024Q1-Q3化工各子行业期间费用率情况13 表8：2022年以来化工各子行业单季度期间费用率情况14 表9：2018-2024Q1-Q3化工各子行业归母净利润率情况15 表10：2022年以来化工各子行业单季度归母净利润率情况16 表11：2022年以来化工各子行业单季度ROE（年化）情况17 表12：2018-2024Q1-Q3化工各子行业经营性现金流同比变动情况19 表13：2022年以来化工各子行业单季度经营性现金流同比变动情况19 表14：2022年以来化工各子行业单季度在建工程同比变动情况21 表15：2022年以来化工各子行业单季度在建工程占固定资产比重22 表16：2022年以来化工各子行业单季度资本性支出同比变动情况23 表17：2022年以来化工各子行业单季度资产负债率情况24 截至2024年10月31日，基础化工行业三季报已经全部披露完毕，我们以申万行业分类为基础，对基础化工板块进行三季报总结分析。对于基础化工板块，为了使分析更忠于现实情况中基础化工板块公司经营情况的变动，我们剔除了基础化工板块中产业链与化工行业相关度较低的瑞华技术、一致魔芋、平安电工等21家公司，并新增了未在申万基础化工分类中的赛轮轮胎、新宙邦、硅烷科技等 32家化工行业覆盖公司。最终，我们总共选定了基础化工行业的437家公司作为 本报告所分析的公司样本名单（注：由于名单内各公司上市时间不同，2017-2024Q1-Q3的样本分析期间前期少数未上市公司不纳入当期数据分析）。 1.营收与利润：前三季度营收略增，归母净利润同比降幅收窄 前三季度营收同比略增，归母净利润同比微降。24Q1-Q3基础化工行业实现营业收入17888.14亿元，同比+2.27%，实现归母净利润1035.47亿元，虽同比 -0.92%，但降幅已较2023年全年的-45.34%大幅收窄。 图1：2018-2024Q1-Q3化工行业营收及同比增速图2：2018-2024Q1-Q3化工行业归母净利润及同比增速 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2500 2000 1500 1000 500 0 150% 100% 50% 0% -50% -100% 行业营业收入（亿元）同比（%）行业归母净利润（亿元）同比（%） 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 三季度单季营收同比略增，归母净利润同比下滑。24Q3基础化工行业实现营业收入6169.38亿元，环比-1