2024年三季报点评：变革之下短期业绩承压，期待双十一调整效果初步体现

上海家化（600315）2024年三季报点评 变革之下短期业绩承压，期待双十一调整效果初步体现 / 2024年10月31日 / 【投资要点】 公司公告：1）24Q3公司实现收入11.56亿元（-20.9%），归母净利润 -0.75亿元（-180.9%），扣非归母净利润-1.2亿元（-421.8%）；2）24Q1-Q3 公司实现收入44.77亿元（-12.1%），归母净利润1.63亿元（-58.7%）， 扣非归母净利润1.20亿元（-59.7%）。 收入端拆分来看：24Q3公司个护事业部（六神、美加净品牌）实现收入5.32亿元；美妆事业部（玉泽、佰草集、双妹、典萃品牌）实现收入0.95亿元；创新事业部（启初、家安、高夫等品牌）实现收入 1.51亿元；海外事业部（汤美星）实现收入3.74亿元。 公司调整进行时，盈利能力短期有所波动。24Q3毛利率为54.5% （-3.24pct），净利率-6.5%（-12.88pct）；费用率角度，销售费率为50.0% （+6.83pct），管理费率为11.4%（+0.17pct），财务费率为1.2% （+0.51pct），研发费率为3.1%（+0.57pct）。 Q3持续推进品牌年轻化，运营能力不断加强。Q3持续推进六神品牌年轻化，电商GMV实现双位数增长；佰草集8月独家冠名檀健次首站个人演唱会，天猫超级品牌日GMV破2000万；经典国货品牌双妹前三季度实现高速增长，核心单品于双十一李佳琦直播间快速售罄，体现较强产品力。 Q4线上业务有望首先回归增长。双十一抢跑阶段来看，线上业务跑赢行业，符合公司预期，期待Q4线上业务可以恢复增长；线下渠道仍需时间调整，25年线下业务有望企稳。 （1）渠道策略：针对于不同品牌/品类的目标人群特征匹配契合目标人群的渠道，形成渠道差异化经营。 （2）品牌策略：①品牌营销：依然聚焦品牌力打造，销售费用中品牌资产建设相关费用占比提升。②产品营销：从消费者需求出发，聚焦核心单品，如：针对目前驱蚊户外需求>室内需求的趋势，明年继续从配方、香氛、包装等维度更新六神的驱蚊蛋大单品；挖掘玉泽身体乳产品的潜力，通过短视频营销加持，通过新开自播间矩阵销售，反馈较好。 挖掘价值投资成长 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：劉嘉仁 证书编号：S1160524090001 证券分析师：周子莘 证书编号：S1160524080002 相对指数表现 18.76% 7.27% -4.21% -15.70% -27.19%10/3012/302/294/306/308/31 -38.67% 上海家化沪深300 基本数据总市值（百万元) 11145.51 流通市值（百万元) 11145.51 52周最高/最低（元） 23.94/13.67 52周最高/最低（PE） 41.62/19.96 52周最高/最低（PB） 2.22/1.23 52周涨幅（%） -27.07 52周换手率（%） 205.25 相关研究 公司研究 基础化工 证券研究报告 【投资建议】 盈利预测：公司目前仍处于调整进程中，组织架构调整完成、人员基本到位，我们预计线上渠道的好转将快于线下渠道体现；目前来看双十一抢跑期表现符合公司预期，管理层针对于核心品牌、产品规划较为清晰，继续关注双十一核心品牌线上多渠道表现，25年关注公司跑赢市场的增速目标达成情况，我们预计公司24-26年的归母净利润分别为3.01/3.82/4.49亿元，同比分别-39.72%/+26.64%/+17.52%，对应PE分别为39/31/26X，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6597.60 6024.38 6522.25 7119.50 增长率(%) -7.16% -8.69% 8.26% 9.16% EBITDA（百万元） 586.17 968.59 1108.18 1309.39 归属母公司净利润（百万元） 500.05 301.45 381.76 448.65 增长率(%) 5.93% -39.72% 26.64% 17.52% EPS(元/股) 0.75 0.45 0.57 0.67 市盈率（P/E） 28.24 39.36 31.08 26.45 市净率（P/B） 1.85 1.49 1.42 1.35 EV/EBITDA 24.39 12.30 10.54 8.52 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 品牌调整结果不及预期、品类竞争加剧。 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 103.15 769.96 850.18 1128.93 净利润 500.05 301.45 381.76 448.65 折旧摊销 222.25 615.72 659.41 785.91 营运资金变动 -573.72 -106.69 -146.57 -54.29 其它 -45.43 -40.53 -44.42 -51.34 投资活动现金流 -360.88 -810.81 -584.83 -577.67 资本支出 -119.11 -608.00 -608.00 -608.00 投资变动 -371.91 -278.10 -55.10 -55.10 其他 130.14 75.29 78.27 85.43 筹资活动现金流 -499.05 32.24 -25.85 -36.09 银行借款 43.94 75.00 10.