军工行业23年年报及24年一季报业绩综述：业绩阶段性承压，静候需求回暖

核心观点： 23年军工行业收入维持增长，价格调整盈利能力下降。23年军工行业实现营收4565亿元（同比+3.8%），归母净利润 365亿元（同比-9.5%）；毛利率24.5%（同比-2.3pct），净利率9.2%（同比-1.2pct）。分领域看，航空领域表现相对突出，营收和归母净利润分别同比+9.8%/+9.7%，电子信息化领域承压显著。分产业链环节看，下游航空主机表现较好，23年营收和归母净利润分别同比+3.8%/+11.5%，上游环节分化严重，龙头企业稳健增长。分细分赛道看，23年主机厂推进提质增效，净利率同比+0.4pct；航发增速放缓，成本压力释放高温合金盈利能力回升；军工电子和导弹赛道订单延迟普遍承压；新域新质赛道多处于科研或小批状态，未来转批产后有望增长。 24Q1行业营收下滑，下游表现占优。24Q1军工行业实现营收860亿元（同比-6.0%），归母净利润69亿元（同比-20.3%）。 分领域看，航空领域表现相对突出；分产业链环节看，中上游业绩持续承压。分赛道下主机厂维持稳健增长；航发延续去年增长趋势；军工电子及导弹赛道业绩持续承压，盈利能力下降。 23年及24Q1合同负债低位，产能持续扩张。军工行业合同负债23年末689亿元，24Q1末671亿元，处于较低水平， 静候需求转暖。分领域看，航空领域预付款及存货增长显著，或逐步开启备货备产。分产业链环节看，各环节订单逐步交付合同负债结转收入，核心航空主机厂产能扩充。分赛道看，主机厂订单逐步交付，静候新订单下发；航发赛道主机24Q1存货显著增加，产品投入增加；军工电子和导弹赛道在建工程持续转固，研发投入增加新品投入加强；新域新质赛道资本开支大幅增长，或表征未来需求旺盛。 军工央企2024年关联交易预计增长，龙头公司经营计划稳健增长支撑行业景气。2024年中航沈飞、中航西飞、航发 动力主机厂关联采购预计交易额分别同比增长27%、23%、15%，牵引行业景气。中航沈飞、中航西飞、中航重机、中航光电等龙头公司经营计划稳健增长，支撑军工行业持续增长。 投资建议： 行业观点：23年行业受中期调整、人事变动、税收政策等因素影响，景气处于周期底部。展望24年下半年订单有望 恢复，十四五后半段新型号、新装备是军工行业投资主线，电子对抗、水下装备、远程火箭弹、无人装备等新方向结构性机会突出，聚焦低空经济、卫星互联网等新质生产力投资机会。在研新型号有望24年逐步转批产，新一轮批量采购周期蓄势待发。 个股观点：推荐空管系统龙头，电子对抗稀缺标的【四川九洲】；航空结构件平台型龙头【中航重机】；关注航空发动 机总装龙头【航发动力】；航空主机厂【中航沈飞】；军用连接器龙头【中航光电】。 风险提示： 批产订单下放时间不及预期；产能释放进度不及预期 内容目录 样本股说明5 军工行业整体：订单延迟业绩承压，盈利能力有所下滑5 订单延迟叠加军品价格调整，板块业绩承压5 产品交付合同负债逐步结转，龙头企业产能有序扩张6 分下游领域：主机厂支撑航空领域景气，电子信息化业绩承压7 航空领域稳定增长，电子信息化业绩阶段性下滑7 航空领域存货增长，或感知需求提前开启备货8 分产业链环节：下游航空主机稳健增长，中上游业绩承压9 下游稳健增长盈利能力提升，中上游盈利能力下滑9 各环节订单持续交付，下游存货增长或表征备产启动10 主要细分赛道表现11 航空主机厂：业绩稳健增长，扩产稳步推进看好长期发展11 航发产业链：高基数业绩增速放缓，需求确定景气有望回升13 军工电子：业绩普遍承压，备货扩产静候需求回暖17 导弹产业链：订单延迟业绩承压，研发投入提升布局新品21 新域新质：新型号处于科研阶段，资本开支增长或表征未来需求旺盛23 关联交易与经营计划25 军工央企2024年预计关联交易稳定增长，静候需求恢复25 龙头公司经营计划稳健增长，支撑行业景气25 投资建议与重点个股推荐26 投资建议26 重点个股推荐26 