投入增加，利润短期承压

证券研究报告公司研究点评报告青岛啤酒(600600.SH)投资评级买入上次评级买入程丽丽食品饮料行业分析师执业编号：S1500523110003联系电话：15680937306邮箱：chenglili@cindasc.com赵丹晨食品饮料行业分析师执业编号：S1500523080005联系电话：13806086406邮箱：zhaodanchen@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 投入增加，利润短期承压 2024年10月31日 事件：青岛啤酒发布2024年三季度报告，2024Q1-Q3实现营收289.59亿 元，同比-6.52%；实现归母净利润49.90亿元，同比+1.67%；实现扣非归 母净利润46.86亿元，同比+1.96%。 点评： Q3销量承压，千升酒收入略下滑。2024Q3实现营业收入88.91亿元，同比-5.3%，我们认为主要系国内啤酒市场消费较为低迷，2024Q3销量同比-5.1%至216万千升。从市场关注的产品结构来看，2024Q3公司千升酒收入同比-0.2%至4126元。虽然三季度总量下滑，但是中高端及以上产品销量下滑较少，2024Q3销量同比-4.7%至88万千升，其结构占比有所提升，同比+0.2pct。2024Q3主品牌销量同比-4.1%至123万千升，销量占比同比+0.6pct。 Q3千升酒成本持续下降，毛利率同比+1.2pct。从成本端来看，2024Q3营业成本同比下降3.99亿元至51.46亿元，吨酒成本同比-2.2%至2388元，带动毛利率同比+1.2pct至42.1%。从费用端来看，公司应对宏观环境压力增加投入，2024Q3销售费用同比+14.3%至12.51亿元，销售费用率同比+2.4pct至14.1%；管理费用同比-26.2%至2.72亿元，管理费用率-0.9pct至3.1%。综上，公司实现归母净利润13.48亿元，同比-9%，归母净利润率同比-0.6pct至15.2%；实现扣非归母净利润 12.6亿元，同比-7.9%，扣非归母净利润率同比-0.4pct至14.2%。 盈利预测与投资评级：尽管三季度利润有所波动，但是长期看啤酒行业格局清晰且稳定，我们认为山东和华北产品结构升级+华东和华南利润提升仍然有望提供较好的盈利弹性，预计2024-2026年EPS分别为3.13、3.38、3.59元，对应2024年10月31日收盘价（67.13元/股）PE为21、20、19倍，维持“买入”评级。 风险因素：中高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨等 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A32,172 2023A33,937 2024E31,996 2025E32,925 2026E33,291 增长率YoY% 6.6% 5.5% -5.7% 2.9% 1.1% 归属母公司净利润(百万元) 3,711 4,268 4,264 4,614 4,895 增长率YoY% 17.6% 15.0% -0.1% 8.2% 6.1% 毛利率% 36.8% 38.7% 40.1% 41.2% 41.8% 净资产收益率ROE% 14.6% 15.5% 14.6% 14.8% 14.7% EPS(摊薄)(元) 2.72 3.13 3.13 3.38 3.59 市盈率P/E(倍) 24.68 21.46 21.48 19.85 18.71 市净率P/B(倍) 3.59 3.34 3.14 2.93 2.75 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测;股价为2024年10月31日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 32,002 29,612 32,455 34,975 37,394 营业总收入 32,172 33,937 31,996 32,925 33,291 货币资金 17,855 19,282 22,268 23,373 25,529 营业成本 20,318 20,817 19,155 19,357 19,380 应收票据 5 0 4 0 4 营业税金及附加 2,391 2,387 2,296 2,362 2,389 应收账款 120 100 135 105 139 销售费用 4,200 4,708 4,672 4,808 4,861 预付账款 282 211 230 232 232 管理费用 1,473 1,519 1,441 1,483 1,499 存货 4,152 3,540 3,102 3,552 2,958 研发费用 63 101 124 127 129 其他 9,589 6,479 6,717 7,713 8,533 财务费用 -421 -457 -507 -556 -935 非流动资产 18,309 19,644 19,606 19,482 19,260 减值损失合计 -26 -83 -81 -101 -183 长期股权投资 368 365 362 358 355 投资净收益 170 172 123 127 128 固定资产（合计） 11,009 11,146 11,447 11,400 11,203 其他 709 786 840 864 701 无形资产 2,558 2,493 2,493 2,493 2,493 营业利润 5,001 5,737 