2024年三季报点评：中国区继续承压，积极调整应对

公司研究 证券研究报告 食品饮料2024年11月1日 百威亚太（01876.HK）2024年三季报点评 中国区继续承压，积极调整应对 推荐维持） 目标价：10港元当前价：8.11港元 华创证券研究所 2023-10-31~2024-10-31 40% 20% 0% -20% -40% -60% 恒生指数 百威亚太 《百威亚太（01876.HK）2023年报点评：中国吨价抢眼，韩国关税拖累》 2024-02-29 事项： 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001证券分析师：范子盼邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001证券分析师：严晓思邮箱：yanxiaosi@hcyjs.com执业编号：S0360524070015证券分析师：董广阳电话：021-20572598邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股) 1,324,339.7 已上市流通股(万股) 1,324,339.7 总市值(亿港元) 1,074 流通市值(亿港元) 1,074 资产负债率(%) 32.1 每股净资产(美元) 0.8 12个月内最高/最低价 15.49/7.64 市场表现对比图(近12个月) 公司发布2024年三季报，24Q1-Q3公司实现营业总收入/正常化EBITDA分别51.04/15.79亿美元，内生同比-6.1%/-6.2%；正常化归母净利润为7.77亿美元，表观-11.6%。单Q3看，实现营业总收入/正常化EBITDA分别17.05/4.79亿美元，内生同比-9.4%/-16.6%；正常化归母净利润为2.25亿美元，表观-25.0%。利润表观增速慢于内生，主要是人民币升值带来的汇率影响。 评论： 亚太西部：中国销售疲软、费投上行，叠加印度计提IT成本，业绩压力较大。Q3中国区销量/吨价分别内生同比-14.2%/-2.1%，量价承压延续，主要系餐饮及夜场消费疲软、行业竞争加剧、同期基数较高所致；印度则延续高增势头，高端及超高端产品组合收入实现双位数增长；综合来看亚太西部销量/吨价分 别内生同比-13.5%/-1.9%。利润端，原材料成本延续下行，由于印度数字化系统完成上线、对应计提相关成本，以及中国区旺季开展一系列营销活动、销售费用率同比上升，24Q3亚太西部正常化EBITDA内生同降-25.9%至3.64亿美元，EBITDA利润率同降4.3pcts至27.5%。 亚太东部：销售持续复苏，提价与成本加持，盈利水平持续修复。量价拆分看，24Q3亚太东部内生销量同比+3.9%，公司加大市场投入与积极推新之下（凯狮零糖联动奥运、Hanmac新品上市，时代饮品年初至今双位数增长），份额延续提升趋势；吨价大幅提升+11.4%，主要系受益于提价红利延续。盈利方面，提 价、成本红利、规模效应优化等因素共同驱动，24Q3亚太东部正常化EBITDA内生同增约33.3%，EBITDA利润率提升3.7pcts至30.2%。整体看，24Q3公司销量/吨价分别内生同比-11.4%/+2.2%；毛利率/经销行政及一般费用率分别 +0.7/+3.6pcts；正常化EBITDA率/表观销售净利率分别同比-2.7/-3.9pcts至 28.1%/12.3%，主要系中国区销售疲软、费投增加，以及印度IT费用拖累。 中国加大家饮与次高档布局，韩国提价落地奠基来年。公司积极调整适应中国区消费趋势，一是加大家饮渠道布局，包括通过Bees持续赋能经销商，太古合作提升湖北安徽非现饮份额，发展O2O渠道、目前份额第一，年初至今公司非现饮实现中单增长；二是加大8-10元价格带投入，升级推出零糖哈啤冰 极纯生并匹配NBA等活动宣传，1-9月实现翻倍增长。虽然短期消费力偏弱情况下业绩仍有压力，但中国区高端化潜力仍足（当前P&SP销量占比约17%，而许多成熟市场占比在35%以上），预计随着政策落地带动需求复苏，叠加公司能力更加全面扎实，来年经营有望逐步修复。韩国业务方面，公司加大投入及积极推新之下竞争力持续强化，预计销售表现有望好于市场，同时将自11月1日起对家饮渠道高端产品提价8.1%，奠基来年盈利增长。 投资建议：品牌优势仍在，积极调整适应，维持“推荐”评级。考虑中国区需求疲软及Q3印度计提数字化相关成本，我们调整24-26年归母净利润预测至7.72/8.58/9.00亿美元（原预测为9.2/9.9/10.5亿美元），对应PE18/16/15倍。 公司高端品牌优势仍在，来年低基数下有望迎来修复，建议紧盯政策落地显效，给予目标价10港元，对应25EPE约20X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧，成本大幅上涨，消费复苏不及预期。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万美元) 6,865 6,362 6,609 6,764 相关研究报告 同比增速(%) 归母净利润(百万美元) 5.8%852 -7.3%772 3.9%858 2.3%900 《百威亚太（01876.HK）2024年中报点评：中国压力放大，韩印表现强劲》 同比增速(%) -6.7% -9.4% 11.1% 4.9% 2024-08-01 每股盈利(美元) 0.06 0.06 0.06 0.07 《百威亚太（01876.HK）2024年一季报点评：销 市盈率(倍) 16.2 17.9 16.1 15.4 量表现承压，提价成本红利兑现》 市净率(倍) 1.3 1.2 1.1 1.0 2024-05-09 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年10月31日收盘价 图表1百威亚太分季度业绩情况（百万美元） 