3Q24经调整归母净利略高于预期，维持全年收入利润指引

阳景 首席医药分析师Jing_yang@spdbi.com(852)28086434 胡泽宇，CFA 医药分析师ryan_hu@spdbi.com(852)28086446 2024年10月29日 药明康德（2359.HK） 目标价（港元）潜在升幅/降幅 目前股价（港元） 52周内股价区间（港元）总市值（百万港元） 56.0 +6% 52.8 27.5-103.6 167,502 近3月日均成交额（百万港元）441 市场预期区间 HK$32.0 HK$52.8 HK$56.0 HK$103.8 32 SPDBI目标价◆目前价◆市场预期区间 *数据截至2024年10月28日资料来源：Bloomberg、浦银国际 药明康德(603259.CH) 目标价（人民币）潜在升幅/降幅 目前股价（人民币） 52周内股价区间（人民币）总市值（百万人民币） 62.0 +16% 53.4 36.3-93.6 153,659 近3月日均成交额(百万人民币)2,869 市场预期区间 RMB29.4 RMB53.4RMB62.0 RMB96.1 29. SPDBI目标价◆目前价◆市场预期区间 *数据截至2024年10月28日资料来源：Bloomberg、浦银国际 浦银国际 药明康德（2359.HK/603259.CH）：3Q24经调整归母净利略高于预期，维持全年收入利润指引 公司3Q24收入大致符合我们预期，经调整Non-IFRS归母净利润略好于我们预期。公司维持全年收入利润指引不变，上调全年自由现金流指引，主要系下调资本开支指引。上调港股/A股目标价至56 港元/人民币62元。 公司研究 3Q24收入符合预期，经调整Non-IFRS归母净利润略好于我们预期：3Q24实现收入104.6亿元（-2.0%YoY,+13%QoQ），大致符合VisibleAlpha一致预期和我们预期；经调整Non-IFRS归母净利润29.7亿元 （-3.2%YoY,+20.9%QoQ），低于VisibleAlpha一致预期，但略好于我们预期，主要系毛利率好于我们此前预期（得益于WuxiChemistry毛利率同比、环比均提升）及管理费用率低于我们此前预期。2Q24毛利率为42%(-0.3pptsYoY,+2.1pptsQoQ），经调整净利率为28.4%(-0.4pptsYoY,+1.9pptsQoQ)，均在2Q24基础上进一步环比提升。9月底公司在手订单为438.2亿元（vs.6月底在手订单为431亿元），剔除新冠商业化项目同比+35.2%YoY（vs.6月底：11.9%YoY）。 药明康德（2359.HK/603259.CH） D&M业务推动三季度WuxiChemistry收入好于预期，今年首个季度实现同比正增长；早期业务仍呈疲软状态：3Q24WuxiChemistry增长略好于预期，实现收入78.8亿元（+1.4%YoY,+18.6%QoQ），今年首个季度实现同比正增长，剔除新冠商业化项目实现+26.4%YoY/+18.6%QoQ。其中，TIDES业务受益于产能提升（目前TIDES产能为32,000L，年底预计将达到41,000L）收入维持强劲增速，实现 14.7亿元(+96.9%YoY,+12.6%QoQ)；小分子D&M收入为50.8亿元 （-2.6%YoY,+21.8%QoQ），显示出不错的环比增速。然而，早期阶段业务包括WuxiChemistry板块R收入、WuxiBiology业务仍处于疲软状态，均处于同比下滑状态。根据管理层，9M24R端收入同比下滑单位数，主要由于价格承压（尽管过去12个月化合物数量同比增长7%）。另外，三季度WuxiTesting收入同比下降9.3%，环比上升4.7%，主要系实验室分析与测试服务同比下降明显（-12.2%YoY，+5.5%QoQ）导致，其中安评业务受激烈市场竞争影响价格承压，使得安评业务同比下降。 维持全年收入利润指引，自由现金流指引上调20亿元：公司维持收入和经调整Non-IFRS归母净利润指引不变，即收入实现383-405亿元（-5%~+0.4%YoY，剔除新冠商业化项目后保持+2.7%~+8.6%YoY），经调整Non-IFRS归母净利润率维持去年水平，但资本开支指引下调10亿元至40亿元（主要由于首次海外工厂建设较为复杂，交付时间的后延），叠加运营效率和运营资本管理的提升（包括应收回款加快、存货周转加快），使得自由现金流指引上升20亿元至60-70亿元。 上调港股、A股目标价至56港元、人民币62元：基于更新的财务 信息，我们将2024/2025/2026E经调整归母净利润略微上调1.2%/3.7%/4.5%，主要系轻微上调2024E/2025E/2026E收入预测和毛利预测及下调运营费用预测。给予公司港股12x2025EPE目标估值（较过去3年平均值低0.7个标准差）和25%的A/H溢价（较过去3年平均值高0.9个标准差），上调港股目标价至56港元、A股 目标价至人民币62元。 投资风险：地缘政治风险；融资环境恢复差于预期；竞争格局激烈。 