5,698 6,234 6,614 其他 4,374 5,641 5,304 5,230 5,209 营业外收支 5 10 7 7 7 资产总计 50,312 49,256 52,061 54,457 56,655 利润总额 5,006 5,746 5,705 6,241 6,622 流动负债 19,672 16,918 17,975 18,212 18,171 所得税 1,201 1,398 1,361 1,489 1,579 短期借款 225 0 0 0 0 净利润 3,805 4,348 4,344 4,752 5,042 应付票据 198 194 149 197 149 少数股东损益 94 80 80 138 147 应付账款 3,464 2,953 2,991 3,016 2,998 归母净利润 3,711 4,268 4,264 4,614 4,895 其他 15,785 13,772 14,834 14,999 15,024 EBITDA 5,407 5,961 6,063 6,616 6,931 非流动负债 4,368 4,083 4,048 4,013 3,978 EPS（当年）（元） 2.74 3.14 3.13 3.38 3.59 长期借款 0 0 0 0 0 其他 4,368 4,083 4,048 4,013 3,978 负债合计 24,039 21,001 22,022 22,225 22,149 现金流量表单位:百万元 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 少数股东权益 777 805 886 1,024 1,171 经营活动现金流 4,879 2,778 6,522 5,514 6,827 归属母公司股东权 25,495 27,449 29,153 31,208 33,335 净利润 3,805 4,348 4,344 4,752 5,042 负债和股东权益 50,312 49,256 52,061 54,457 56,655 折旧摊销 1,125 1,182 1,253 1,311 1,377 财务费用 -447 -476 0 0 0 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -170 -172 -123 -127 -128 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 759 -2,203 1,315 -167 541 营业总收入 32,172 33,937 31,996 32,925 33,291 其它 -193 98 -267 -256 -5 同比(%) 6.6% 5.5% -5.7% 2.9% 1.1% 投资活动现金流 -2,199 -3,463 -940 -1,816 -1,868 归母净利润 3,711 4,268 4,264 4,614 4,895 资本支出 -1,738 -895 -1,169 -1,164 -1,162 同比(%) 17.6% 15.0% -0.1% 8.2% 6.1% 长期投资 -1,112 -3,295 -70 -959 -842 毛利率(%) 36.8% 38.7% 40.1% 41.2% 41.8% 其他 651 728 299 307 136 ROE(%) 14.6% 15.5% 14.6% 14.8% 14.7% 筹资活动现金流 -1,676 -2,868 -2,596 -2,593 -2,803 EPS(摊薄)(元) 2.72 3.13 3.13 3.38 3.59 吸收投资 0 0 0 0 0 P/E 24.68 21.46 21.48 19.85 18.71 借款 -20 -225 0 0 0 P/B 3.59 3.34 3.14 2.93 2.75 支付利息或股息 -1,576 -2,534 -2,561 -2,558 -2,768 EV/EBITDA 23.89 13.89 11.45 10.32 9.53 现金净增加额 1,026 -3,548 2,986 1,105 2,156 研究团队简介 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、天润乳业）和食品添加剂（深度研究百龙创园、嘉必优）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院。覆盖休闲食品和连锁业态 （深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品等），深度研究零食量贩业态。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院。覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 王雪骄，美国康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒 （深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、饮料（深度研究农夫山泉、东鹏饮料、欢乐家）、低度酒（深度研究百润股份）行业。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独�、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本