资料来源：公司公告，华创证券注：表观与内生差异主要来自适用范围与货币换算影响 图表2PE-Band图表3PB-Band 资料来源：Wind,华创证券资料来源：Wind,华创证券 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万美元 2023 2024E 2025E 2026E 单位：百万美元 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 3,141 4,333 5,455 6,565 营业总收入 6,865 6,362 6,609 6,764 应收款项合计 609 546 567 570 主营业务收入 6,856 6,353 6,599 6,754 存货 444 455 462 463 其他营业收入 9 9 10 10 其他流动资产 65 90 87 83 营业总支出 5,594 5,271 5,425 5,517 流动资产合计 4,259 5,424 6,571 7,681 营业成本 3,403 3,133 3,227 3,297 固定资产净额 2,986 2,938 2,874 2,812 营业开支 2,191 2,138 2,198 2,219 权益性投资 481 466 470 472 营业利润 1,271 1,091 1,184 1,247 其他长期投资 0 0 0 0 净利息支出 -40 -28 -30 -30 商誉及无形资产 8,007 8,015 8,030 8,044 权益性投资损益 28 28 26 27 土地使用权 210 205 199 194 其他非经营性损益 -32 -30 -28 -30 其他非流动资产 291 300 301 300 非经常项目前利润 1,307 1,116 1,212 1,274 非流动资产合计 11,975 11,924 11,874 11,822 非经常项目损益 20 40 70 70 资产总计 16,234 17,348 18,445 19,503 除税前利润 1,327 1,156 1,282 1,344 应付账款及票据 1,997 2,099 2,194 2,275 所得税 447 358 397 417 短期借贷及长期借 少数股东损益 贷当期到期部分 237 327 327 327 28 26 27 28 其他流动负债 2,415 2,455 2,553 2,604 持续经营净利润 852 772 858 900 流动负债合计 4,649 4,881 5,074 5,206 非持续经营净利润 0 0 0 0 长期借贷 94 94 94 94 净利润 852 772 858 900 优先股利及其他调 其他非流动负债 641 630 650 648 整项 0 0 0 0 非流动负债合计 735 724 744 742 归属普通股东净利润 852 772 858 900 负债总计 5,384 5,605 5,818 5,948 EPS（摊薄） 0.06 0.06 0.06 0.07 归属母公司所有者 权益 10,785 11,652 12,509 13,410 少数股东权益 65 91 118 145 主要财务比率 股东权益总计 10,850 11,743 12,627 13,555 2023 2024E 2025E 2026E 负债及股东权益总计 16,234 17,348 18,445 19,503 成长能力 营业收入增长率 5.8% -7.3% 3.9% 2.3% 现金流量表 归属普通股东净利润增长率 -6.7% -9.4% 11.1% 4.9% 单位：百万美元 2023 2024E 2025E 2026E 获利能力 经营活动现金流 1811 1471 1550 1548 毛利率 50.4% 50.7% 51.1% 51.2% 净利润 852 772 858 900 净利率 12.4% 12.1% 13.0% 13.3% 折旧和摊销 593 534 533 521 ROE 7.9% 6.9% 7.1% 6.9% 营运资本变动 374 164 161 127 ROA 5.3% 4.6% 4.8% 4.7% 其他非现金调整 -8 2 -1 0偿债能力 投资活动现金流 -447 -525 -522 -509 资产负债率 33.2% 32.3% 31.5% 30.5% 资本支出 -498 -531 -518 -507 流动比率 0.9 1.1 1.3 1.5 长期投资减少 -17 15 -5 -2 速动比率 0.8 1.0 1.2 1.4 少数股东权益增加 -32 0 0 0 每股指标（美元） 少/(增加) 每股收益 0.06 0.06 0.06 0.07 融资活动现金流 -621 246 94 71 每股经营现金流 0.14 0.11 0.12 0.12 借款增加 107 90 0 0 每股净资产 0.81 0.88 0.94 1.01 股利分配 -500 -634 -705 -740 估值比率 普通股增加 0 0 0 0 P/E 16.2 17.9 16.1 15.4 其他融资活动产生的现金流量净额 -228 790 799 811 P/B 1.3 1.2 1.1 1.0 其他长期资产的减 100-900 资料来源：公司公告，华创证券预测 食品饮料组团队介绍 组长、首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券 2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 组长、联席首席分析师：沈昊 澳大利亚国立大学硕士，5年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。助理研究员：�培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等） 组长、高级分析师：范子盼 中国人民大学硕士，5年