军工行业研究：军工行业24年三季度报业绩综述：业绩承压，景气复苏将至

订单延迟使行业承压，板块整体业绩下滑。24Q1-Q3军工行业实现营收2854亿元（同比-11.4%），归母净利润209亿元（同比-33.2%）；毛利率24.4%（同比-1.0pct），净利率7.3%（同比-2.4pct）。分领域：航空整体呈现下滑态势，24Q1-Q3营收1929亿元（同比-8.1%），归母净利润157.7亿元（同比-16.8%）；电子信息化业绩承压明显，24Q1-Q3 归母净利润31.8亿元（同比-64.1%）；分环节：上中下游各环节收入和利润均呈现下降态势。核心赛道：航空主机厂24Q1-Q3实现收入761亿元（同比-11.3%），订单需求延迟导致收入下滑。净利率同比-0.7pct，盈利能力基本保持稳定；航发产业链24Q1-Q3营业收入633亿元（同比-1.3%）；军工电子整体承压，连接器24Q1-Q3归母净利润29.1亿（同比-18.9%），被动元件业绩承压更为显著，24Q1-Q3归母净利润12.6亿（同比-57.8%）；导弹产业链业绩下滑，24Q1-Q3归母净利润12亿（同比-45.2%），或因订单下发节奏影响。新质新域赛道方面，24Q1-Q3远火、卫星、水下、电磁频谱、无人装备营收分别同比-30.2%、-25.5%、-3.2%、-11.0%、-33.3%。新域新质赛道多处于科研或小批状态，未来转批产后有望增长。 24Q3合同负债仍回落，静候新一轮采购启动。24Q1-Q3军工行业整体合同负债479亿元（较期初-37.0%，较上一季度末-6.2%），主要系新订单下放延迟，存量订单交付结转导致。行业积极备货扩产，存货2445亿元（较期初+10.8%）， 固定资产1591亿元（较期初+4.2%）。分领域：航空领域合同负债有所回落，24Q1-Q3合同负债356.7亿元（较期初 -38.3%），静待终端客户订单下发；电子信息化领域产能逐步释放，固定资产较期初+6.3%。分环节：各环节合同负债下降，上中下游较期初-20.1%/-20.8%/-41.7%，系新订单下放节奏减缓所致。核心赛道：航空主机厂24Q1-Q3合同负债247亿元（较期初-37.8%），航发产业链24Q1-Q3合同负债79亿元（较期初-43.5%），订单逐步交付合同负债转结收入；24Q3连接器、被动元件、集成电路、模块组件合同负债分别较年初-27.7%/-14.7%/-54.0%/-21.4%，行业需求阶段性放缓导致订单延迟；导弹产业链，24Q3合同负债较年初-59.5%，较二季度末-28.8%，主要系新增订单延迟下发导致。新质新域赛道，远火、卫星、水下、无人装备存货24Q1-Q3均较期初有所增长，备货备产持续推进。 行业：百年建军目标务期必成，武器装备建设需求持续，当下由于订单需求延迟导致板块业绩承压。展望四季度及明年，随着行业订单逐步下达，板块景气度有望恢复。 赛道：航空主机厂经营有所下滑，静待后续订单下达启动景气拐点；航空发动机赛道长坡厚雪，成熟型号加速列装，新型号批产在即；导弹装备作为现代战争攻防利器，明年有望开启景气新周期；新域新质领域，远火符合远程打击和低成本化发展趋势，无人装备是未来作战方式中的重要应用，发展空间广阔。 投资建议：重点推荐新型战机航空主机厂【中航沈飞】、航空结构件平台型龙头【中航重机】、远火制导控制系统核心供应商【北方导航】、军民中大型飞机制造龙头【中航西飞】。建议关注航空发动机主机链长。 “十四五”武器装备建设的规划调整和落地时间不及预期；产能释放进度不及预期。 