商誉减值叠加经营承压影响当季利润，轻装上阵静待行业后续恢复

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 家家悦（603708） 证券研究报告 2022年02月05日 投资评级 行业 商业贸易/一般零售 6个月评级 增持（调低评级） 当前价格 14.3元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 608.40 流通A股股本(百万股) 608.40 A股总市值(百万元) 8,700.14 流通A股市值(百万元) 8,700.14 每股净资产(元) 4.22 资产负债率(%) 80.56 一年内最高/最低(元) 25.75/14.10 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 李田 联系人 litiana@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《家家悦-半年报点评:家家悦：多因素拖累同店表现、开店更注重加密提效，期待后续竞争或趋缓、门店整合下经营不断改善》 2021-09-07 2 《家家悦-年报点评报告:展店提速+改造升级推动收入逐季改善，4Q17单季增速10.13%！》 2018-04-10 3 《家家悦-公司点评:受让青岛维客51%股权并增资，强化供应链优势同时提速青岛门店落地！》 2017-12-26 股价走势 商誉减值叠加经营承压影响当季利润，轻装上阵静待行业后续恢复 事件： 公司发布业绩预告，经财务部门初步测算，预计2021年度实现营业收入约175亿元，比同期增长约5%；实现归属于上市公司股东的净利润-2.6到-3亿元，公司预计2021年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润-3.04亿元至-3.44亿元，同比由盈转亏；商誉减值对本期利润影响较大，剔除后预计本期实现归属于上市公司股东的净利润为2,500万元至3,500万元。 点评：实际经营受疫情及经济下行影响，公司本期业绩承压。从门店销售上看，可比店上，公司同店销售同比下降，且同期国家出台了社保减免、能源费优惠等相关政策，影响本期运营管理费用率同比上升，导致门店利润同比减少；新店上，新增门店培育爬坡期较长，前期运营成本较高，增加了亏损，2020年、2021年分别新增门店132家、117家（含并购纳入合并的门店），因疫情及经济下行，以上门店影响当期利润；此外，公司适度加大闭店力度，以减少相关门店在2022年及以后年度的经营亏损。2021年共关闭了43家门店，因闭店长期待摊费用一次性处理等因素影响亏损增加。我们预计，公司Q4在销售、毛利、费用等方面或较Q3进一步承压。 利润由盈转亏，实际经营好于利润表观表现，轻装上阵有利后续恢复。除经营因素外，主要原因包括公司结合疫情影响、市场环境不确定性等因素综合考虑，并根据审慎原则，公司对维乐惠超市、维客商业连锁将计提商誉减值损失29,100.00万元至32,900.00万元；本期适用新租赁准则，对利润的同比减少有一定影响，同时闭店有利于提高整体经营效率。 投资建议：在猪肉等推动CPI温和复苏、社区团购整体受到监管及长期疫情有望修复及稳经济稳消费的大背景下，超市经营环境有望恢复。公司自身方面，一则高生鲜占比具备高业绩弹性，二则经营效率有望进一步提升，三则公司精细化管理，具备较高的供应链壁垒，因疫情、消费下滑和商誉减值等超预期，下调盈利预测自3.4、3.6、4.1亿至-2.9、2.4和3.8亿元（小幅下调公司2021-2023年营收、小幅上调期间费用率，并在2021年中计提了非经营性因素的财务影响），评级下调为增持评级。 风险提示：疫情反复，开店数量不达预期，消费下滑超预期，商誉减值，业绩预测是公司初步测算结果、具体财务数据以正式年报为准。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 15,263.76 16,678.47 17,512.39 20,121.74 23,140.00 增长率(%) 19.90 9.27 5.00 14.90 15.00 EBITDA(百万元) 798.05 881.72 113.78 755.25 981.71 净利润(百万元) 457.55 427.61 (293.57) 239.33 375.41 增长率(%) 6.43 (6.54) (168.65) (181.53) 56.86 EPS(元/股) 0.75 0.70 (0.48) 0.39 0.62 市盈率(P/E) 19.01 20.35 (29.64) 36.35 23.18 市净率(P/B) 2.98 2.88 3.17 3.05 2.89 市销率(P/S) 0.57 0.52 0.50 0.43 0.38 EV/EBITDA 15.76 12.70 65.36 10.49 6.33 资料来源：wind，天风证券研究所 -28%-20%-12%-4%4%12%20%2021-022021-062021-10家家悦一般零售沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,702.69 2,083.40 1,400.99 1,609.74 2,418.81 营业收入 15,263.76 16,678.47 17,512.39 20,121.74 23,140.00 应收票据及应收账款 37.72 68.26 13.11 80.38 27.14 营业成本 11,929.24 12,762.81 13,396.98 15,292.52 17,482.27 预付账款 357.60 453.08 295.56 589.18 443.75 营业税金及附加 52.51 58.17 