3Q24经调整归母净利略高于预期，维持全年收入利润指引

公司研究|医药行业 药明康德（2359.HK/603259.CH）：3Q24经调整归母净利略高于预期，维持全年收入利润指引 阳景首席医药分析师Jing_yang@spdbi.com(852) 28086434 公司3Q24收入大致符合我们预期，经调整Non-IFRS归母净利润略好于我们预期。公司维持全年收入利润指引不变，上调全年自由现金流指引，主要系下调资本开支指引。上调港股/A股目标价至56港元/人民币62元。 胡泽宇，CFA医药分析师ryan_hu@spdbi.com(852) 2808 6446 3Q24收入符合预期，经调整Non-IFRS归母净利润略好于我们预期：3Q24实现收入104.6亿元（-2.0% YoY, +13% QoQ），大致符合VisibleAlpha一致预期和我们预期；经调整Non-IFRS归母净利润29.7亿元（-3.2% YoY, +20.9% QoQ），低于Visible Alpha一致预期，但略好于我们预期，主要系毛利率好于我们此前预期（得益于Wuxi Chemistry毛利率同比、环比均提升）及管理费用率低于我们此前预期。2Q24毛利率为42% (-0.3 ppts YoY, +2.1 ppts QoQ），经调整净利率为28.4%(-0.4 ppts YoY, +1.9 ppts QoQ)，均在2Q24基础上进一步环比提升。9月底公司在手订单为438.2亿元（vs. 6月底在手订单为431亿元），剔除新冠商业化项目同比+35.2% YoY（vs. 6月底：11.9%YoY）。 2024年10月29日 药明康德（2359.HK） 目标价（港元）56.0潜在升幅/降幅+6%目前股价（港元）52.852周内股价区间（港元）27.5-103.6总市值（百万港元）167,502近3月日均成交额（百万港元）441 D&M业务推动三季度Wuxi Chemistry收入好于预期，今年首个季度实现同比正增长；早期业务仍呈疲软状态：3Q24 Wuxi Chemistry增长略好于预期，实现收入78.8亿元（+1.4% YoY, +18.6% QoQ），今年首个季度实现同比正增长，剔除新冠商业化项目实现+26.4%YoY/+18.6% QoQ。其中，TIDES业务受益于产能提升（目前TIDES产能为32,000L，年底预计将达到41,000L）收入维持强劲增速，实现14.7亿元(+96.9% YoY, +12.6% QoQ)；小分子D&M收入为50.8亿元（-2.6% YoY, +21.8% QoQ），显示出不错的环比增速。然而，早期阶段业务包括Wuxi Chemistry板块R收入、Wuxi Biology业务仍处于疲软状态，均处于同比下滑状态。根据管理层，9M24R端收入同比下滑单位数，主要由于价格承压（尽管过去12个月化合物数量同比增长7%）。另外，三季度Wuxi Testing收入同比下降9.3%，环比上升4.7%，主要系实验室分析与测试服务同比下降明显（-12.2%YoY，+5.5% QoQ）导致，其中安评业务受激烈市场竞争影响价格承压，使得安评业务同比下降。 药明康德(603259.CH) 目标价（人民币）62.0潜在升幅/降幅+16%目前股价（人民币）53.452周内股价区间（人民币）36.3-93.6总市值（百万人民币）153,659近3月日均成交额(百万人民币)2,869 维持全年收入利润指引，自由现金流指引上调20亿元：公司维持收入和经调整Non-IFRS归母净利润指引不变，即收入实现383-405亿元（-5%~+0.4% YoY，剔除新冠商业化项目后保持+2.7%~+8.6% YoY），经调整Non-IFRS归母净利润率维持去年水平，但资本开支指引下调10亿元至40亿元（主要由于首次海外工厂建设较为复杂，交付时间的后延），叠加运营效率和运营资本管理的提升（包括应收回款加快、存货周转加快），使得自由现金流指引上升20亿元至60-70亿元。 公司研究|医药行业 上调港股、A股目标价至56港元、人民币62元：基于更新的财务信 息 ， 我们 将2024/2025/2026E经 调 整 归 母 净 利 润略 微上调1.2%/3.7%/4.5%，主要系轻微上调2024E/2025E/2026E收入预测和毛利预测及下调运营费用预测。给予公司港股12x 2025E PE目标估值（较过去3年平均值低0.7个标准差）和25%的A/H溢价（较过去3年平均值高0.9个标准差），上调港股目标价至56港元、A股目标价至人民币62元。 投资风险：地缘政治风险；融资环境恢复差于预期；竞争格局激烈。 财 务 报 表 分 析 与 预 测-药 明 康 德 （ 2359.HK） 资料来源：Bloomberg、浦银国际 资料来源：Bloomberg、浦银国际 SPDBI乐观与悲观情景假设 资料来源：Bloomberg、浦银国际 悲观情景：公司增长不及预期 乐观情景：公司增长好于预期 目标价：40.0港元概率：20% 目标价：67.0港元概率：20% 2025年收入增长低于5%；客户获得和项目进展不及预期；新业务增长不及预期；竞争格局进一步变差；经调整Non-IFRS净利率低于20%；中美摩擦加剧升级。 2025年收入增速超过15%；客户获得和项目进展好于预期；新业务增长好于预期；经调整Non-IFRS净利率高于30%；中美地缘政治好于预期。 资料来源：浦银国际 资料来源：Bloomberg、浦银国际 悲观情景：公司增长不及预期 乐观情景：公司增长好于预期 目标价：人民币77.0元概率：20% 目标价：人民币46.0元概率：20% 2025年收入增长低于5%；客户获得和项目进展不及预期；新业务增长不及预期；竞争格局进一步变差；经调整Non-IFRS净利率低于20%；中美摩擦加剧升级。 2025年收入增速超过15%；客户获得和项目进展好于预期；新业务增长好于预期；经调整Non-IFRS净利率高于30%；中美地缘政治好于预期。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 权益披露1)浦银国际持有本报告所述公司(云康集团2325.HK)逾1%的财务权益。 2)浦银国际跟本报告所述公司(云康集团2325.HK、嘉和生物6998.HK)在过去12个月内有投资银行业务的关系。3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 评级定义 证券评级定义: “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数 行业评级定义（相对于MSCI中国指数）： “超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上“标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%“低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10% 分析师证明 本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。 本报告作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自