内容目录 样本股说明5 军工行业整体：业绩整体承压，合同负债下滑等候订单恢复5 军工板块业绩承压，板块整体营业收入以及利润均下滑5 订单延迟合同负债回落，预付款项增长表征备产正恢复5 分下游领域：各领域收入普遍下降，订单延迟合同负债回落6 24Q3各下游领域营业收入下降，航天领域下降幅度较大6 合同负债较年初有所回落，期望四季度现金流情况改善7 分产业链环节：整体业绩承压，下游核心主机厂呈下滑态势8 24Q3上中下游营业收入下降，各类盈利指标亦有所降低8 整体交付节奏呈放缓态势，下游环节存货规模有所上升9 核心赛道表现9 航空主机厂：24Q3经营有所下滑，静待新订单恢复启动9 航发产业链：营收阶段性下滑，存货增加等待交付推进11 军工电子：收入整体下滑，价格因素致利润率同比下降14 导弹产业链：订单交付延迟业绩下降，需等待采购恢复16 新域新质：24Q3新型号待放量，存货增长表征未来景气18 投资建议与重点个股推荐19 投资建议19 重点个股推荐20 风险提示20 图表目录 图表1：军工行业24Q1-Q3及24Q3基本面表现5 图表2：军工行业各年前三季度营收及利润（亿元）5 图表3：军工行业各年前三季度利润率及期间费用率5 图表4：军工行业24Q1-Q3及24Q3资产负债和现金流情况5 图表5：军工行业22Q2-24Q3现金流情况（亿元）6 图表6：军工行业22Q2-24Q3支付税费情况（亿元）6 图表7：军工行业各领域24Q1-Q3与24Q3基本面表现6 图表8：军工行业各领域企业24Q3营收和归母净利润增速分布7 图表9：军工各领域24Q1-Q3及24Q3毛利率、净利率及期间费用率7 图表10：军工各领域24Q1-Q3及24Q3资产负债8 图表11：军工各领域24Q1-Q3及24Q3现金流情况8 图表12：军工行业各环节24Q1-Q3及24Q3营收及归母净利润8 图表13：军工各环节24Q1-Q3及24Q3毛利率、净利率与期间费用9 图表14：军工行业各环节24Q3资产负债9 图表15：军工行业各环节24Q1-Q3及24Q3现金流情况9 图表16：航空主机厂24Q1-Q3及24Q3业绩基本面表现10 图表17：航空主机厂各年前三季度营收及利润（亿元）10 图表18：航空主机厂各年前三季度主要盈利指标情况10 图表19：航空主机厂24Q1-Q3及Q3资产负债和现金流情况10 图表20：航空主机厂22Q2-24Q3单季度经营性净现金流与资本支出（亿元）11 图表21：航空主机厂22Q2-24Q3单季度支付税费（亿元）11 图表22：航发产业链24Q1-Q3及24Q3业绩基本面表现11 图表23：航发产业链各年前三季度营收及利润（亿元）11 图表24：航发产业链各年前三季度主要盈利指标情况11 图表25：航发产业链24Q1-Q3年及24Q3资产负债和现金流12 图表26：航发产业链22Q2-24Q3单季度经营性净现金流与资本支出（亿元）12 图表27：航发产业链22Q2-24Q3单季度支付税费（亿元）12 图表28：航发产业链各板块24Q1-Q3及24Q3营收与归母净利润12 图表29：航发各板块24Q1-Q3与24Q3盈利能力13 图表30：航发各环节24Q3资产负债情况13 图表31：航发各板块24Q1-Q3和24Q3资本性支出和经营性净现金流14 图表32：军工电子24Q1-Q3及24Q3基本面表现14 图表33：军工电子各年前三季度营收及利润（亿元）14 图表34：军工电子各年前三季度利润率及期间费用率14 图表35：军工电子24Q1-Q3及24Q3资产负债和现金流15 图表36：军工电子22Q2-24Q3单季度经营性净现金流与资本支出（亿元）15 图表37：军工电子22Q2-24Q2单季度支付税费（亿元）15 图表38：军工电子各版块24Q1-Q3及24Q3基本面表现15 图表39：军工电子各版块24Q1-Q3及24Q3毛利率、净利率与期间费用率16 图表40：军工电子各版块24Q3资产负债情况16 图表41：军工电子各版块24Q1-Q3及24Q3现金流情况16 图表42：导弹产业链24Q1-Q3及24Q3基本面表现17 图表43：导弹产业链各年前三季度营收及利润（亿元）17 图表44：导弹产业链各年前三季度利润率及期间费用率17 图表45：导弹产业链24Q1-Q3及24Q3资产负债和现金流17 图表46：导弹产业链22Q2-24Q3季度经营性净现金流与资本支出（亿元）18 图表47：导弹产业链22Q2-24Q3季度支付税费（亿元）18 图表48：新域新质各赛道24Q1-Q3与24Q3营收与归母净利润18 图表49：新域新质各赛道24Q1-Q3与24Q3毛利率、净利率与期间费用率19 图表50：新域新质各赛道2024Q1-Q3资产负债端情况19 图表51：新域新质各赛道24Q1-Q3与24Q3资本性支出和经营净现金流19 图表52：重点公司盈利预测与估值20 我们以申万国防军工一级行业成分股为基础，综合考虑公司产品特征与收入结构，筛选出 129个军工行业重点标的作为本次业绩分析的样本。