风险提示27 图表目录 图表1：军工行业2023年及23Q4、24Q1基本面表现5 图表2：军工行业各年营收及利润5 图表3：军工行业各年利润率及期间费用率5 图表4：军工行业各年一季度营收及利润6 图表5：军工行业各年一季度利润率及期间费用率6 图表6：军工行业2023年及24Q1资产负债和现金流6 图表7：军工行业21Q4-24Q1单季度经营性净现金流与资本支出6 图表8：军工行业各领域2023年与23Q4、24Q1营收及归母净利润7 图表9：军工各领域23年及23Q4、24Q1毛利率、净利率及期间费用率7 图表10：军工行业各领域2023年末资产负债端情况8 图表11：军工行业各领域24Q1资产负债端情况8 图表12：军工各领域23年和23Q4、24Q1资本性支出和经营性净现金流9 图表13：军工行业各环节2023年与23Q4、24Q1营收与归母净利润9 图表14：军工各环节2023年与23Q4、24Q1毛利率、净利率与期间费用9 图表15：军工行业各环节2023年末资产负债端情况10 图表16：军工行业各环节24Q1资产负债端情况10 图表17：军工各环节2023年和23Q4、24Q1资本性支出和经营性净现金流10 图表18：航空主机厂2023年及23Q4、24Q1业绩基本面表现11 图表19：航空主机厂各年营收及利润11 图表20：航空主机厂各年主要盈利指标情况11 图表21：航空主机厂各年一季度营收及利润11 图表22：航空主机厂各年一季度主要盈利指标情况11 图表23：航空主机厂2023年资产负债和现金流的核心项目变动12 图表24：航空主机厂2024Q1资产负债和现金流的核心项目变动12 图表25：航空主机厂21Q4-24Q1单季度经营性净现金流与资本支出13 图表26：航发产业链2023年及23Q4、24Q1业绩基本面表现13 图表27：航发产业链各年营收及利润13 图表28：航发产业链各年主要盈利指标情况13 图表29：航发产业链各年一季度营收及利润14 图表30：航发产业链各年一季度主要盈利指标情况14 图表31：航发产业链23年及23Q4资产负债和现金流14 图表32：航发产业链24Q1资产负债和现金流14 图表33：航发产业链21Q4-24Q1单季度经营性净现金流与资本支出15 图表34：航发产业链各板块23年与23Q4、24Q1营收及归母净利润15 图表35：航发各板块23年与23Q4、24Q1毛利率、净利率及期间费用率15 图表36：航发产业链各板块2023年资产负债端16 图表37：航发产业链各板块2024年一季度末资产负债端16 图表38：航发各板块23年和23Q4、24Q1资本性支出和经营性净现金流17 图表39：军工电子2023年及24Q1基本面表现17 图表40：军工电子各年营收及利润18 图表41：军工电子各年利润率及期间费用率18 图表42：军工电子各年一季度营收及利润18 图表43：军工电子各年一季度利润率及期间费用率18 图表44：军工电子2023年及Q4资产负债和现金流18 图表45：军工电子2024Q1年资产负债和现金流19 图表46：军工电子21Q4-24Q1单季度经营性净现金流与资本支出19 图表47：军工电子各板块2023年年度与24Q1营收与归母净利润19 图表48：军工电子各板块毛利率、净利率与期间费用率20 图表49：军工电子各板块2023年末资产负债端情况20 图表50：军工电子各板块24Q1资产负债端情况20 图表51：军工电子各板块资本性支出和经营净现金流21 图表52：导弹产业链2023年及23Q4、24Q1基本面表现21 图表53：导弹产业链各年营收及利润22 图表54：导弹产业链各年利润率及期间费用率22 图表55：导弹产业链各年一季度营收及利润22 图表56：导弹产业链各年一季度利润率及期间费用率22 图表57：导弹产业链2023年及23Q4资产负债和现金流22 图表58：导弹产业链2024Q1年资产负债和现金流22 