2024年前三季度业绩预增点评：投资收益业绩逐季改善，承保利润缺口持续收窄

中国财险（02328.HK） 证券研究报告·公司点评报告·保险(HS) 2024年前三季度业绩预增点评：投资收益业绩逐季改善，承保利润缺口持续收窄 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 保险服务收入（百万元） 424,355 457,203 494,002 529,798 569,764 买入（维持） 2024年10月16日 证券分析师胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师葛玉翔 同比 6.9% 7.7% 8.0% 7.2% 7.5% 执业证书：S0600522040002 归母净利润（百万元） 29,163 24,585 29,641 32,330 34,478 021-60199761 同比 30.4% -15.7% 20.6% 9.1% 6.6% geyx@dwzq.com.cn 净资产收益率 13.4% 10.8% 12.1% 12.0% 11.8% 证券分析师武欣姝 P/B 1.13 1.02 0.93 0.85 0.79 执业证书：S0600524060001 投资要点 wuxs@dwzq.com.cn 事件：中国财险发布9M24业绩预增公告，公司预计累计净利润同比将增加约20%到40%，按照净利润增速中枢30%，对应3Q24单季度净利 润达77.45亿元（3Q23净利润：1.53亿元，同比大幅改善）。公司公告系资本市场回暖，总投资收同比改善带动利润提升。业绩表现超出预期。 按照30%净利润增速中枢，对应9M24累计未年化ROE达10.4% 研究助理罗宇康 执业证书：S0600123090002 luoyk@dwzq.com.cn 股价走势 （9M23：8.7%）。根据我们搭建的新准则财险ROE框架（平均承保杠中国财险恒生指数 杆*承保利润率+总投资收益率*平均投资杠杆+其他收益）*（1-实际税 率），9M24公司ROE为10.4%，同比提升1.6个pct.，归因来看，我们预计：平均承保杠杆小幅降至1.5；新准则下承保利润率由9M23的2.1%小幅提升至9M24的2.3%；9M24总投资收益率由9M23的2.7%大幅改善至3.4%，带动9M24累计总投资收益同比大幅改善32%，是当期净利润改善的核心原因。3Q24沪深300指数上涨16.07%（2024年前三季度累计上涨17.1%），而同期3Q23下跌3.98%（2023年前三季度累计下跌4.7%）。9M24承保与投资对利润贡献占比为28.8%和73.2%。公司表示着力推动高质量发展，扎实推进「八项战略服务」，积极践行「保险+风险减量服务+科技」新商业模式。2024年前三季度，资本市场回暖下总投资收益同比增幅较大。我们预计公司9M24累计COR为97.7% （9M23：97.9%），累计承保利润总额稳中有升。 48% 41% 34% 27% 20% 13% 6% -1% -8% -15% 2023/10/162024/2/142024/6/142024/10/13 市场数据 收盘价(港元)11.72 一年最低/最高价8.55/14.12 车险承保盈利延续改善：我们预计9M24累计车险COR为96.6%。9M24 市净率(倍)1.07 人保财险车险和非车保费累计同比增速分别为3.2%和5.9%，非车业务占比同比提升0.6个百分点至50.2%。9月人保财险车险保费单月同比增速上升5.3%，保费增速有所回暖系车均保费同比改善，得益于：1）2023年6月起，商业车险自主定价系数范围从【0.65-1.35】扩大为【0.5-1.5】，数据可 港股流通市值(百万港 元) 基础数据 80,859.72 比性于2024年6月后逐步提升；2）随着新能源汽车渗透率不断提升，新 能源车险车均保费优势逐步体现。近期2024年版新“国十条”明确提出“以新能源商车险为重点，深化车险综改”，关注后续车均保费改善的持续性以及新能源车险赔付率能否尽快趋于传统燃油车平均水平。我们看好公司车险业务COR稳定在97%以内。 非车受大灾影响累计承保表现仍有拖累：我们预计9M24累计非车险COR为99.4%。根据应急管理部数据，2024年以来，我国自然灾害以洪涝、地质灾害、干旱、风雹、低温冷冻和雪灾为主，地震、台风、沙尘暴和森林 草原火灾等也有不同程度发生。受宏观经济波动影响，非车险业务中部分险种客户需求释放有所递延，9M24累计非车保费增速中，信保业务（同比 -5.9%）、农险（同比1.0%）和企财险（同比3.3%），增速低于平均水平，关注后续一揽子刺激政策落地见效后对部分对公业务需求的回暖的改善。 盈利预测与投资评级：投资收益业绩逐季改善，承保利润缺口持续收窄。维持盈利预测，我们预计2024-26年归母净利润为296、323和345亿元，作为进可攻退可守的性价比红利标的，维持“买入”评级。 风险提示：自然灾害高发，车险市场竞争加剧 每股净资产(元)10.92 资产负债率(%)66.67 总股本(百万股)22,242.77 流通股本(百万股)6,899.29 相关研究 《中国财险(02328.HK:)：2024年中报点评：利润降幅大幅收窄实属不易，车险承保盈利逆势改善》 2024-08-28 《中国财险(02328.HK:)：2024年一季报点评：高基数拖累承保与投资两端表现》 2024-04-30 1/5 东吴证券研究所 表1：中国财险ROE驱动因子分析（新准则） ROE驱动分析 （单位：百万元） 1Q23 1H23 9M232023A1Q24 1H249M24E 保险服务收入107,520224,368346,038457,203113,843235,841364,032 综合成本率95.7%96.4%97.9%97.6%97.9%96.8%97.7% 平均承保杠杆0.481.011.562.040.480.991.50 承保利润4,6228,1057,37911,0732,3517,6208,434 