2024年三季报点评：Q3降速舒压，坚持长期主义

泸州老窖（000585.SZ）2024年三季报点评 Q3降速舒压，坚持长期主义2024年10月31日 事件：公司于10月30日发布2024年三季报，24年Q1-3公司累计实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润243.04/115.93/115.64亿元，同比 +10.76%/+9.72%/+10.24%。其中单24Q3实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润73.99/35.66/35.70亿元，同比+0.67%/+2.58%/+3.52%。截至24Q3 期末合同负债26.54亿元，较23年末减少0.19亿元，单Q3期内环比减少0.62亿元。用“单季度营收+Δ合同负债”核算真实营收，以抵消公司因订单确认、发货节奏等因素带来的营收扰动，24Q3真实营收242.85亿元，同比+8.72%，快于同期营收增速，反映出经销商打款意愿强，对品牌认可度高。 坚持“双品牌、三品系、大单品”的品牌策略，数字化转型推动生产、营销、管理多环节效率提升。产品方面：高度国窖西南核心区域保持高占有；低度国窖顺应年轻群体低度化饮酒趋势，在华北、环太湖等低度市场发展势头良好，具备较大弹性；腰部产品60版特曲通过前期团购渠道运作培育了良好的消费者基础，年内已在川渝、河北等老窖核心市场线下全渠道导入，导入初期渠道利润充足，有望成为新增长极；老字号特曲在近两年调整到位后也进入规模增量阶段，长期趋势向好；窖龄系列整体表现平稳。整体看年内库存有效消化，渠道恢复良性。渠道方面：公司对终端网点扩维加密，并通过“五码合一”的营销体系数字化改革，一方面精准锁定消费者画像，增强消费者互动，另一方面实时掌握开瓶动销数据以精准投放费用，动态调节渠道利润分配，增强渠道掌控力和管理效率。 数字化营销改革提升费效，税金压制净利率水平。毛利率方面：24Q1-3/24Q3分别为88.43%/88.12%，同比-0.01/-0.52pcts，毛利率下行或系产品结构下移所致；费用率方面：24Q1-3/24Q3销售费用率10.29%/11.76%，同比 -0.68/-1.07pcts，公司一方面加强内部管理，同时数字化营销体系提高了费用的精准度，费效比提升显著。24Q1-3/24Q3管理费用率3.15%/3.54%，同比-0.69/-0.58pcts。管理费用率下行趋势延续。24Q1-3/24Q3税金及附加/营收同比+0.86pcts/保持不变，费用率整体保持平稳，税金占比提升对利润率水平有所压制；归母净利率：24Q1-3/24Q3分别为47.70%/48.19%，同比-0.45/+0.90pcts；现金流方面：24Q3销售收现81.07亿元，同比-19.42%，24Q3经营性现金流量净额42.40亿元，同比+24.52%。 投资建议：行业收缩期，公司坚持长期主义的良性发展，预计公司24-26年分别实现营业收入329/349/369亿元，同比+8.8%/+6.0%/+5.8%，归母净利润143/152/161亿元，同比+8.2%/+5.8%/+5.8%，当前股价对应PE分别为14/13/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：税收等产业政策调整的不确定性风险；千元价格带竞争加剧；供需不均衡导致的批发价格波动风险；食品安全风险等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 30,233 32,906 34,871 36,906 增长率（%） 20.3 8.8 6.0 5.8 归属母公司股东净利润（百万元） 13,246 14,339 15,176 16,051 增长率（%） 27.8 8.2 5.8 5.8 每股收益（元） 9.00 9.74 10.31 10.90 PE 15 14 13 12 PB 4.8 4.2 3.7 3.3 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年10月31日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：135.51元 分析师王言海 执业证书：S0100521090002 邮箱：wangyanhai@mszq.com 分析师孙冉 执业证书：S0100522110004 邮箱：sunran@mszq.com 相关研究 1.泸州老窖（000585.SZ）2024年中报点评广宣税金拖累净利水平阶段调整坚持长期主义-2024/08/31 2.泸州老窖（000568.SZ）2023年年报及20 24年一季报点评：业绩稳健高增，产品升级延续-2024/04/28 3.泸州老窖（000568.SZ）2023年三季报点评：业绩高质量增长，经营发展动力充足-2023/10/31 4.泸州老窖（000568.SZ）2023年中报点评业绩增长强劲，盈利再创新高-2023/08/295.