供需偏弱导致短期盈利承压，炼化龙头业绩弹性静待释放

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127金隅大厦B座 邮编：100031 刘奕麟石化行业分析师 执业编号：S1500524040001 联系电话：13261695353 邮箱：liuyilin@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 荣盛石化(002493.SZ) 供需偏弱导致短期盈利承压，炼化龙头业绩弹性静待释放 2024年10月30日 事件：2024年10月29日，荣盛石化发布2024年三季度报告。2024年前 三季度公司实现营业收入2451.96亿元，同比增长2.57%；实现归母净利润8.77亿元，同比增长714.73%；实现扣非后归母净利润为6.88亿元，同比增长630.51%；实现基本每股收益0.09元，同比增长800.00%。 其中，2024年第三季度公司实现营业收入839.47亿元，同比下降0.68%，环比增长4.72%；实现归母净利润0.19亿元，同比下降98.48%，环比下降93.87%；实现扣非后归母净利润为0.16亿元，同比下降98.74%，环比下降92.00%。 点评： 供需偏弱导致炼化产品盈利收窄，公司业绩短期承压。油价端，2024年前三季度国际油价震荡运行，上半年油价呈现冲高后回落企稳态势；进 入第三季度，北半球驾驶旺季支撑国际油价上行，随后石油需求季节性回落，叠加全球宏观经济形势转弱、地缘担忧情绪放缓，国际油价震荡下行。2024年前三季度布伦特平均油价为81.6美元/桶，与去年同期基本持平，第三季度平均78.7美元/桶。公司前三季度炼化板块同比修复，根据我们测算，浙石化实现26.5亿元净利润，同比+23亿，其中第三季度浙石化利润6.2亿元，环比-1.6亿，第三季度受毛利收窄及部分产品需求偏弱影响，叠加第三季度油价快速回落，成本端支撑偏弱，炼化板块业绩回落，根据百川盈孚数据，三季度主要炼化产品汽油、柴油、煤油、聚乙烯、聚丙烯、PX、纯苯毛利环比变化分别为+51、+30、 -28、-152、+109、-626、-100元/吨，化工板块产品毛利环比明显下滑，公司业绩短期承压。 炼化行业持续整合，公司自身优势有望推动业绩增长空间扩大。从行业角度看，根据国家发展改革委指导意见，到2025年国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，千万吨级炼油企业产能占比55%左右。根据 金联创数据，截止2023年国内总炼能为9.53亿吨，距离规定的上限约有4700万吨增量空间。2025年前在建及待建的炼化一体化项目、改扩建项目约6900万吨。我们认为，未来小规模炼厂淘汰进程有望加速，行业或进入存量竞争时代，在行业供给侧峰值来临与结构深化调整背景下，拥有低成本和高产品丰富度的炼化一体化龙头有望优先受益。 从公司层面看，在未来炼能存量竞争时代中，我们认为公司具备多项竞 争优势，一是能效水平，根据中国石化工业联合会发布数据，公司在以石脑油为原料生产乙烯、对二甲苯等核心化工产品过程中，其综合能耗为行业标杆水平；二是原料选择，浙石化的加氢、重整、PX等多套装置单系列规模为世界领先，可以加工全球80%-90%的原油，在成本、原料适应性等多方面具备明显优势；三是产品布局，浙石化成品油收率远低于传统炼厂，拥有更高比例的化工原料产出，为其下游新材料布局提供了充分的原料基础，有助于高端化产品布局的丰富度提升。 增量产能陆续落地，高端化产品稳步推进。近期公司发布了年产10万 吨顺丁稀土橡胶/共线年产7万吨镍系顺丁橡胶装置、38万吨/年聚醚装置中的首套年产2.5万吨聚合物多元醇装置的投产公告，增量产能陆续落地。此外，公司金塘新材料项目、高性能树脂、高端新材料等项目也在按计划推进，未来伴随公司高端化、高附加值产品逐步落地，其产业链发展的深度和广度有望进一步提升，化工新材料板块带来的业绩增长值得期待。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为12.64、25.99和42.75亿元，同比增速分别为9.1%、105.6%、64.5%，EPS（摊薄）分别为0.12、0.26和0.42元/股，按照2024年10月30 日收盘价对应的PE分别为75.54、37.74和22.34倍。我们看好公司依托于大炼化化工平台发展化工新材料业务，炼化业务弹性仍待释放，我们维持对荣盛石化的“买入”评级。 风险因素：原油价格大幅震荡；新产能建设进度不及预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动幅度较大；炼化产能过剩的风险；下游 产品利润修复缓慢的风险；“碳中和”政策对石化行业大幅加码的风险；全球经济复苏不及预期。 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 289,095 325,112 379,597 421,198 508,226 增长率YoY% 57.9% 12.5% 16.8% 11.0% 20.7% 归属母公司净利润(百万元) 3,341 1,158 1,264 2,599 4,275 增长率YoY% -74.8% -65.3% 9.1% 105.6% 64.5% 毛利率% 10.8% 11.5% 11.5% 12.0% 12.3% 净资产收益率ROE% 7.1% 2.6% 2.8% 5.5% 8.4% EPS(摊薄)(元) 0.33 0.12 0.12 0.26 0.42 市盈率P/E(倍) 37.27 86.25 75.54 36.74 22.34 市净率P/B(倍) 2.64 2.36 2.11 2.01 1.88 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年10月30日收盘价 资产负债表 