其中，按应用领域划分：航空46家、 电子信息化53家、航天12家、兵器12家、舰船6家；按产业链环节划分：上游环节38 家、中游环节81家、下游环节10家。 军工板块业绩承压，板块整体营业收入以及利润均下滑 24Q1-Q3军工行业实现营收2854亿元（同比-11.4%），归母净利润209亿元（同比-33.2%），主要由于行业订单下放有所延迟；利润降幅大于收入降幅，主要由于武器装备低成本化要求导致部分军品价格调整。24Q1-Q3军工行业毛利率24.4%（同比-1.0pct），净利率7.3% （同比-2.4pct），期间费用率15.6%（同比+1.6pct）。行业整体毛利率维持稳定，净利率小幅下降，期间费用率小幅提升，主要由于营业收入下降导致研发费用率有所提升。 24Q3收入887亿元（同比-13.3%），归母净利润51亿元（同比-44.7%），利润降幅大于收入降幅，一方面由于费用支出增加，另一方面由于部分批产型号降价。24Q3毛利率24.3%，同比-1.6pct，环比+0.2pct；净利率5.8%，同比-3.3pct，环比-2.4pct；期间费用率17.4%，同比+1.9pct，环比+3.2pct，费用率同环比均有所提升。 图表1：军工行业24Q1-Q3及24Q3基本面表现 24Q1-Q3 同比 24Q3 同比 环比 营收（亿元） 2,854 -11.4% 887 -13.3% -19.8% 归母净利润（亿元） 209 -33.2% 51 -44.7% -43.2% 毛利率 24.4% -1.0pct 24.3% -1.6pct 0.2pct 净利率 7.3% -2.4pct 5.8% -3.3pct -2.4pct 期间费用率 15.6% 1.6pct 17.4% 1.9pct 3.2pct 来源：wind，国金证券研究所；净利率指标统一采用归母净利率，如无特别说明下同 图表2：军工行业各年前三季度营收及利润（亿元）图表3：军工行业各年前三季度利润率及期间费用率 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 - 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 2020/9/302021/9/302022/9/302023/9/302024/9/30 营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收YoY归母净利YoY 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2020/9/302021/9/302022/9/302023/9/302024/9/30 毛利率 净利率期间费用率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 订单延迟合同负债回落，预付款项增长表征备产正恢复 24Q3军工行业整体合同负债479亿元，较年初-37.0%，较上一季度末-6.2%，主要由于新订单下发延迟，存量订单交付合同负债逐步结转为收入。预付款项555亿元，较年初+25.7%， 较上一季度末+13.1%，主要系中直股份的影响。行业存货2445亿元，较年初+10.8%，部 分产品存在交付确认延迟现象。行业固定资产1591亿元，较上一季度末+2.8%，产能有序 释放。行业在建工程288亿，较上一季度末-4.6%。 图表4：军工行业24