多引擎驱动Q3业绩改善，RIETs及Pre-RIETs赋能可期

2024年10月30日九州通(600998.SH) 多引擎驱动Q3业绩改善，RIETs及Pre-RIETs赋能可期 公司快报 证券研究报告医药流通投资评级买入-A维持评级 6个月目标价5.67元股价(2024-10-29)5.13元 事件：公司发布2024年三季度报告，高基数影响前三季度整体业绩承压，单Q3同比改善+现金流大幅增长。 2024年前三季度，公司实现营业收入1134.29亿元/同比-0.82%， 归母净利润16.96亿元/同比-6.99%，扣非净利润16.30亿元/同比-5.68%；前三季度毛利率7.96%/-0.15pct，期间费用率5.61%/-0.001pct（其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2.90%/+0.02pct、1.84%/+0.03pct、0.09%/-0.03pct、0.79%/-0.02pct）,归母净利率1.50%/-0.10pct，扣非净利率1.44%/-0.07pct。前三季度，经营业绩同比有所下滑，主要由于去年同期受流感、疫情等因素影响下的高基数所致同比有所承压，剔除上述因素影响，公司前三季度收入同比增长0.70%，归母净利润同比增长10.16%，扣非净利润同比增长12.87%。 单Q3，公司实现营业收入362.58亿元/同比+3.57%/环比-1.20%，归母净利润4.89亿元/同比+1.64%/环比-27.08%，扣非净利润4.50亿元/同比+3.97%/环比-31.74%；毛利率8.06%/同比 +0.64pct/环比-0.64pct，期间费用率6.02%/同比+0.40pct/环比 +0.13pct（其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.08%/同比+0.50pct/环比-0.01pct、2.00%/同比 交易数据总市值(百万元) 25,867.87 流通市值(百万元) 25,867.87 总股本(百万股) 5,042.47 流通股本(百万股) 5,042.47 12个月价格区间 4.39/8.54元 九州通 沪深300 13% 3% -7% -17% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 +0.002pct/环比+0.08pct、0.09%/同比-0.04pct/环比+0.02pct、 升幅% 1M 3M 12M 0.85%/同比-0.07pct/环比+0.03pct）,归母净利率1.35%/同比- 相对收益 -8.3 -1.5 -41.2 0.03pct/环比-0.48pct，扣非净利率1.24%/同比+0.005pct/环比 绝对收益 -2.3 14.3 -31.0 -0.55pct。Q3同比恢复增长主要得益于多引擎如CSO、医药工业 马帅 分析师 自产及OEM、数字物流与供应链解决方案等业务的快速增长。现金流同比改善，单Q3同比增长93.36%，预计全年经营活动产生的现金流量净额有望与经营业绩相匹配。 药械CSO业务持续双位数增长，第二引擎动力充足。 2024Q1-3，公司CSO业务销售收入达141.19亿元，同比增长 18.00%。其中，药品CSO实现收入75.84亿元，同比增长17.06%，品种方面，已代理可威、倍平、康王等知名品牌，规达833个（预计全年过亿品规30个），涵盖慢病、肿瘤、抗感染等全品类，涉 及大健康零售全渠道，前三季度引进优质新品品规104个，过亿 新品7个、过千万新品16个（不含过亿新品），包括弥可保、派瑞松、达克宁栓及美多芭等产品；医疗器械CSO业务实现收入65.35亿元，同比增长19.12%，已代理强生、雅培、费森尤斯 （血透）、理诺珐、罗氏、麦默通、加奇及登士柏等品牌厂家的品 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 谢嘉豪联系人 SAC执业证书编号：S1450123100072 相关报告Q2环比改善，新战略持续取 2024-08-30 得成果业绩稳健增长，新战略驱动 2024-05-05 多增长极发力 xiejh5@essence.com.cn 规共计1,128个（其中前三季度销量过亿品规10个），涉及11大 厂家15条产品线，并新引进过亿产品线及过千万产品线各1条。 REITs及Pre-REITs项目取得新进展，权益资金长期赋能可期。根据公司三季报披露信息，以武汉东西湖物流区仓储入池的公募REITs申报已于2024年9月24日获得中国证监会、上海证券交易所正式受理，目前申报发行顺利；Pre-REITs方面，以上海、杭州、重庆的三处医药物流仓储资产及配套设施入池的Pre-REITs项目申报目前进展顺利，已完成资产梳理、合规尽调和投资人路演等工作。公募REITs及Pre-REITs的发行将助力公司盘活医药仓储物流资产及配套设施，回笼权益性资金，促进主业发展。根据公司公告测算数据，如公募REITs发行完成，预计将增加公司净利润不超过7亿元，如Pre-REITs发行完成，预计将增加公司净利润不超过9亿元。根据目前申报进展来看，上述项目有望于年内落地，权益资金注入赋能公司主业发展值得期待。 投资建议： 买入-A投资评级，6个月目标价5.67元。我们预计公司2024年 -2026年的收入增速分别为1.85%、9.57%、9.90%，净利润的增速分别为1.23%、14.97%、13.35%（暂不考虑REITs及Pre-REITs对归母净利润的影响）；维持给予买入-A的投资评级，6个月目标价为5.67元，相当于2024年13倍的动态市盈率。 