单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 95,720 91,327 110,677 125,796 143,949 营业总收 289,095 325,112 379,597 421,198 508,226 货币资金 18,239 13,070 26,349 33,207 33,758 营业成本 257,841 287,75 335,973 370,496 445,521 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金 17,011 22,948 26,793 29,730 35,873 及附加 应收账款 7,128 4,738 4,680 5,770 6,962 销售费用 175 160 266 295 356 预付账款 2,558 1,493 3,360 3,705 4,455 管理费用 815 909 1,063 1,179 1,423 存货 60,690 61,734 64,313 70,934 85,322 研发费用 4,367 6,555 7,592 8,424 10,165 其他 7,105 10,292 11,975 12,181 13,451 财务费用 6,031 8,202 5,978 6,152 6,317 非流动资产 266,868 283,591 283,726 282,538 286,403 减值损失 -282 -122 -120 -120 -120 合计 长期股权投资 8,733 9,184 9,577 10,239 10,741 投资净收 693 460 759 842 1,016 益 固定资产（合 222,161 219,700 229,080 236,687 244,394 其他 2,363 2,644 383 425 513 计）无形资产 5,998 7,129 7,569 8,191 8,922 营业利润 5,628 1,560 2,954 6,070 9,982 其他 29,976 47,579 37,500 27,421 22,346 营业外收 -9 -8 -4 -4 -4 支 资产总计 362,589 374,918 394,403 408,335 430,352 利润总额 5,619 1,553 2,950 6,066 9,978 流动负债 130,059 153,062 163,468 168,127 178,117 所得税 -751 -51 620 1,274 2,095 短期借款 26,370 44,811 44,811 44,811 44,811 净利润 6,370 1,603 2,331 4,792 7,882 应付票据 3,409 4,195 3,682 4,787 5,711 少数股东 3,030 445 1,067 2,193 3,608 损益 应付账款 69,079 49,744 64,433 65,979 67,133 归属母公 3,341 1,158 1,264 2,599 4,275 司净利润 其他 31,202 54,312 50,542 52,551 60,461 EBITDA 22,250 23,864 26,709 30,651 35,209 非流动负债135,362 127,187 134,187 139,187 144,187 EPS(当 0.33 0.12 0.12 0.26 0.42 年)(元) 长期借款130,962 125,180 132,180 137,180 142,180 其他4,400 2,008 2,008 2,008 2,008 现金流量表 单位:百万元 负债合计 265,422 280,250 297,655 307,314 322,304 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 49,905 50,333 51,400 53,593 57,201 经营活动 19,058 28,079 30,576 27,302 28,025 现金流 归属母公司股47,262东权益 44,336 45,348 47,427 50,847 净利润 6,370 1,603 2,331 4,792 7,882 负债和股东权362,589益 374,918 394,403 408,335 430,352 折旧摊销 11,299 14,721 18,848 20,627 22,521 财务费用 6,112 8,367 6,043 6,283 6,483 重要财务指标 单位:百 万元 投资损失 -275 -937 -460 -759 -842 2022A2023A2024E2025E2026E营运资金-2,6214,4283,994-3,677-7,965 会计年度 变动 营业总收入 289,095 325,112 379,597 421,198 508,226 其它 -1,166 -580 120 120 119 同比（%） 57.9% 12.5% 16.8% 11.0% 20.7% 投资活动 -28,966 -32,287 -18,207 -18,641 -25,482 归属母公司净利润 3,341 1,158 1,264 2,599 4,275 资本支出 -29,329 -32,609 -18,590 -18,777 -25,884 同比（%） -74.8% -65.3% 9.1% 105.6% 64.5% 长期投资 -44 21 -376 -707 -615 毛利率（%） 10.8% 11.5% 11.5% 12.0% 12.3% 其他 407 302 759 842 1,016 ROE% 7.1% 2.6% 2.8% 5.5% 8.4% 筹资活动 11,557 1,203 909 -1,803 -1,992 EPS(摊0.33薄)(元) 0.12 0.12 0.26 0.42 吸收投资2,499 0