三季报点评：吨价降幅放缓，销售费用增加净利率短期承压

证券研究报告 非金融公司|公司点评|青岛啤酒（600600） 三季报点评：吨价降幅放缓，销售费用增加净利率短期承压 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月30日 证券研究报告 |报告要点 公司发布2024年三季度报告，2024Q3公司实现收入88.91亿元，同比-5.28%；归母净利润 13.48亿元，同比-9.03%；扣非归母净利润12.60亿元，同比-7.94%。Q3吨价降幅环比收窄成本红利延续。三季度啤酒需求偏弱，公司加大销售费用投入与市场推广力度，净利率短期承压。考虑到公司是国产啤酒高端化龙头，吨价提升仍有空间，当前基数逐步转低，且Q4成本红利有望延续，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 邓周贵 徐锡联 刘景瑜 吴雪枫 SAC：S0590524040005SAC：S0590524040004SAC：S0590524030005 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 非金融公司|公司点评 2024年10月30日 青岛啤酒(600600) 三季报点评：吨价降幅放缓，销售费用增加净利率短期承压 行业： 食品饮料/非白酒 投资评级：买入（维持） 当前价格：68.51元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,364/1,364 流通A股市值(百万元) 48,575.71 每股净资产(元) 21.84 资产负债率(%) 39.11 一年内最高/最低(元) 88.02/53.20 股价相对走势 青岛啤酒 20% 沪深300 0% -20% -40% 2023/102024/22024/62024/10 相关报告 1、《青岛啤酒（600600）：2024年半年报点评：高基数下收入承压，成本红利驱动盈利增长》2024.08.31 2、《青岛啤酒（600600）：成本优化，吨价提升驱动盈利增长》2024.05.09 扫码查看更多 事件 公司发布2024年三季度报告，前三季度公司实现收入289.59亿元，同比-6.52% 归母净利润49.90亿元，同比+1.67%；扣非归母净利润46.86亿元，同比+1.96% 单三季度公司实现收入88.91亿元，同比-5.28%；归母净利润13.48亿元，同比 -9.03%；扣非归母净利润12.60亿元，同比-7.94%。 中高端以上产品销量更优，吨价降幅环比收窄 拆分量价来看，2024Q3公司销量/吨价（以营业收入测算）分别为215.5万千升 /4125.75元，分别同比-5.11%/-0.18%。分品牌看，2024Q3青岛啤酒/其他啤酒销量分别为122.5/93.0万千升，分别同比减少4.15%/6.34%；中高端以上/其他产品销量分别为88.3/127.2万千升，分别同比减少4.75%/5.36%。上半年公司研发上市“尼卡希白啤、全麦奥古特A6和奥古特A3、无醇白啤”等新品，满足消费者更多的高品质、多样化与个性化啤酒需求，中高端产品市占率与竞争力持续提升。 销售费用增加，净利率短期承压 2024Q3公司毛利率42.12%，同比提升1.19pct，吨成本同比-2.20%，我们判断或主要系中高端产品销量下滑所致，公司成本红利延续。三季度啤酒需求偏弱，公司围绕“体育营销+音乐营销+体验营销”主线，加大销售费用投入与市场推广力度净利率短期承压。2024Q3期间费用率15.84%，同比增加1.31pct，其中销售/管理 /研发/财务费用率分别为14.08%/3.06%/0.31%/-1.61%，分别同比+2.41/-0.87/ +0.17/-0.40pct；归母净利率15.16%，同比-0.63pct。 高端化仍有空间，维持“买入”评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别319.92/366.05/349.23亿元，分别同比 -5.73%/+5.04%/+3.92%，归母净利润分别为43.90/47.86/51.58亿元，分别同比增长2.86%/9.02%/7.78%，对应CAGR为6.52%，对应2024-2026年PE估值分别为21/20/18X。考虑到公司是国产啤酒高端化龙头，吨价提升仍有空间，当前基数逐步转低，且Q4成本红利有望延续，维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不达预期 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 32172 33937 31992 33605 34923 增长率（%） 6.65% 5.49% -5.73% 5.04% 3.92% EBITDA（百万元） 5711 6471 10447 11115 11691 归母净利润（百万元） 3711 4268 4390 4786 5158 增长率（%） 17.59% 15.02% 2.86% 9.02% 7.78% EPS（元/股） 2.72 3.13 3.22 3.51 3.78 市盈率（P/E） 25.2 21.9 21.3 19.5 18.1 市净率（P/B） 3.7 3.4 3.1 2.8 2.5 EV/EBITDA 22.8 12.9 6.6 5.6 4.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年10月29日收盘价 风险提示 （1）新品销售不及预期：若新品销售不及预期，可能导致渠道信心偏弱，导致公司收入与业绩不及预期。 （2）行业竞争加剧：白酒行业已步入存量时代，若行业竞争加剧，可能影响公司收入及盈利水平。 （3）宏观经济不达预期的风险：若宏观经济不达预期，可能导致整体消费偏弱、公司业绩表现不达预期。