投资资产574,089596,845596,662601,297603,712641,835649,401 投资收益率（非年化）1.3%2.5%2.7%3.5%0.8%2.1%3.4% 平均投资杠杆2.62.62.62.62.62.62.6 总投资收益7,50814,95916,23220,9204,77613,54321,427 其他收益-521-678-1,548-3,074-302-893-598 利润总额11,60922,38722,06428,9196,82620,27029,263 所得税-2,101-3,154-2,678-3,690-955-2,813-4,061 实际税率-18.1%-14.1%-12.1%-12.8%-14.0%-13.9%-13.9% 净利润9,50819,23319,38625,2295,87117,45725,202 权益227,116227,659226,480230,388239,214247,845255,590 上年末权益217,260217,260217,260217,260230,388230,388230,388 业绩贡献 1Q23 1H23 9M232023A1Q24 1H249M24E ROE4.3%8.6%8.7%11.3%2.5%7.3%10.4% 承保业绩税前贡献39.8%36.2%33.4%38.3%34.4%37.6%28.8% 投资业绩税前贡献64.7%66.8%73.6%72.3%70.0%66.8%73.2% 数据来源：公司财报，东吴证券研究所，数据均参考境内会计准则披露 2/5 5.3% 5.0% 0.0% -5.0% 0.0% -5.0% -10.0% 图1：9M24人保财险车险单月同比增速分别为5.3%图2：9M24人保财险分险种单月同比增速 机动车辆险单月保费同比增速 20.0% 20.0% 15.0% 15.0% 10.0% 10.0% 5.0% 单月累计 数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图3：2024年下半年以来单月新车销量同比负增长图4：人保财险整体综合成本率（COR）同比略有改善 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 18-03 18-06 18-09 18-12 19-03 19-06 19-09 19-12 20-03 20-06 20-09 20-12 21-03 21-06 21-09 21-12 22-03 22-06 22-09 22-12 23-03 23-06 23-09 23-12 24-03 24-06 -50 新车销量当月同比(%)新车销量累计同比(%) 98.5% 98.0% 97.5% 97.0% 96.5% 96.0% 95.5% 95.0% 94.5% 97.9% 97.9% 97.6% 97.7% 96.8% 96.4% 95.7% 1Q231H239M232023A1Q241H249M24E 综合成本率 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：中国财险ROE水平同比逐季改善图6：中国财险总投资收同比改善带动利润提升 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 11.3% 10.4% 8.6%8.7% 7.3% 4.3% 2.5% 1Q231H239M232023A1Q241H249M24E ROE 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 3.5% 3.4% 2.5% 2.7% 2.1% 1.3% 0.8% 1Q231H239M232023A1Q241H249M24E 投资收益率（非年化） 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/5 东吴证券研究所 东吴证券研究所 表2：中国财险利润表（新准则下对2022年数据进行重述） 单位：百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 保险服务收入 424,355 457,203 494,002 529,798 569,764 保险服务费用 -395,966 -431,991 -465,564 -498,443 -536,259 分出再保险合同保险净损益 -5,993 -6,142 -6,449 -6,772 -7,110 保险服务业绩 22,396 19,070 21,989 24,583 26,395 承保财务损失 -9,333 -10,127 -10,633 -11,165 -11,723 分出再保险财务收益 1,301 1,246 1,308 1,374 1,442 利息、股息和租金收入 20,180 不适用 不适用 不适用 不适用 已实现及未实现的投资净损失 -3,706 不适用 不适用 不适用 不适用 投资费用 -500 不适用 不适用 不适用 不适用 不以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产的利息收入 不适用 11,710 14,992 15,742 16,529 其他投资收益 不适用 4,077 6,425 6,747 7,084 信用减值损失 不适用 -423 -2,318 -2,430 -2,549 其他收入 1,064 195 700 700 700 其他财务费用 -1,005 -1,151 -1,366 -1,320 -1,267 其他营业费用 -1,818 -2,203 -600 -650 -700 应占联营公司及合营公司损益 4,777 5,530 4,482 4,755 5,045 联营公司股权稀释产生的损失 -95 - - - - 汇兑收益净额 759 111 200 200 200 税前利润 34,020 28,0