高质量牛启动（上）：519行情再现

核心观点 高质量牛启动（上）：519行情再现 近期，A股市场大涨，牛市呼之欲出。我们分析对比了当前国内外市场环境、政策环境、指数回调的时间和空间，发现和1999年519行情前的情况类似，具体情况如下： 国际环境相似，科技革命，美债降息，中美交恶 人工智能驱动VS互联网技术驱动：20世纪90年代，是互联网技术大力发展，最终催生了2000年的互联网泡沫行情。如今是人工智能驱动的技术逐步得到应用，纳斯达克指数在英伟达的带领下创出新高。 预防衰退，美联储降息：1995年-1998年，美国为了预防经济衰退，应对亚洲金融危机的冲击，开启了降息；2024年9月，美国经济走弱，也是为了预防衰退，结束了加息的周期，降息50BP。 中美交恶，地缘环境复杂：1996年，台海危机，1999年，美国轰炸我国驻南联盟的大使馆，2001年，中美撞机。2018年以来中美脱钩断链持续演绎，从政治到军事，从经济到科技，美国对中国开启了全方面的打压。 国内环境相似：经济回落，通缩螺旋，信心不足 1998年，国企员工下岗失业，经济陷入通缩螺旋。当时国企效率低下，经济增速和社会消费持续回落，价格低迷，CPI和PPI转负，GDP平减指数也是连续7个季度为负，老百姓信心严重不足。 2024年，企业降本增效裁员，经济陷入低迷期。收入和需求端不容乐观，青年调查失业率创出新高，社会消费低迷。价格端，CPI在0附近，长期低于3%的通胀目标，PPI连续23个月负增长，GDP平减指数也是罕见的连续5个季度负增长。利润端，工业增加值增速继续回落，8月份的规模以上工业企业利润更是大降17.8%，创下去年4月以来新低。 政策环境相似：降息降准，长期资金入市 官媒均发声，支持资本市场发展,鼓励投资者坚定信心。 央行均降息降准，为资本市场提供流动性。 监管层均表态支持资本市场，引进长期资金入市。 国家均发文支持国企改革，支持科技创新。 市场环境相似：回调时间和空间充分 从市场回调的时间和空间来看，本轮市场底部和519 行情前比较相似。 风险提示：政策效果不及预期，地缘冲突加剧。 大同证券研究中心分析师：王晓 执业证书编号：S0770524040001邮箱：wangxiao@dtsbc.com.cn 分析师：张坤飞 执业证书编号：S0770524020001邮箱：zhangkf@dtsbc.com.cn 地址：山西太原长治路111号山西世贸中心A座F12、F13 网址： http://www.dtsbc.com.cn 一、国际环境相似，科技革命，美债降息，中美交恶 人工智能驱动VS互联网技术驱动。20世纪90年代，互联网技术开始普及并得到大力发展，最终出现2000年的互联网泡沫行情。如今，随着ChatGpt的普及，人工智能驱动的技术也开始逐步得到应用，纳斯达克指数在英伟达的带领下，如同当年走势一样也在持续的创出新高。 预防衰退，美联储降息。1995年-1998年，美国为了预防经济衰退，应对亚洲金融危机的冲击，开启了降息；2024年9月，同样的，美国经济走弱，为了预防衰退，结束了加息周期，降息50BP。 中美交恶，地缘环境复杂。上个世纪90年代，苏联解体，东欧剧变，美国成为全球唯一的超级大国。对中国的政策也开始从之前的联合转变为打压，1996年，台海危机爆发；1999年，美国轰炸我国驻南联盟的大使馆；2001年，中美撞机。如今，随着中国综合实力的抬升，2018年以来中美脱钩断链持续演绎，美国目前已经开始从政治到军事，从经济到科技，美国对中国开启了全方面的打压。 从大的国际环境来看，当前和1999年的5.19行情前的环境比较相似。 70.00 7.0000 65.006.0000 60.00 5.0000 55.00 4.0000 50.00 3.0000 45.00 2.0000 40.00 1.0000 35.00 0.0000 30.00 图表1：PMI回调，市场预期美国或将衰退图表2：美联储降息，将政策目标利率下调 1994-02 1995-04 1996-06 1997-08 1998-10 1999-12 2001-02 2002-04 2003-06 2004-08 2005-10 2006-12 2008-02 2009-04 2010-06 2011-08 2012-10 2013-12 2015-02 2016-04 2017-06 2018-08 2019-10 2020-12 2022-02 2023-04 2024-06 数据来源：Wind、同花顺，大同证券数据来源：Wind、同花顺，大同证券 20,000 15,000 10,000 5,000 0 图表3：1999年，纳斯达克开启互联网牛市；2023年，纳斯达克走出人工智能牛 数据来源：Wind、同花顺，大同证券 二、国内环境相似，经济回落，通缩螺旋，信心不足 1998年，国企员工下岗失业，经济陷入通缩螺旋。1998年，街头巷尾到处传唱着刘欢的《重头再来》。当时国企效率低下，经济增速和社会消费持续回落，价格低迷，CPI和PPI转负，更广泛的价格指数— —GDP平减指数也是连续7个季度为负，老百姓信心严重不足。 2024年，企业降本增效裁员，经济陷入低迷期。如今，相似的情景再现，一首《若月亮没来》，唱出了多少打工人的心声。收入和需求端不容乐观，最具消费能力的年轻人没钱消费，青年调查失业率在8月份达到了18.8%，也就是5个人中就有一个人找不到工作，而目前在职的也备受降本增效裁员的困扰，城镇消费增速持续低于乡村消费，北上广等一线城市社零数据更是大幅下滑。价格端，CPI在0附近，长期低于3%的通胀目标，PPI更是在连续23个月负增长后，8月份降幅继续扩大 至-1.8%，GDP平减指数也是罕见的连续5个季度负增长。利润端，制造业景气度持续4个月在荣枯线下方，工业增加值增速继续回落，8月份的规模以上工业企业利润更是大降17.8%，创下去年4月以来新低。 