2024三季报点评：当季经营承压，后续弹性可期

证券研究报告 非金融公司|公司点评|华帝股份（002035） 2024三季报点评： 当季经营承压，后续弹性可期 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月04日 证券研究报告 |报告要点 9月以来行业零售已显著改善，但终端传导至企业出货仍一定时滞，华帝三季度经营仍有压力。后续考虑到政策对终端需求的大幅提振，同期较为充分的坏账计提，后续四季度公司收入增长且盈利弹性值得期待；我们预计公司2024-2026年业绩分别同比+33%/+16%/+8%，对应当前估值11X/10X/9X，维持公司“买入”评级。 |分析师及联系人 管泉森 孙珊 崔甜甜 SAC：S0590523100007SAC：S0590523110003SAC：S0590523110009 请务必阅读报告末页的重要声明1/6 非金融公司|公司点评 2024年11月04日 华帝股份(002035) 2024三季报点评： 当季经营承压，后续弹性可期 华帝股份 沪深300 50% 27% 3% -20% 2023/112024/32024/72024/10 行业： 家用电器/厨卫电器 投资评级：买入（维持） 当前价格：7.80元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 848/781 流通A股市值(百万元) 6,088.08 每股净资产(元) 4.36 资产负债率(%) 46.49 一年内最高/最低(元) 8.82/4.68 股价相对走势 相关报告 1、《华帝股份（002035）：2024年中报点评：经营处于改善周期，静待政策效果兑现》2024.09.01 2、《华帝股份（002035）：2023A&2024Q1业绩点评：步入上行通道，经营表现超预期》2024.04.28 扫码查看更多 事件 2024前三季度公司实现营收45.76亿，同比+3.27%，归属净利润4.04亿，同比 +12.28%，扣非净利润3.87亿，同比+12.00%。单三季度实现营收14.75亿元，同 比-4.94%，归属净利润1.04亿，同比+5.68%，扣非净利润0.95亿，同比-5.26% 当季收入承压，四季度改善确定 24Q3公司收入同比-5%，分渠道看，我们预计线下渠道微跌，其中下沉渠道增长降速，经销渠道预计下滑；电商渠道预计环比改善；工程渠道仍延续大幅下滑趋势海外预计实现平稳增长。以旧换新政策落地后，厨房大电终端需求显著改善，奥维推总显示油烟机全渠道销额7/8/9月分别同比-1%/-2%/+43%，但由于零售传导至收入存在时滞，24Q3收入仍下滑，进一步结合10月动销，24Q4收入改善确定。 毛利率承压，减值减少增厚业绩 24Q3公司毛利率同比-2.5pct，主因在于产品结构走弱。24Q3期间费用率同比 +1.3pct，其中研发费用率+1.2pct，公司投入加大；24Q3销售/管理/财务费用率分别同比+0.4/-0.4/+0.1pct，总体表现平稳。此外，公司信用减值损失（坏账准备）冲回，而同期计提较多，从而显著增厚当期业绩。综上，24Q3公司毛利率下滑且研发费用率提升，但坏账计提明显减少，带动归属净利率同比提升0.7pct。 终端动销向好，静待后续经营弹性 在总体偏弱的需求环境下，公司当期收入有所下滑，但营收表现依然优于同类公司。考虑到以旧换新政策对大厨电行业需求的带动，公司后续收入弹性可期；奥维推总显示9月油烟机/燃气灶零售额增速分别为+43%/+37%，洗碗机/集成灶分别 +27%/-16%，而10月终端零售进一步加速，收入规模扩张背景下，盈利改善可期 维持公司“买入”评级 9月以来行业零售已显著改善，但终端传导至企业出货仍一定时滞，华帝三季度经营仍有压力。后续考虑到政策对终端需求的大幅提振，同期较为充分的坏账计提后续四季度公司收入增长且盈利弹性值得期待；我们预计公司2024-2026年业绩分别同比+33%/+16%/+8%，对应当前估值11X/10X/9X，维持公司“买入”评级。风险提示：1、新房装修需求下滑超预期；2、行业竞争压力加剧；3、原材料价格大幅波动 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5819 6233 6720 7552 8132 增长率（%） 4.13% 7.12% 7.82% 12.38% 7.68% EBITDA（百万元） 282 617 1057 1244 1364 归母净利润（百万元） 143 447 594 690 745 增长率（%） -30.98% 212.50% 32.80% 16.23% 8.01% EPS（元/股） 0.17 0.53 0.70 0.81 0.88 市盈率（P/E） 46.2 14.8 11.1 9.6 8.9 市净率（P/B） 2.0 1.8 1.7 1.6 1.4 EV/EBITDA 11.5 4.9 4.4 3.5 2.