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 -4.00 0.00 0.00 其他 -542.99 -38.77 -35.85 -36.09 现金净增加额 -746.68 -8.61 239.50 515.17 期初现金余额 1675.68 939.62 931.01 1170.51 期末现金余额主要财务比率 929.00 931.01 1170.51 1685.68 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 -7.16% -8.69% 8.26% 9.16% 营业利润增长 2.32% -42.36% 29.24% 18.50% 归属母公司净利润增长 5.93% -39.72% 26.64% 17.52% 获利能力（%）毛利率 58.97% 58.61% 59.43% 59.69% 净利率 7.58% 5.00% 5.85% 6.30% ROE 6.50% 3.77% 4.56% 5.09% ROIC 3.75% 3.46% 4.20% 4.67% 偿债能力资产负债率（%） 34.44% 33.57% 33.38% 33.12% 净负债比率 - 0.58% - - 流动比率 1.96 2.12 2.20 2.32 速动比率 1.66 1.84 1.91 2.02 营运能力总资产周转率 0.56 0.50 0.52 0.54 应收账款周转率 5.63 5.70 5.69 5.68 存货周转率 8.49 8.95 8.68 8.49 每股指标（元）每股收益 0.75 0.45 0.57 0.67 每股经营现金流 0.15 1.15 1.26 1.68 每股净资产 11.44 11.88 12.45 13.12 估值比率P/E 28.24 39.36 31.08 26.45 P/B 1.85 1.49 1.42 1.35 EV/EBITDA 24.39 12.30 10.54 8.52 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产5581.59 5886.66 6449.47 7223.16 货币资金939.62 931.01 1170.51 1685.68 应收及预付1254.97 1157.58 1239.12 1353.29 存货776.75 673.20 751.27 839.06 其他流动资产2610.25 3124.87 3288.58 3345.13 非流动资产6148.21 6137.59 6113.28 5962.46 长期股权投资387.74 357.74 357.74 357.74 固定资产823.60 779.26 692.73 481.20 在建工程21.00 21.00 21.00 21.00 无形资产799.94 809.94 819.94 829.94 其他长期资产4115.92 4169.64 4221.86 4272.58 资产总计11729.80 12024.25 12562.75 13185.62 流动负债2848.33 2780.33 2932.08 3111.30 短期借款46.83 46.83 46.83 46.83 应付及预收750.95 688.01 730.23 752.56 其他流动负债2050.56 2045.48 2155.01 2311.91 非流动负债1191.34 1256.34 1261.34 1256.34 长期借款501.78 576.78 586.78 586.78 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债689.56 679.56 674.56 669.56 负债合计4039.68 4036.67 4193.42 4367.64 实收资本676.22 672.23 672.23 672.23 资本公积983.54 983.54 983.54 983.54 留存收益6121.63 6423.09 6804.84 7253.50 归属母公司股东权益7690.12 7987.57 8369.33 8817.98 少数股东权益0.00 0.00 0.00 0.00 负债和股东权益11729.80 12024.25 12562.75 13185.62 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入6597.60 6024.38 6522.25 7119.50 营业成本2707.00 2493.66 2646.31 2869.52 税金及附加45.93 42.17 45.66 49.84 销售费用2769.97 2650.73 2856.75 3096.98 管理费用616.27 506.05 544.61 590.92 研发费用146.52 138.56 153.27 170.87 财务费用4.67 10.31 12.47 10.56 资产减值损失-35.07 -10.00 -10.00 -10.00 公允价值变动收益111.44 0.00 0.00 0.00 投资净收益85.43 72.29 78.27 85.43 资产处置收益0.01 0.00 0.00 0.00 其他收益116.02 90.37 97.83 99.67 营业利润556.12 320.56 414.29 490.92 营业外收入13.01 25.00 25.00 25.00 营业外支出5.67 3.00 3.00 3.00 利润总额563.46 342.56 436.29 512.92 所得税63.41 41.11 54.54 64.27 净利润500.05 301.45 381.76 448.65 少数股东损益0.00 0.00 0.00 0.00 归属母公司净利润500.05 301.45 381.76 448.65 EBITDA586.17 968.59 1108.18 1309.39 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报