毫无疑问，中国已经陷入价格和收入的通缩螺旋，这和1999年5.19 行情前的宏观经济情景何其相似。 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -4.00 -10.00 -2.00 -5.00 2.00 0.00 0.00 4.00 5.00 6.00 10.00 10.00 8.00 15.00 中国CPI当月同比（右轴） 中国:PPI:全部工业品:当月同比 图表4：CPI和PPI价格指数回落至历史低位图表5：GDP平减指数连续5个季度负增长 1996-10 1997-12 1999-02 2000-04 2001-06 2002-08 2003-10 2004-12 2006-02 2007-04 2008-06 2009-08 2010-10 2011-12 2013-02 2014-04 2015-06 2016-08 2017-10 2018-12 2020-02 2021-04 2022-06 2023-08 1993-03 1994-05 1995-07 1996-09 1997-11 1999-01 2000-03 2001-05 2002-07 2003-09 2004-11 2006-01 2007-03 2008-05 2009-07 2010-09 2011-11 2013-01 2014-03 2015-05 2016-07 2017-09 2018-11 2020-01 2021-03 2022-05 2023-07 数据来源：Wind、同花顺，大同证券数据来源：Wind、同花顺，大同证券 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 图表6：剔除疫情影响，GDP增速持续回落图表7：1998年和2004年，社零增速持续回落 1994-03 1995-04 1996-05 1997-06 1998-07 1999-08 2000-09 2001-10 2002-11 2003-12 2005-01 2006-02 2007-03 2008-04 2009-05 2010-06 2011-07 2012-08 2013-09 2014-10 2015-11 2016-12 2018-01 2019-02 2020-03 2021-04 2022-05 2023-06 1995-01 1996-02 1997-03 1998-04 1999-05 2000-06 2001-07 2002-08 2003-09 2004-10 2005-11 2006-12 2008-01 2009-02 2010-03 2011-04 2012-05 2013-06 2014-07 2015-08 2016-09 2017-10 2018-11 2019-12 2021-01 2022-02 2023-03 2024-04 数据来源：Wind、同花顺，大同证券数据来源：Wind、同花顺，大同证券 北京:社会消费品零售总额:当月同比 上海:社会消费品零售总额:当月同比 广东:广州:社会消费品零售总额:当月同比 % 35 当月同比 累计同比 25 15 10 5 0 -5 -10 -15 15 5 -5 -15 -25 图表8：一线城市社零增速持续负增长图表9：规模以上工业企业利润大幅回落 数据来源：Wind、同花顺，大同证券数据来源：Wind、同花顺，大同证券 三、政策环境相似，降息降准，长期资金入市 官媒均发声，支持资本市场发展。1999年6月15日，《人民日报》头版头条发表了一篇题为《坚定信心规范发展》的特约评论员文章，指出要统一认识，坚定信心，共同努力，把一个规范的、充满生机与活力的证券市场带入21世纪。近日，人民日报、新华社也是连连发声，围绕坚定信心，完成经济发展目标，实现金融强国等公开支持资本市场发展。 央行均降息降准，为资本市场提供流动性。1999年6月10日，央 行下调存款利率1个百分点，下调贷款利率0.75个百分点，同时下调金融机构存款准备金率；近日，央行也是公开表态，降息20BP，降准50BP，降低存量房贷利率50BP，同时创设证券、基金、保险公司互换便利和股票回购、增持再贷款两大工具支持资本市场发展。 监管层均表态支持资本市场，引进长期资金入市。1999年5月16日，国务院正式批准了证监会提交的《关于进一步规范和推进证券市场发展的六点意见》；6月1日，证监会降低B股印花税，由0.4%降至0.3%；同年10月26日，国务院批准保险公司购买证券投资基金间接进 入证券市场。去年8月28日，为活跃资本市场、提振投资者信心，自 2023年8月28日起，证券交易印花税实施减半征收。近日，政治局会议更是明确表态，要大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点。 国家均支持国企改革，支持科技创新。1999年8月20日，《中共中央、国务院关于加强技术创新、发展高科技、实现产业化的决定》发布，10月21日：国务院体改办主任指出要进一步发展和完善资本市场，稳步推进国有企业战略改组。近日，证券会也发布了《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》,明确支持上市公司并购重组。而新质生产力也成为了今年贯穿全年的政策发力重点。 四、市场环境相似，回调时间和空间充分 市场均持续回调，估值处于相对低位。1999年519行情前，上证指数自1997年5月的阶段性高点持续回调了32%，回调时间近两年， 估值处于相对低位。目前，上证指数也是自2021年2月份高点持续回调了3年多，最大回撤也接近30%。从市场回调的时间和空间来看，和519行情前比较相似。 综上所述，我们认为当前的国内外市场环境、政策环境及力度、市场回调的时间和空间和1999年519行情前最相似。