风险提示：CSO业务发展不及预期，REITs及Rre-REITs项目进展不及预期，医药行业政策变动的风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 140,424.2 150,139.8 152,913.8 167,541.9 184,134.5 净利润 2,085.0 2,174.0 2,200.7 2,530.1 2,867.9 每股收益(元) 0.41 0.43 0.44 0.50 0.57 每股净资产(元) 4.89 4.76 5.31 5.61 5.95 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 12.4 11.9 11.8 10.2 9.0 市净率(倍) 1.0 1.1 1.0 0.9 0.9 净利润率 1.5% 1.4% 1.4% 1.5% 1.6% 净资产收益率 8.5% 9.1% 8.2% 8.9% 9.6% 股息收益率 3.6% 3.8% 3.4% 3.9% 4.4% ROIC 13.9% 14.4% 14.5% 19.0% 21.4% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 140,424.2 150,139.8 152,913.8 167,541.9 184,134.5 成长性 减:营业成本 129,476.2 138,029.0 140,433.0 153,868.2 168,800.1 营业收入增长率 14.7% 6.9% 1.8% 9.6% 9.9% 营业税费 351.1 431.7 443.4 485.9 534.0 营业利润增长率 -20.6% 5.9% 2.8% 12.9% 13.7% 销售费用 4,126.1 4,416.4 4,511.0 4,942.5 5,432.0 净利润增长率 -14.8% 4.3% 1.2% 15.0% 13.4% 管理费用 2,549.3 2,817.8 2,874.8 3,111.9 3,445.9 EBITDA增长率 -13.2% 6.3% 7.9% 10.5% 11.2% 研发费用 178.4 196.6 183.5 201.1 221.0 EBIT增长率 -16.7% 6.0% 9.7% 12.0% 12.7% 财务费用 1,133.6 1,178.6 1,177.4 1,290.1 1,417.8 NOPLAT增长率 -11.7% 0.2% 4.2% 12.3% 11.7% 加:资产/信用减值损失 -416.5 -316.3 -366.4 -341.4 -353.9 投资资本增长率 -3.4% 3.4% -14.4% -1.0% -14.8% 公允价值变动收益 60.4 -58.8 15.0 41.6 -62.7 净资产增长率 6.0% 2.8% 10.0% 5.3% 5.6% 投资和汇兑收益 298.5 32.4 167.1 166.0 121.9 营业利润 2,853.1 3,022.7 3,106.3 3,508.5 3,989.0 利润率 加:营业外净收支 -15.0 -31.9 -92.1 -46.3 -56.7 毛利率 7.8% 8.1% 8.2% 8.2% 8.3% 利润总额 2,838.1 2,990.9 3,014.3 3,462.1 3,932.3 营业利润率 2.0% 2.0% 2.0% 2.1% 2.2% 减:所得税 552.6 701.2 656.7 746.7 875.6 净利润率 1.5% 1.4% 1.4% 1.5% 1.6% 净利润 2,085.0 2,174.0 2,200.7 2,530.1 2,867.9 EBITDA/营业收入 3.1% 3.1% 3.2% 3.3% 3.3% EBIT/营业收入 2.6% 2.6% 2.8% 2.9% 2.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 18 19 18 16 13 货币资金 17,176.0 16,949.2 16,820.5 18,429.6 20,254.8 流动营业资本周转天数 28 25 22 19 16 交易性金融资产 319.7 90.0 120.0 176.6 128.9 流动资产周转天数 188 181 176 170 167 应收帐款 31,827.7 29,416.2 30,050.2 33,243.4 32,738.1 应收帐款周转天数 80 73 70 68 65 应收票据 287.9 169.5 369.8 222.4 398.0 存货周转天数 42 45 44 43 44 预付帐款 5,937.0 4,129.5 6,210.9 5,299.9 7,155.9 总资产周转天数 228 222 216 206 198 存货 17,213.1 20,114.0 16,974.9 23,406.3 21,436.8 投资资本周转天数 58 55 51 42 36 其他流动资产 2,896.4 4,756.8 3,220.6 3,624.6 3,867.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 8.5% 9.1% 8.2% 8.9% 9.6% 长期股权投资 1,700.5 1,877.8 2,055.0 2,232.3 2,409.6 ROA 2.5% 2.5% 2.6% 2.7% 3.0% 投资性房地产 1,262.5 1,167.4 1,072.4 977.3 882.3 ROIC 13.9% 14.4% 14.5% 19.0% 21.4% 固定资产 7,504.4 8,080.0 7,537.4 6,993.6 6,448.7 费用率 在建工程 865.4 634.9 434.9 244.9 64.9 销售费用率 2.9% 2.9% 3.0% 3.0% 3.0% 无形资产 2,002.5 2,048.4 1,991.9 1,933.2 1,872.4 管理费用率 1.8% 1