2024年前三季度业绩点评：边际降速，节奏务实

�粮液（000858） 证券研究报告·公司点评报告·白酒Ⅱ 2024年前三季度业绩点评：边际降速，节奏务实 买入（维持） 2024年10月31日 证券分析师孙瑜 执业证书：S0600523120002 suny@dwzq.com.cn 研究助理于思淼 执业证书：S0600123070030 yusm@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 73969 83272 90122 99638 110433 同比（%） 11.72 12.58 8.23 10.56 10.83 归母净利润（百万元） 26690 30211 32920 37066 41781 同比（%） 14.17 13.19 8.97 12.59 12.72 EPS-最新摊薄（元/股） 6.88 7.78 8.48 9.55 10.76 P/E（现价&最新摊薄） 21.64 19.12 17.54 15.58 13.82 股价走势 �粮液沪深300 投资要点 事件：公司发布前三季度业绩报告，24Q1~Q3实现营收679亿元，同比 +8.6%，归母净利润249亿元，同比+9.2%。24Q3营收173亿元，同比 +1.4%，归母净利润58.7亿元，同比+1.3%。 Q3高基数下增速回落，1618保持相对引领。Q3收入/利润分别同比 +1.4%/1.3%,1是高基数扰动(23Q3单季同比达17%)；2是24Q3中秋高 端送礼需求遇冷，动销环比承压。�普�24年明确经销配额只减不增，目前回款进度90%+，部分区域已完成全年回款任务，Q3中秋后出货节奏有所放缓，预计对单季收入同比有一定拖累。②1618、低度持续培育终端消费氛围，配合红包投放增强渠道推力，主抓宴席开瓶场景，预计前三季度分别兑现20%+、10%左右收入增长。③经典�粮液成立平台公司后，各地尚在招商筹备过程中，预计年内收入贡献不大。 结构优化拉升毛利率，费投增加盈利平稳。1）收现端：24Q3公司销售收现同比+18.7%，24Q3公司收现比为163%，主系春节票据打款集中于Q3进行到期兑付。截至24Q3合同负债同比/环比分别+31/-11亿元，收入+△预收同比-7.9%，主系普�提价背景下H1渠道打款进度偏快。2） 利润端：24Q3公司净利率同比基本持平，毛、销增幅互抵。🕔24Q3毛 利率同比+2.8pct，判断主系普�发货开始按1019新价格执行，同时1618 产品对价格也有拉高。②24Q3销售费率同比+2.8pct，主系1618、低度、系列酒现金红包保持大力度投放。③24Q3管理费率（含研发）同比 +0.3pct，保持相对平稳。 盈利预测与投资评级：年内普�动销保持稳健，看好24年量价策略转变为中长期价格空间打好基础，同期1618、低度、文化酒等产品多点开花，需求弱势环境下仍实现增量开拓。此外，公司发布《24-26年度股东回报规划》，承诺2024-2026年度，公司每年度现金分红总额占当年 归母净利润的比例不低于70%，且不低于200亿元（含税），对应24年股息率下限为3.5~4.0%，进一步优化股东回报。我们调整2024-2026年归母净利润至329、371、418亿元（前值334.1/373.3/424.4亿元），同比 +9%/13%/13%，当前市值对应2024-2026年PE为18/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观表现不及预期、高端竞争加剧而需求疲弱、系列酒渠道管控不及预期。 17% 12% 7% 2% -3% -8% -13% -18% -23% -28% 2023/10/312024/2/292024/6/292024/10/28 市场数据 收盘价(元)148.80 一年最低/最高价106.33/178.76 市净率(倍)4.24 流通A股市值(百万元)577,571.05 总市值(百万元)577,583.27 基础数据 每股净资产(元,LF)35.13 资产负债率(%,LF)18.99 总股本(百万股)3,881.61 流通A股(百万股)3,881.53 相关研究 《�粮液(000858)：2024年中报点评转作风革故鼎新，强执行久久为功》 2024-08-29 《�粮液(000858)：2023年报及2024 年一季报点评：溯流而上，气象一新 2024-04-29 1/4 图1：24Q1~Q3归母净利润同比增速贡献拆分图2：24Q3归母净利润同比增速贡献拆分 归母净利润增速少数股东权益 所得税营业外收支资产处置损益信用减值损失公允价值变动 投资收益其他收益 资产减值损失财务费用率管理费用率 销售费用率-4.5%营业税金率 毛利率总营收 9.2% 0.3% -0.3% 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -0.3% -0.1% 0.7% 0.7% 0.3% 3.6% 8.6% 归母净利润增速少数股东权益 所得税营业外收支净额资产处置损益公允价值变动 投资收益其他收益 信用减值损失资产减值损失财务费用率管理费用率 销售费用率-8.4%营业税金率 毛利率总营收 8.2% 1.34% 0.1% -0.7% -0.4% 0.0% 0.0% 0.0% -0.9% 0% -0.3% 2.6% -0.9% 0.1% 1.39% -6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0% -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0% 数据来源：wind、东吴证券研究所数据来源：wind、东吴证券研究所 