泸州老窖（000568.SZ）2022年年报及20 23年一季报点评：产品结构持续升级，盈利再创新高-2023/05/03 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 30,233 32,906 34,871 36,906 成长能力（%） 营业成本 3,537 3,945 4,150 4,341 营业收入增长率20.34 8.84 5.97 5.84 营业税金及附加 4,133 4,508 4,952 5,241 EBIT增长率28.48 8.23 4.71 5.44 销售费用 3,974 4,423 4,812 5,093 净利润增长率27.79 8.25 5.84 5.77 管理费用 1,139 1,185 1,203 1,329 盈利能力（%） 研发费用 226 246 279 295 毛利率88.30 88.01 88.10 88.24 EBIT 17,278 18,700 19,580 20,646 净利润率43.81 43.57 43.52 43.49 财务费用 -371 -397 -629 -838 总资产收益率ROA20.93 19.61 18.89 18.25 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE32.00 30.02 27.93 26.19 投资收益 85 165 174 74 偿债能力 营业利润 17,842 19,310 20,436 21,612 流动比率4.50 4.05 4.38 4.72 营业外收支 -36 -36 -36 -36 速动比率2.72 2.62 2.94 3.26 利润总额 17,806 19,275 20,400 21,576 现金比率2.58 2.48 2.81 3.13 所得税 4,517 4,890 5,175 5,474 资产负债率（%）34.38 34.41 32.07 29.98 净利润 13,289 14,385 15,224 16,103 经营效率 归属于母公司净利润 13,246 14,339 15,176 16,051 应收账款周转天数0.14 0.21 0.21 0.21 EBITDA 17,956 19,396 20,309 21,395 存货周转天数1092.21 1121.72 1153.59 1156.88 总资产周转率0.53 0.48 0.45 0.44 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 25,952 34,037 40,189 46,748 每股收益9.00 9.74 10.31 10.90 应收账款及票据 17 20 21 22 每股净资产28.12 32.45 36.92 41.64 预付款项 202 226 237 248 每股经营现金流7.23 10.17 10.75 11.45 存货 11,622 12,962 13,637 14,263 每股股利5.40 5.85 6.19 6.54 其他流动资产 7,565 8,302 8,689 9,090 估值分析 流动资产合计 45,358 55,546 62,773 70,372 PE15 14 13 12 长期股权投资 2,708 2,708 2,708 2,708 PB4.8 4.2 3.7 3.3 固定资产 8,613 9,186 9,568 9,823 EV/EBITDA10.12 9.37 8.95 8.49 无形资产 3,398 3,398 3,398 3,398 股息收益率（%）3.99 4.31 4.57 4.83 非流动资产合计 17,936 17,567 17,567 17,567 资产合计 63,294 73,113 80,340 87,939 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 2,357 2,629 2,766 2,893 净利润13,289 14,385 15,224 16,103 其他流动负债 7,714 11,084 11,554 12,030 折旧和摊销677 697 729 750 流动负债合计 10,071 13,713 14,320 14,923 营运资金变动-3,844 -779 -467 -436 长期借款 10,000 9,780 9,780 9,780 经营活动现金流10,648 14,975 15,823 16,851 其他长期负债 1,692 1,664 1,664 1,664 资本开支-1,432 -674 -703 -721 非流动负债合计 11,692 11,444 11,444 11,444 投资107 -348 0 0 负债合计 21,763 25,158 25,764 26,367 投资活动现金流-1,268 -906 -529 -648 股本 1,472 1,472 1,472 1,472 股权募资10 0 0 0 少数股东权益 140 186 234 286 债务募资5,325 2,470 0 0 股东权益合计 41,532 47,955 54,575 61,571 筹资活动现金流-1,218 -5,983 -9,142 -9,644 负债和股东权益合计 63,294 73,113 80,340 87,939 现金净流量8,164 8,085 6,152 6,559 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司