三季报点评：压力释放，蓄力来年

证券研究报告 非金融公司|公司点评|泸州老窖（000568） 三季报点评：压力释放，蓄力来年 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月03日 证券研究报告 |报告要点 公司发布2024年三季度报告，2024Q3公司实现营业总收入73.99亿元，同比+0.67%；归母净利润35.66亿元，同比+2.58%，收入利润略低于我们此前预期。2024年商务需求偏弱，国窖动销短期承压，我们预计2025年商务需求有望复苏给公司带来业绩弹性。当前市场对短期业绩的担忧逐步消化，公募持仓已降至阶段性低位，我们认为公司作为估值具备性价比的高端酒，宏观预期有望带来较大的估值弹性。考虑到公司不断完善产品结构、具备较强的渠道运作能力，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 邓周贵 徐锡联 刘景瑜 吴雪枫 SAC：S0590524040005SAC：S0590524040004SAC：S0590524030005 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 非金融公司|公司点评 2024年11月03日 泸州老窖(000568) 三季报点评：压力释放，蓄力来年 行业： 食品饮料/白酒Ⅱ 投资评级：买入（维持） 当前价格：136.81元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,472/1,467 流通A股市值(百万元) 200,739.95 每股净资产(元) 30.86 资产负债率(%) 31.46 一年内最高/最低(元) 229.30/98.92 股价相对走势 泸州老窖 20% 沪深300 -7% -33% -60% 2023/102024/22024/62024/10 相关报告 1、《泸州老窖（000568）：2024年半年报点评：淡季调整节奏，尊重市场蓄力未来》2024.09.02 2、《泸州老窖（000568）：年报及一季报点评： 24Q1收入利润超预期，盈利能力持续提升》 2024.04.29 扫码查看更多 事件 公司发布2024年三季度报告，前三季度公司实现营业总收入243.04亿元，同比 +10.76%；归母净利润115.93亿元，同比+9.72%。 收入利润略低于预期，销售收现增速慢于收入 2024Q3公司实现营业总收入73.99亿元，同比+0.67%；归母净利润35.66亿元，同比+2.58%，收入利润略低于我们此前预期。2024Q3收入+Δ合同负债77.11亿元，同比-7.96%。2024Q3销售收现81.07亿元，同比-19.42%。我们判断今年商务需求较弱，千元价格带竞争加剧，高度国窖短期动销略有承压，公司主动调降增速，缓解渠道压力，有利于中期维度公司的健康成长。 毛利率基本持平，盈利能力稳健 2024Q3公司毛利率88.12%，同比-0.52pct，毛利率持平微降，我们预计或主要由于公司产品结构影响，预计特曲、窖龄等增速快于国窖整体。根据百荣酒价，10月30日国窖1573批价860元，基本平稳。2024Q3公司销售费用率/管理费用率/营业税金及附加比率分别为11.76%/3.54%/9.39%，分别同比-1.08pct/-0.58pct/基本持平；归母净利率为48.19%，同比+0.90pct。 产品端与市场端共同发力推动稳健增长 产品端，公司聚焦“双品牌、三品系、大单品”发展布局，我们预计国窖1573、窖龄、特曲等中高端酒进一步发力带动增长。市场端，公司通过扫码红包、千一万三、双“124”工程等举措做强消费氛围，创新C端活动如“窖主节”“回厂游”等加强年轻群体的绑定，我们预计国窖、窖龄、泸特等开瓶均保持较高水位。 释放渠道压力蓄力来年，维持“买入”评级 考虑到行业需求较为疲弱，公司主动减轻渠道压力，我们预计公司2024-2026年营业收入分别325.95/342.13/358.98亿元，分别同比增长7.81%/4.97%/4.92%，归母净利润分别为139.07/141.88/149.21亿元，分别同比增长4.99%/2.02%/5.17%，对应CAGR为4.05%，对应2024-2026年PE估值分别为 15/14/14X。考虑到公司不断完善产品结构、具备较强的渠道运作能力，维持“买入”评级。 风险提示：白酒消费力不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不达预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 25124 30233 32595 34213 35898 增长率（%） 21.71% 20.34% 7.81% 4.97% 4.92% EBITDA（百万元） 14197 18102 20921 21166 22027 归母净利润（百万元） 10365 13246 13907 14188 14921 增长率（%） 30.29% 27.79% 4.99% 2.02% 5.17% EPS（元/股） 7.04 9.00 9.45 9.64 10.14 市盈率（P/E） 19.4 15.2 14.5 14.2 13.5 市净率（P/B） 5.9 4.9 4.3 3.8 3.4 EV/EBITDA 22.5 13.9 8.5 8.1 7.4 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年10月30日收盘价 风险提示 （1）白酒消费力不及预期：若白酒需求与消费不达预期，可能导致公司业绩表现不达预期。 （2）行业竞争加剧：白酒行业已步入存量时代，若行业竞争加剧，可能影响公司收入及盈利水平。 （3）宏观经济不达预期的风险：若宏观经济不达预期，可能导致整体消费偏弱、公司业绩表现不达预期。