2024三季报点评：Q3储能出货大幅增长，欧美+新兴市场将全面开花

阳光电源（300274） 证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 2024三季报点评：Q3储能出货大幅增长，欧美+新兴市场将全面开花 买入（维持） 2024年11月03日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 证券分析师胡隽颖 执业证书：S0600524080010 hujunying@dwzq.com.cn 投资要点 事件：公司24Q1-3营收499.5亿元，同7.6%，归母净利润76亿元，同5.2%，毛利率31.3%，同比持平，归母净利率15.2%，同-0.3pct；其中24Q3营收189.3亿元，同环比6.4％/2.8％，归母净利润26.4亿元，同环比-8%/-7.8％，毛利率29.5%，同环比-4.9/0pct，归母净利率14%，同 环比-2.2/-1.6pct。 股价走势 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 40257 72251 83825 101778 120637 同比（%） 66.79 79.47 16.02 21.42 18.53 归母净利润（百万元） 3593 9440 11021 14012 16877 同比（%） 127.04 162.69 16.75 27.14 20.45 EPS-最新摊薄（元/股） 1.73 4.55 5.32 6.76 8.14 P/E（现价&最新摊薄） 50.89 19.37 16.59 13.05 10.83 98% 87% 76% 65% 54% 43% 32% 21% 10% -1% Q3储能出货上量，盈利能力维持稳定：Q3美国储能开始上量，后续中 东/智利等新市场订单有望放量。逆变器部分，伴随国内外光伏装机景气度逐季提升，公司逆变器出货环比继续增加；各市场毛利率维持稳定。 市场数据 展望明年，公司始终处于行业龙头地位，有望继续实现超越行业的增速。 收盘价(元) 88.20 Q3经营性现金流转正：公司24Q1-3期间费用62.8亿，同11.5%，费用 一年最低/最高价 56.38/119.19 -12% 阳光电源沪深300 2023/11/32024/3/32024/7/22024/10/31 率12.6%，同0.4pct，其中Q3期间费用23.1亿元，同环比-10.6%/25.1%，费用率12.2%，同环比-2.3/2.2pct；其中单Q3销售费用10亿元，环比 市净率(倍)5.35 增加3.4亿元，主要是股权激励费用/人员扩张费用/租赁费展位费等提 流通A股市值(百万元) 140,238.10 升。24Q1-3经营性净现金流8亿元，同-82.3%，其中Q3经营性现金流34.1亿元，环比转正。随着Q4电站项目和海外项目的持续交付，回款 总市值(百万元) 182,857.25 增加，现金流有望继续改善。 基础数据 盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年 每股净资产(元,LF) 16.48 归母净利润为110/140/169亿元，同比+17%/27%/20%。考虑公司全球储 资产负债率(%,LF) 65.77 能头部地位，大储出货持续高增长，我们给予公司25年20xPE，对应 总股本(百万股) 2,073.21 目标价135元，维持“买入”评级。 流通A股(百万股) 1,590.00 风险提示：竞争加剧、政策不及预期。 相关研究 《阳光电源(300274)：境外发行GDR加速海外产能布局，加强全球化品牌力建设》 2024-10-15 《阳光电源(300274)：深耕光储沉淀深厚，品牌技术铸就龙头地位》 2024-09-09 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 阳光电源三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 69,284 103,457 123,592 153,425 营业总收入 72,251 83,825 101,778 120,637 货币资金及交易性金融资产 20,103 30,622 36,602 52,685 营业成本(含金融类) 50,318 59,683 72,975 87,462 经营性应收款项 23,107 34,553 41,029 47,993 税金及附加 324 335 356 362 存货 21,442 31,776 38,324 43,399 销售费用 5,167 5,868 6,717 7,600 合同资产 2,009 3,253 3,348 4,001 管理费用 873 1,006 1,120 1,206 其他流动资产 2,624 3,253 4,289 5,347 研发费用 2,447 3,018 3,359 3,619 非流动资产 13,593 14,888 16,013 17,028 财务费用 21 32 18 54 长期股权投资 440 560 630 680 加:其他收益 266 220 224 265 固定资产及使用权资产 6,836 8,495 9,562 10,354 投资净收益 97 168 204 241 在建工程 1,686 927 596 477 公允价值变动 36 50 50 60 无形资产 732 1,011 1,347 1,654 减值损失 (2,028) (1,100) (900) (650) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 (5) 0 0 0 长期待摊费用 89 66 54 31 营业利润 11,466 13,220 16,811 20,250 其他非流动资产 3,810 3,830 3,823 3,830 营业外净收支 (6) 10 10 10 资产总计 82,877 118,345 139,605 170,453 利润总额 11,460 13,230 16,821 20,260 流动负债 45,937 70,160 77,123 90,750 减:所得税 1,851 1,985 2,523 3,039 短期借款及一年内到期的非流动负债 4,135 5,335 6,635 8,595 净利润 9,609 11,246 14,297 17,221 经营性应付款项 28,486 53,143 56,192 64,913 减:少数股东损益 169 225 286 344 合同负债 6,565 5,551 6,787 8,134 归属母公司净利润 9,440 11,021 14,012 16,877 其他流动负债 6,751 6,132 7,509 9,108 非流动负债 7,485 7,485 7,485 7,485 每股收益-最新股本摊薄(元) 4.55 5.32 6.76 8.14 长期借款 4,180 4,180 4,180 4,180 应付债券 0 0 0 0 EBIT 11,461 13,915 17,251 20,388 租赁负债 324 324 324 324 EBITDA 12,139 14,697 18,129 21,363 其他非流动负债 2,981 2,981 2,981 2,981 负债合计 53,422 77,645 84,608 98,235 毛利率(%) 30.36 28.80 28.30 27.50 归属母公司股东权益 27,705 38,726 52,737 69,614 归母净利率(%) 13.07 13.15 13.77 13.99 少数股东权益 1,749 1,974 2,260 2,605 所有者权益合计 29,454 40,700 54,997 72,218 收入增长率(%) 79.47 16.02 21.42 18.53 负债和股东权益 82,877 118,345 139,605 170,453 归母净利润增长率(%) 162.69 16.75 27.14 20.45 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 6,982 11,411 6,735 16,214 每股净资产(元) 18.65 26.08 35.51 46.87 投资活动现金流 (3,821) (2,900) (2,389) (2,339) 最新发行在外股份（百万股 2,073 2,073 2,073 2,073 筹资活动现金流 3,280 958 984 1,548 ROIC(%) 29.73 26.69 25.14 22.88 现金净增加额 6,465 9,469 5,330 15,423 ROE-摊薄(%) 34.07 28.46 26.57 24.24 折旧和摊销 678 782 878 975 资产负债率(%) 64.46 65.61 60.60 57.63 资本开支 (2,743) (1,922) (1,914) (1,918) P/E（现价&最新股本摊薄） 19.37 16.59 13.05 10.83 营运资本变动 (4,682) (1,730) (9,393) (2,733) P/B（现价） 4.73 3.38 2.48 1.88 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月