2024年三季报点评：24Q3收入降速释压，轻装上阵行稳致远

2024年10月31日 证券研究报告•2024年三季报点评 买入（维持）当前价：135.51元 泸州老窖（000568）食品饮料目标价：——元（6个月） 24Q3收入降速释压，轻装上阵行稳致远 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入243.0亿元，同比+10.8%，归母净利润115.9亿元，同比+9.7%；其中单Q3实现收入74.0亿元，同比+0.7%， 归母净利润35.7亿元，同比+2.6%。 24Q3收入增速环比放缓，主动降速释放压力。1、24Q3外部消费环境低迷，白酒商务、礼赠需求不及预期，叠加茅台酒批价有所走弱，渠道信心进一步承压，双节期间终端备货意愿不足，这些因素共同作用下，公司单Q3收入增长环 比上半年明显放缓。2、值得重视的是，高端国窖兼顾放量和价盘，高度国窖在双节期间批价稳定在880元左右，低度国窖延续平稳动销，特曲60在团购渠道表现依旧强势，窖龄酒仍处在调整之中。3、在外部环境承压的背景，公司通过扫码红包返利等方式促进终端动销，并将销售口径目标降低，主动控制回款节奏为经销商纾压；此外，四川、华北等传统优势区域，国窖延续稳健表现，华南、河南等市场表现有所承压。 盈利能力继续提升，现金流有所承压。1、公司单Q3毛利率同比下降0.5个百分点至88.1%，预计主要系特曲60放量占比提升，产品结构阶段性下沉。2、费用率方面，单Q3销售费用率同比下降1.1个百分点至11.8%，管理费用率下 降0.6个百分点至3.5%，财务费用率提升0.1个百分点至-1.6%，整体费用率下降1.5个百分点至14.6%。单Q3净利率同比提升0.8个百分点至48.1%，盈利能力继续提升。3、现金流方面，公司单Q3销售收现81.1亿元，同比-19.4%；三季度末合同负债26.5亿元，同比-10.4%，环比+13.3%，现金流有所承压。 收入降速释压，坚持长期主义。1、前三季度商务消费略显疲软的背景下，公司做好西南、华北等大本营市场下沉深耕，推进华东战略、高地战略等重点工程，通过深化营销攻坚，全面推动百城计划落地，进一步挖掘存量、拓展增量。2、 在行业挤压式增长的背景下，公司管理层主动作为，全面导入“五码体系”，持续增强消费者互动，精准掌握动销开瓶数据，有效调节渠道利润分配，渠道掌控力实质提升。3、行业收缩期，公司坚持长期主义，主动去库积蓄力量；展望未来，伴随宏观经济逐步向好，终端动销有望迎来逐步改善，公司作为千元价位唯二的品牌，长期向好趋势不改。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为9.82元、10.80元、11.73元，对应PE分别为14倍、13倍、12倍。国窖品牌势能延续，持续稳健增长 可期，维持“买入”评级。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。 营业收入（亿元）302.33329.27355.54380.33 增长率20.34%8.91%7.98%6.97% 归属母公司净利润（亿元）132.46144.50158.98172.59 增长率27.79%9.08%10.02%8.56% 每股收益EPS（元）9.009.8210.8011.73 净资产收益率ROE32.00%29.38%27.47%25.68% PE15141312 PB4.804.043.442.96 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：王书龙 执业证号：S1250523070003电话：023-63786049 邮箱：wsl@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn 相对指数表现 泸州老窖沪深300 19% 5% -9% -23% -37% -51% 23/1023/1224/224/424/624/824/10 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股)14.72 流通A股(亿股)14.67 52周内股价区间(元)100.02-221.93 总市值(亿元)1,994.66 总资产(亿元)664.97 每股净资产(元)30.86 相关研究 1.泸州老窖（000568）：24H1收入稳健增长，24H2强化营销攻坚(2024-09-02) 2.泸州老窖（000568）：23年圆满收官， 1 24Q1延续高增(2024-04-29) 附表：财务预测与估值 利润表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 302.33 329.27 355.54 380.33 净利润 132.89 144.96 159.48 173.14 营业成本 35.37 38.77 41.76 44.58 折旧与摊销 6.68 8.45 9.21 9.87 营业税金及附加 41.33 47.74 51.55 55.15 财务费用 -3.71 -7.31 -11.11 -14.68 销售费用 39.74 46.10 49.78 53.25 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 11.39 11.85 12.09 12.17 经营营运资本变动 -38.37 57.75 11.14 18.31 财务费用 -3.71 -7.31 -11.11 -14.68 其他 9.00 -1.44 -1.63 -1.54 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 106.48 202.40 167.09 185.10 投资收益 0.85 1.19 1.19 1.19 资本支出 -12.16 -15.50 -15.80 -11.00 公允价值变动损益 0.63 0.25 0.44 0.35 其他 -0.52 1.44 1.63 1.54 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -12.68 -14.06 -14.17 -9.46 营业利润 178.42 193.56 213.10 231.41 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -0.36 -0.03 -0.03 -0.03 长期借款 68.21 0.00 0.00 0.00 利润总额 178.06 193.53 213.07 231.38 股权融资 3.85 0.00 0.00 0.00 所得税 45.17 48.58 53.59 58.24 支付股利 -62.19 -66.23 -72.25 -79.49 净利润 132.89 144.96 159.48 173.14 其他 -22.05 5.89 11.11 14.68 少数股东损益 0.42 0.46 0.51 0.55 筹资活动现金流净额 -12.18 -60.34 -61.14 -64.81 归属母公司股东净利润 132.46 144.50 158.98 172.59 现金流量净额 81.64 128.01 91.79 110.83 资产负债表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 259.52 387.53 479.31 590.14 成长能力 应收和预付款项 34.51 30.25 35.92 38.05 销售收入增长率 20.34% 8.91% 7.98% 6.97% 存货 116.22 127.39 137.23 146.46 营业利润增长率 28.85% 8.49% 10.09% 8.59% 其他流动资产 43.33 16.22 16.37 16.52 净利润增长率 27.65% 9.08% 10.02% 8.56% 长期股权投资 27.08 27.08 27.08 27.08 EBITDA增长率 27.83% 7.34% 8.47% 7.29% 投资性房地产 0.38 0.38 0.38 0.38 获利能力 固定资产和在建工程 103.32 113.48 122.95 126.86 毛利率 88.30% 88.23% 88.25% 88.28% 无形资产和开发支出 33.98 30.87 27.99 25.21 三费率 15.69% 15.38% 14.27% 13.34% 其他非流动资产 14.60 14.60 14.60 14.60 净利率 43.95% 44.02% 44.86% 45.52% 资产总计 632.94 747.79 861.82 985.30 ROE 32.00% 29.38% 27.47% 25.68% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 20.99% 19.38% 18.51% 17.57% 应付和预收款项 58.21 120.62 146.27 174.83 ROIC 59.63% 62.99% 76.94% 86.17% 长期借款 100.00 100.00 100.00 100.00 EBITDA/销售收入 59.99% 59.13% 59.40% 59.58% 其他负债 59.42 33.76 34.91 36.17 营运能力 负债合计 217.63 254.38 281.18 311.00 总资产周转率 0.53 0.48 0.44 0.41 股本 14.72 14.72 14.72 14.72 固定资产周转率 3.46 3.53 3.35 3.30 资本公积 51.85 51.85 51.85 51.85 应收账款周转率 2548.40 2003.06 2131.71 2074.22 留存收益 352.88 431.14 517.87 610.97 存货周转率 0.33 0.32 0.32 0.31 归属母公司股东权益 413.91 491.55 578.28 671.38 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 104.49% — — — 少数股东权益 1.40 1.86 2.37 2.92 资本结构 股东权益合计 415.32 493.41 580.65 674.30 资产负债率 34.38% 34.02% 32.63% 31.56% 负债和股东权益合计 632.94 747.79 861.82 985.30 带息债务/总负债 52.84% 45.20% 40.90% 36.97% 流动比率 4.50 4.08 4.07 4.08 业绩和估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 速动比率 3.35 3.16 3.24 3.32 EBITDA 181.38 194.70 211.20 226.59 股利支付率 46.95% 45.84% 45.45% 46.06% PE 15.06 13.80 12.55 11.56 每股指标 PB 4.80 4.04 3.44 2.96 每股收益 9.00 9.82 10.80 11.73 PS 6.60 6.06 5.61 5.24 每股净资产 28.21 33.52 39.45 45.81 EV/EBITDA 10.04 8.69 7.58 6.57 每股经营现金 7.23 13.75 11.35 12.57 股息率 3.12% 3.32% 3.62% 3.99% 每股股利 4.23 4.50 4.91 5.40 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会