图表59：导弹产业链21Q4-24Q1季度经营性净现金流与资本支出23 图表60：新域新质各赛道2023年与24Q1营收与归母净利润23 图表61：新域新质各赛道2023年与24Q1毛利率、净利率与期间费用率24 图表62：新域新质各赛道2023年末资产负债端情况24 图表63：新域新质各赛道24Q1资产负债端情况24 图表64：新域新质各赛道2023年与24Q1资本性支出和经营净现金流25 图表65：重要公司关联交易情况25 图表66：重要公司经营计划营业收入目标及完成率26 图表67：重要公司经营计划利润目标及完成情况26 图表68：重点公司盈利预测与估值26 样本股说明 我们以申万国防军工一级行业成分股为基础，综合考虑公司产品特征与收入结构，筛选出129个军工行业重点标的作为本次业绩分析的样本。其中，按应用领域划分：航空46家、 电子信息化53家、航天12家、兵器12家、舰船6家；按产业链环节划分：上游环节38 家、中游环节81家、下游环节10家。下文中相关指标均为考虑中航机载合并后以及中直股份资产重组的可比口径数据。 军工行业整体：订单延迟业绩承压，盈利能力有所下滑 订单延迟叠加军品价格调整，板块业绩承压 23年军工行业实现营收4565元（同比+3.8%），归母净利润365亿元（同比-9.5%），收入端增速高于利润端，主要由于税收政策调整以及军品价格调整所致。23年军工行业毛利率24.5%（同比-2.3pct），净利率9.2%（同比-1.2pct），期间费用率13.6%（同比+1.3pct）。军品存在降价压力，毛利率小幅下降；费用支出存在刚性，管理费用率有所增加。行业相关公司加强研发投入，研发费用率6.2%，同比+0.7pct，新型号新产品稳步推进。 24Q1收入860亿元（同比-6.0%），归母净利润69亿元（同比-20.3%），订单延迟行业收入下滑，降价压力压制净利润。24Q1毛利率24.7%，同比-2.0pct，环比+2.6pct；净利率8.0%，同比-1.4pct，环比+4.0pct；期间费用率15.4%，同比+0.7pct，环比-1.5pct。 图表1：军工行业2023年及23Q4、24Q1基本面表现 2023 同比 23Q4 同比 环比 24Q1 同比 环比 营收（亿元） 4,565 +3.8% 1,364 -0.5% +34.1% 860 -6.0% / 归母净利润 365 -9.5% 54 -38.3% -41.1% 69 -20.3% / （亿元）毛利率 24.5% -2.3pct 22.1% -2.7pct -4.0pct 24.7% -2.0pct / 净利率 9.2% -1.2pct 4.0% -2.4pct -5.1pct 8.0% -1.4pct / 期间费用率 13.6% +1.3pct 16.9% +2.1pct +1.4pct 15.4% +0.7pct / 来源：Wind，国金证券研究所；注：24Q1中直股份完成资产注入，环比口径暂不可比 图表2：军工行业各年营收及利润图表3：军工行业各年利润率及期间费用率 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 - 2019/12/312020/12/312021/12/312022/12/312023/12/31 营业收入（亿元）归母净利润（亿元） 营收YoY归母净利YoY 80% 60% 40% 20% 0% -20% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2019/12/312020/12/312021/12/312022/12/312023/12/31 毛利率净利率期间费用率 来源：Wind，国金证券研究所；注：货币单位为亿元来源：Wind，国金证券研究所 图表4：军工行业各年一季度营收及利润图表5：军工行业各年一季度利润率及期间费用率 1,000 800 600 400 200 - 2