2/4 东吴证券研究所 东吴证券研究所 �粮液三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 147,182 166,454 176,922 195,543 营业总收入 83,272 90,122 99,638 110,433 货币资金及交易性金融资产 115,456 120,332 128,640 144,979 营业成本(含金融类) 20,157 21,072 22,566 24,439 经营性应收款项 14,299 27,556 27,162 27,409 税金及附加 12,532 13,518 14,946 16,565 存货 17,388 18,530 21,075 23,109 销售费用 7,796 8,832 9,617 10,316 合同资产 0 0 0 0 管理费用 3,319 3,515 3,786 4,086 其他流动资产 40 37 45 47 研发费用 322 348 385 427 非流动资产 18,251 19,695 21,785 22,408 财务费用 (2,473) (2,652) (2,764) (2,955) 长期股权投资 2,020 2,054 2,088 2,122 加:其他收益 331 264 282 322 固定资产及使用权资产 5,317 8,118 10,136 10,985 投资净收益 58 59 62 66 在建工程 5,623 3,829 2,983 1,705 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 2,057 2,598 3,278 4,198 减值损失 (5) (13) (15) (11) 商誉 2 2 2 2 资产处置收益 1 1 2 2 长期待摊费用 163 163 163 163 营业利润 42,004 45,799 51,433 57,933 其他非流动资产 3,069 2,931 3,134 3,232 营业外净收支 (91) (88) (83) (87) 资产总计 165,433 186,149 198,708 217,951 利润总额 41,913 45,711 51,350 57,846 流动负债 32,683 39,793 37,555 40,694 减:所得税 10,392 11,258 12,581 14,172 短期借款及一年内到期的非流动负债 15 250 213 159 净利润 31,521 34,453 38,769 43,674 经营性应付款项 9,614 9,512 6,449 8,443 减:少数股东损益 1,310 1,533 1,703 1,892 合同负债 6,864 13,697 13,540 13,441 归属母公司净利润 30,211 32,920 37,066 41,781 其他流动负债 16,190 16,334 17,353 18,651 非流动负债 400 400 400 400 每股收益-最新股本摊薄(元) 7.78 8.48 9.55 10.76 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 39,472 43,101 48,620 54,923 租赁负债 116 116 116 116 EBITDA 40,454 43,597 49,063 55,263 其他非流动负债 285 285 285 285 负债合计 33,084 40,193 37,956 41,095 毛利率(%) 75.79 76.62 77.35 77.87 归属母公司股东权益 129,558 141,632 154,725 168,937 归母净利率(%) 36.28 36.53 37.20 37.83 少数股东权益 2,791 4,324 6,027 7,919 所有者权益合计 132,349 145,956 160,752 176,857 收入增长率(%) 12.58 8.23 10.56 10.83 负债和股东权益 165,433 186,149 198,708 217,951 归母净利润增长率(%) 13.19 8.97 12.59 12.72 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 41,742 27,206 34,194 44,271 每股净资产(元) 33.38 36.49 39.86 43.52 投资活动现金流 (2,932) (2,189) (2,439) (986) 最新发行在外股份（百万股 3,882 3,882 3,882 3,882 筹资活动现金流 (16,300) (20,614) (24,013) (27,627) ROIC(%) 23.79 23.30 23.88 24.52 现金净增加额 22,511 4,403 7,741 15,659 ROE-摊薄(%) 23.32 23.24 23.96 24.73 折旧和摊销 982 496 443 341 资产负债率(%) 20.00 21.59 19.10 18.86 资本开支 (2,955) (2,131) (2,377) (917) P/E（现价&最新股本摊薄） 19.12 17.54 15.58 13.82 营运资本变动 9,402 (8,008) (4,943) 220 P/B（现价） 4.46 4.08 3.73 3.42 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 3/4 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并