70.05 80.49 92.56 存货 2,118.19 2,083.16 2,764.01 2,768.99 3,556.29 营业费用 2,406.22 2,944.37 3,344.87 3,722.52 4,234.62 其他 297.42 275.81 242.40 318.26 289.88 管理费用 318.74 333.11 402.79 438.65 509.08 流动资产合计 4,513.62 4,963.72 4,716.08 5,366.55 6,735.87 研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 209.66 211.22 211.22 211.22 211.22 财务费用 4.56 18.95 245.17 281.70 323.96 固定资产 2,386.93 2,725.21 2,740.45 2,725.18 2,678.59 资产减值损失 3.82 (4.28) 355.00 0.26 0.26 在建工程 147.34 294.18 212.51 175.51 135.30 公允价值变动收益 0.38 0.00 13.46 4.49 (7.48) 无形资产 188.48 392.07 365.89 339.70 313.52 投资净收益 29.02 13.21 5.00 5.00 5.00 其他 1,058.99 1,211.85 1,078.85 967.05 831.95 其他 (87.66) (33.03) (36.92) (18.97) 4.95 非流动资产合计 3,991.40 4,834.53 4,608.92 4,418.65 4,170.57 营业利润 606.94 585.15 (284.00) 315.08 494.77 资产总计 8,505.02 9,798.25 9,325.00 9,785.20 10,906.45 营业外收入 10.33 14.02 11.16 12.05 13.02 短期借款 160.00 525.93 583.88 1,077.44 0.00 营业外支出 11.10 15.94 14.57 14.71 17.74 应付票据及应付账款 2,904.86 2,690.85 2,701.01 3,453.75 3,582.32 利润总额 606.17 583.23 (287.41) 312.42 490.05 其他 2,295.00 2,730.86 2,833.14 1,852.40 3,722.36 所得税 158.22 181.00 0.00 78.11 122.51 流动负债合计 5,359.86 5,947.64 6,118.04 6,383.58 7,304.68 净利润 447.95 402.23 (287.41) 234.32 367.54 长期借款 0.00 0.00 0.00 34.20 0.00 少数股东损益 (9.60) (25.38) 6.16 (5.02) (7.87) 应付债券 0.00 557.73 185.91 247.88 330.50 归属于母公司净利润 457.55 427.61 (293.57) 239.33 375.41 其他 74.64 70.08 70.61 71.78 70.82 每股收益（元） 0.75 0.70 (0.48) 0.39 0.62 非流动负债合计 74.64 627.81 256.51 353.86 401.33 负债合计 5,434.50 6,575.45 6,374.55 6,737.44 7,706.01 少数股东权益 153.13 197.88 203.73 198.80 191.10 主要财务比率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 股本 608.40 608.40 608.40 608.40 608.40 成长能力 资本公积 1,162.93 1,162.95 1,162.95 1,162.95 1,162.95 营业收入 19.90% 9.27% 5.00% 14.90% 15.00% 留存收益 2,308.45 2,431.88 2,138.32 2,240.56 2,400.94 营业利润 18.30% -3.59% -148.54% -210.94% 57.03% 其他 (1,162.40) (1,178.32) (1,162.95) (1,162.95) (1,162.95) 归属于母公司净利润 6.43% -6.54% -168.65% -181.53% 56.86% 股东权益合计 3,070.52 3,222.80 2,950.45 3,047.76 3,200.44 获利能力 负债和股东权益总计 8,505.02 9,798.25 9,325.00 9,785.20 10,906.45 毛利率 21.85% 23.48% 23.50% 24.00% 24.45% 净利率 3.00% 2.56% -1.68% 1.19% 1.62% ROE 15.68% 14.14% -10.69% 8.40% 12.47% ROIC 300.30% 60.82% -3.06% 30.17% 29.68% 现金流量表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 偿债能力 净利润 447.95 402.23 (293.57) 239.33 375.41 资产负债率 63.90% 67.11% 68.36% 68.85% 70.66% 折旧摊销 312.37 395.17 152.61 158.46 162.97 净负债率 -50.24% -31.02% -21.39% -8.21% -65.25% 财务费用 (0.00) 18.26 245.17 28