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 17758 25952 32734 37035 41825 营业收入 25124 30233 32595 34213 35898 应收账款+票据 4589 5956 6630 6959 7302 营业成本 3370 3537 3808 3890 3985 预付账款 114 202 216 227 238 营业税金及附加 3524 4133 4400 5132 5600 存货 9841 11622 11007 11245 11518 营业费用 3449 3974 4237 4721 4954 其他 1250 1626 1649 1660 1671 管理费用 1369 1365 1418 1540 1615 流动资产合计 33552 45358 52236 57125 62554 财务费用 -286 -371 376 201 38 长期股权投资 2668 2708 2824 2940 3055 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 8896 8636 7525 6369 5167 公允价值变动收益 -12 63 0 0 0 在建工程 809 1718 1432 1146 859 投资净收益 105 85 131 131 131 无形资产 3083 3398 2832 2265 1699 其他 55 100 112 114 116 其他非流动资产 2378 1475 1469 1464 1459 营业利润 13847 17842 18597 18973 19952 非流动资产合计 17834 17936 16082 14183 12240 营业外净收益 8 -36 -22 -22 -22 资产总计 51385 63294 68318 71308 74793 利润总额 13855 17806 18575 18951 19930 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 3444 4517 4644 4738 4982 应付账款+票据 2312 2357 2758 2817 2885 净利润 10411 13289 13931 14213 14947 其他 8340 7714 10049 10403 10767 少数股东损益 45 42 24 25 26 流动负债合计 10652 10071 12806 13220 13652 归属于母公司净利润 10365 13246 13907 14188 14921 长期带息负债 6205 11521 8223 5101 2159 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 200 171 171 171 171 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 6405 11692 8393 5271 2330 成长能力 负债合计 17057 21763 21200 18491 15982 营业收入 21.71% 20.34% 7.81% 4.97% 4.92% 少数股东权益 121 140 165 189 215 EBIT 31.30% 28.50% 8.70% 1.06% 4.26% 股本 1472 1472 1472 1472 1472 EBITDA 30.42% 27.50% 15.57% 1.18% 4.06% 资本公积 4800 5185 5185 5185 5185 归属于母公司净利润 30.29% 27.79% 4.99% 2.02% 5.17% 留存收益 27936 34734 40296 45971 51939 获利能力 股东权益合计 34329 41532 47118 52817 58811 毛利率 86.59% 88.30% 88.32% 88.63% 88.90% 负债和股东权益总计 51385 63294 68318 71308 74793 净利率 41.44% 43.95% 42.74% 41.54% 41.64% ROE 30.30% 32.00% 29.62% 26.96% 25.46% 现金流量表 单位:百万元 ROIC 51.83% 56.15% 50.24% 59.76% 66.64% 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 10411 13289 13931 14213 14947 资产负债率 33.19% 34.38% 31.03% 25.93% 21.37% 折旧摊销 629 668 1970 2015 2059 流动比率 3.1 4.5 4.1 4.3 4.6 财务费用 -286 -371 376 201 38 速动比率 2.2 3.3 3.2 3.4 3.7 存货减少（增加为“-”） -2563 -1781 615 -237 -273 营运能力 营运资金变动 -2827 -3844 2640 -175 -206 应收账款周转率 5.5 5.1 4.9 4.9 4.9 其它 2885 2679 -722 130 166 存货周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 经营活动现金流 8248 10639 18809 16146 16731 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 资本支出 -932 -1531 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -952 107 0 0 0 每股收益 7.0 9.0 9.4 9.6 10.1 其他 10 156 -8 -8 -8 每股经营现金流 5.6 7.2 12.8 11.0 11.4 投资活动现金流 -1874 -1268 -8 -8 -8 每股净资产 23.2 28.1 31.9 35.8 39.8 债权融资 2173 5317 -3298 -3122 -2941 估值比率 股权融资 7 0 0 0 0 市盈率 19.4 15.2 14.5 14.2 13.5 其他 -4259 -6535 -8721 -8715 -8991 市净率 5.9 4.9 4.3 3.8 3.4 筹资活动现金流 -2078 -1218 -12019 -11837 -11933 EV/EBITDA 22.5 13.9 8.5 8.1 7.4 现金净增加额 43