2023年三季报点评：短期净利率承压，益生菌类高景气度延续

事件 ：公司发布23年三季报 ，23Q1-Q3公司营收77.82亿元（yoy+26.34%），归母净利润19.01亿元（yoy+28.29%），扣非归母净利润17.98亿元（yoy+27.21%）。其中，23Q3公司营收21.86亿元（yoy+12.75%），归母净利润3.56亿元（yoy-17.97%），扣非归母净利润3.44亿元（yoy-0.02%）。 主品牌稳健增长，益生菌类高景气度延续。23Q3公司营收21.86亿元（yoy+12.75%），23Q3收入端整体仍保持韧性增长。分品牌，（i）“汤臣倍健”主品牌23Q3营收12.27亿元（yoy+11.65%），疫情后免疫类产品销售稳健增长。公司对形象产品蛋白粉聚焦资源投放，夯实其品类领导地位，并带动主品牌其他产品线的增长；（ii）“健力多”品牌23Q3营收2.86亿元（yoy+1.42%），单季度收入同比回正，主要系线下消费场景逐步修复；（iii）“Life-Space”品牌国内23Q3营收1.05亿元 （yoy+38.16%） ， 境外营收2.38亿元（yoy+19.00%），LS延续高增态势，主要系益生菌品类仍保持高景气度。针对益生菌品类，公司已加强全渠道推广，我们预计24年益生菌品类仍有较好增速表现。分渠道，23Q1-Q3公司线下渠道营收yoy+16.39%，占境内收入的63.20%；线上渠道营收yoy+41.09%，占境内收入的36.80%（yoy+4.35pct），线上渠道占比持续提升。 毛利率同比略提升，销售费用投放高位，净利率短期承压。23Q3毛利率为67.95%（yoy+0.40pct）。23Q3期间费用率49.43%（yoy+4.08pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别为41.18%/6.60%/-0.30%/1.96%（yoy+3.20/+0.68/+0.25/-0.05pct）。销售费用同比提升，主要系市场推广费、平台费用及广告费增加。23Q3归母净利率为16.27%（yoy-6.09pct），盈利同比承压，主要系销售费用短期波动，以及投资净收入减少（去年同期处置联营企业股权取得收益）。 投资建议：稳健成长性突出，中期维度费用率有望持续下行。收入端，公司深耕基础营养赛道基本盘，同时持续培育大单品来破局潜力赛道，双轮驱动下公司稳健增长性突出。费用端，基于公司多品牌策略，公司销售费用投放短期仍处于高位，但随收入规模提升&费投效果后期显现，中期维度公司销售费用率有望持续收缩。我们预计公司2023-2025年营收分别为95.54/109.81/127.11亿元，同比增长21.5%/14.9%/15.7%，归母净利润分别为18.02/22.31/26.51亿元，同比增长30.0%/23.8%/18.9%，当前市值对应PE分别为17/13/11X，公司作为国内VDS龙头，品牌&研发优势显著，维持“推荐”评级。 风险提示：消费复苏不及预期，费用投放效率不及预期、宏观经济及政策风险，食品安全问题等 盈利预测与财务指标项目/年度 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元）营业总收入 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）