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 17855 19282 24809 32305 40100 营业收入 32172 33937 31992 33605 34923 应收账款+票据 124 100 117 123 128 营业成本 20318 20817 19133 19989 20674 预付账款 282 211 240 252 262 营业税金及附加 2391 2387 2362 2481 2579 存货 4152 3540 3555 3714 3841 营业费用 4200 4708 4191 4234 4261 其他 9589 6479 8379 8705 8971 管理费用 1536 1620 1408 1479 1502 流动资产合计 32002 29612 37100 45099 53302 财务费用 -421 -457 -75 -99 -127 长期股权投资 368 365 383 402 421 资产减值损失 -26 -83 -102 -107 -111 固定资产 11164 11265 8566 5729 2754 公允价值变动收益 164 230 250 250 250 在建工程 457 499 435 352 269 投资净收益 170 172 176 176 176 无形资产 2558 2493 1659 837 9 其他 545 555 708 708 708 其他非流动资产 3763 5022 4990 4955 4970 营业利润 5001 5737 6006 6548 7059 非流动资产合计 18309 19644 16035 12276 8423 营业外净收益 5 10 13 13 13 资产总计 50312 49256 53134 57375 61725 利润总额 5006 5746 6018 6561 7072 短期借款 225 0 0 0 0 所得税 1201 1398 1517 1654 1783 应付账款+票据 3662 3146 3215 3359 3474 净利润 3805 4348 4501 4907 5289 其他 15785 13772 14464 15155 15714 少数股东损益 94 80 111 121 131 流动负债合计 19672 16918 17679 18514 19188 归属于母公司净利润 3711 4268 4390 4786 5158 长期带息负债 98 63 32 3 -22 长期应付款 16 16 16 16 16 财务比率 其他 4253 4003 4003 4003 4003 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 4368 4083 4051 4023 3997 成长能力 负债合计 24039 21001 21730 22536 23186 营业收入 6.65% 5.49% -5.73% 5.04% 3.92% 少数股东权益 777 805 917 1038 1169 EBIT 8.25% 15.35% 12.37% 8.72% 7.46% 股本 1364 1364 1364 1364 1364 EBITDA 6.15% 13.32% 61.43% 6.39% 5.18% 资本公积 4154 4207 4207 4207 4207 归属于母公司净利润 17.59% 15.02% 2.86% 9.02% 7.78% 留存收益 19977 21878 24916 28229 31799 获利能力 股东权益合计 26272 28255 31404 34838 38539 毛利率 36.85% 38.66% 40.19% 40.52% 40.80% 负债和股东权益总计 50312 49256 53134 57375 61725 净利率 11.83% 12.81% 14.07% 14.60% 15.14% ROE 14.55% 15.55% 14.40% 14.16% 13.80% 现金流量表 单位:百万元 ROIC 31.70% 38.69% 45.00% 69.07% 189.82% 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 3805 4348 4501 4907 5289 资产负债率 47.78% 42.64% 40.90% 39.28% 37.56% 折旧摊销 1125 1182 4503 4653 4747 流动比率 1.6 1.8 2.1 2.4 2.8 财务费用 -421 -457 -75 -99 -127 速动比率 1.1 1.3 1.5 1.9 2.2 存货减少（增加为“-”） -659 612 -15 -159 -127 营运能力 营运资金变动 923 -1807 -1201 333 267 应收账款周转率 269.0 338.0 277.5 277.5 277.5 其它 106 -1101 -337 -193 -225 存货周转率 4.9 5.9 5.4 5.4 5.4 经营活动现金流 4879 2778 7376 9441 9823 总资产周转率 0.6 0.7 0.6 0.6 0.6 资本支出 -1909 -1868 -875 -875 -875 每股指标（元） 长期投资 -1112 -3295 0 0 0 每股收益 2.7 3.1 3.2 3.5 3.8 其他 822 1700 334 334 334 每股经营现金流 3.6 2.0 5.4 6.9 7.2 投资活动现金流 -2199 -3463 -541 -541 -541 每股净资产 18.7 20.1 22.3 24.8 27.4 债权融资 -35 -260 -32 -29 -25 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 25.2 21.9 21.3 19.5 18.1 其他 -1641 -2608 -1277 -1374 -1461 市净率 3.7 3.4 3.1 2.8 2.5 筹资活动现金流 -1676 -2868 -1308 -1403 -1486 EV/EBITDA 22.8 12.9 6.6 5.6 4.7 现金净增加额 1