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年11月01日收盘价 图表1：2024Q3公司营业收入同比-4.9%图表2：2024Q3公司归属净利润同比+5.7% 2080% 18 60% 16 1440% 1220% 10 80% 6-20% 4 -40% 2 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 0-60% 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 200% 150% 100% 50% 0% 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 -50% -100% -150% -200% 营业收入（亿）同比（右轴） 归属净利润（亿）同比（右轴） 资料来源：iFinD，国联证券研究所资料来源：iFinD，国联证券研究所 图表3：华帝股份2024Q3及2024Q1-Q3利润表项目变化 2024Q3 2023Q3 同比变动 2024Q1-Q3 2023Q1-Q3 同比变动 营业收入 100.00% 100.00% - 100.00% 100.00% - 营业成本 59.89% 57.39% 2.50pct 59.50% 58.21% 1.29pct 毛利率 40.11% 42.61% -2.50pct 40.50% 41.79% -1.29pct 营业税金及附加 0.61% 0.58% 0.03pct 0.58% 0.62% -0.04pct 销售费用率 25.77% 25.37% 0.40pct 24.17% 24.01% 0.17pct 管理费用率 4.47% 4.86% -0.40pct 4.19% 4.66% -0.46pct 研发费用率 4.72% 3.53% 1.19pct 4.29% 3.95% 0.34pct 财务费用率 -0.06% -0.14% 0.08pct -0.26% -0.16% -0.11pct 其他收益 1.74% 1.52% 0.22pct 1.84% 1.45% 0.40pct 投资净收益 0.53% 0.45% 0.08pct 0.52% 0.47% 0.05pct 公允价值变动净收益 0.03% -0.60% 0.64pct -0.05% 0.00% -0.05pct 信用减值损失 -2.29% 1.80% -4.09pct -0.69% 1.00% -1.69pct 资产减值损失 1.75% 0.96% 0.79pct 0.78% 0.40% 0.39pct 资产处置收益 0.00% -0.01% 0.01pct 0.00% -0.01% 0.01pct 营业利润率 7.44% 7.00% 0.43pct 9.74% 9.22% 0.51pct 营业外收入 0.38% 0.07% 0.32pct 0.23% 0.07% 0.16pct 营业外支出 0.04% 0.13% -0.09pct 0.09% 0.10% -0.01pct 利润总额 7.77% 6.94% 0.84pct 9.87% 9.19% 0.69pct 所得税 0.74% 0.52% 0.23pct 1.08% 1.02% 0.06pct 净利润 7.03% 6.42% 0.61pct 8.79% 8.17% 0.62pct 少数股东损益 -0.04% 0.06% -0.10pct -0.03% 0.05% -0.09pct 归属母公司股东净利润 7.07% 6.36% 0.71pct 8.82% 8.12% 0.71pct 资料来源：iFinD，公司公告，国联证券研究所 1.风险提示 1、新房装修需求下滑超预期；厨房大电的产品需求中，受新房装修驱动的比例仍然较高，但近年来地产销售及传导至竣工的下滑压力偏大，后续可能对厨房大电的需求产生较大负面干扰。 2、行业竞争压力加剧；厨房大电行业龙头历来定位中高端，当前行业逐步走向存量市场阶段，对于早期竞争相对缺位的中低端市场，龙头或加大布局的力度，行业价格 竞争压力或较大。 3、原材料价格大幅波动；公司作为制造企业，原材料成本为营业成本的主要构成，若原材料价格出现大幅波动，则公司盈利能力将受到影响。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1632 1545 1220 1654 2163 营业收入 5819 6233 6720 7552 8132 应收账款+票据 1585 1260 1716 1929 2077 营业成本 3519 3604 3961 4410 4738 预付账款 31 31 32 36 39 营业税金及附加 39 41 43 48 52 存货 771 801 949 1057 1135 营业费用 1417 1542 1629 1831 1972 其他 669 1396 1421 1428 1433 管理费用 512 530 538 605 651 流动资产合计 4688 5033 5339 6104 6847 财务费用 -10 -10 -4 -5 -7 长期股权投资 3 6 9 12 15 资产减值损失 -26 -45 -27 -30 -33 固定资产 1305 1310 1170 1130 1039 公允价值变动收益 19 -4 0 0 0 在建工程 61 142 269 245 221 投资净收益 29 41 34 34 34 无形资产 194 317 331 411 458 其他 -215 -36 65 62 61 其他非流动资产 448 390 469 448 448 营业利润 147 481 625 729 788 非流动资产合计 2012 2166 2247 2245 2181 营业外净收益 -1 15 15 15 15 资产总计 6699 7199 7586 8349 9028 利润总额 146 496 640 744 803 短期借款 179 50 0 0 0 所得税 -6 48 25 30 32 应付账款+票据 2136 2414 2540 2828 3038 净利润 152 449 614 714 771 其他 886 1014 1020 1140 1225 少数股东损益 9 2 20 24 26 流动负债合计 3201 3478 3559 3968 4264 归属于母公司净利润 143 447 594 690 745 长期带息负债 53 1 2 1 0 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率