图表1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 39,355 40,341 39,091 43,090 46,974 同比增速（%） 72% 3% -3% 10% 9% 归母净利润 8,814 10,690 9,412 11,536 12,722 同比增速（%） 73% 21% -12% 23% 10% PE（X） 14.7 12.7 13.1 11.5 10.5 E=浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际 图表2：药明康德3Q24业绩概览 人民币千元 3Q24A 2Q24A 3Q23A YoY QoQ 营业收入 10,461,084 9,258,984 10,670,041 -2.0% 13.0% 毛利润 4,397,271 3,695,142 4,515,791 -2.6% 19.0% 经调整Non-IFRS毛利润 4,464,919 3,776,191 4,640,981 -3.8% 18.2% 归母净利润 2,293,113 2,297,611 2,763,287 -17.0% -0.2% 经调整Non-IFRS归母净利润 2,973,513 2,459,213 3,072,444 -3.2% 20.9% 毛利率 42.0% 39.9% 42.3% -0.3ppt 2.1ppt 经调整Non-IFRS毛利率 42.7% 40.8% 43.5% -0.8ppt 1.9ppt 归母净利润率 21.9% 24.8% 25.9% -4.0ppt -2.9ppt 经调整Non-IFRS归母净利润率 28.4% 26.6% 28.8% -0.4ppt 1.9ppt 板块收入WuxiChemistry 7,883,943 6,647,239 7,774,183 1.4% 18.6% WuxiTesting 1,599,964 1,527,746 1,763,244 -9.3% 4.7% WuXiBiology 657,030 608,102 662,277 -0.8% 8.0% WuxiATU 278,084 294,687 314,628 -11.6% -5.6% WuxiDDSU 32,524 177,100 149,113 -78.2% -81.6% 其他业务 9,540 4,111 6,596 44.6% 132.1% 经调整Non-IFRS毛利率 42.7% 40.8% 43.5% -0.8ppt 1.9ppt WuxiChemistry 48.1% 44.2% 46.4% 1.7ppt 3.9ppt WuxiTesting 32.1% 36.2% 40.0% -7.9ppt -4.0ppt WuXiBiology 39.4% 36.0% 45.2% -5.8ppt 3.4ppt WuxiATU -34.2% -22.5% -7.0% -27.2ppt -11.8ppt WuxiDDSU NA 0.0% 35.0% 其他业务 NA 0.0% -10.8% 注：利润率指标YoY,QoQ为百分点变化(percentagepoints)，其他指标YoY,QoQ为百分比（%）变化资料来源：公司资料、浦银国际 财务报表分析与预测-药明康德（2359.HK） 利润表 现金流量表 （百万人民币） 2022 2023 2024E 2025E 2026E （百万人民币） 2022 2023 2024E 202 营业总收入 39,355 40,341 39,091 43,090 46,974 税前利润 10,618 12,930 11,386 1 营业成本 -24,848 -23,968 -23,379 -25,066 -27,125 物业、厂房及设备折旧 1,772 2,359 1,843 毛利率 37% 41% 40% 42% 42% 营运资金变动 -2,125 -2,246 -5,046 其他 -36 -401 销售费用 -732 -701 -723 -754 -822 经营现金流 10,230 12,641 销售费用率 2% 2% 2% 2% 2% 管理费用 -2,944 -2,995 -2,736 -3,103 -3,429 购买物业、厂房及设备 -9,798 -5,40 管理费用率 7% 7% 7% 7% 7% 其他 1,010 营业利润 9,217 11,236 10,958 12,660 13,954 投资现金流 -9,311 财务费用 -160 -194 -233 -226 -226 债权融资 1,66 财务费用率 5% 5% 5% 5% 5% 股权融资 其他收入 644 962 1,016 646 705 其他 其他收益/损失 1,212 1,350 -391 1,293 1,409 融资现金流 资产减值损失 -249 -358 -235 -388 -423 税前净利润 10,618 12,930 11,386 13,955 15,389 现金净流量 所得税 -1,716 -2,132 -1,879 -2,303 -2,539 有效所得税率% 16% 16% 17% 17% 17% 税后收入 8,903 10,798 9,507 11,653 12,850 主要财务 少数股东损益 89 108 95 116 128 归母净利润 8,814 10,690 9,412 11,536 12,722 每股每 资产负债表（百万人民币） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 7,984 10,001 9,922 16,649 24,039 应收款项 7,590 9,373 9,905 10,637 10,469 存货 3,953 2,886 3,693 3,861 3,8 其它流动资产 4,470 8,163 8,264 8,370 流动资产合计 23,997 30,422 31,784 39,517 固定资产 23,445 25,844 29,130 32,1 商誉 1,822 1,821 1,821 可供出售金融资产 8,954 8,626 9,057 其他非流动资产 6,472 6,956 6,847 非流动资产合计 40,693 43,247 46,85 资产总计 64,690 73,669 78 短期借款 3,874 3,722 应付账款 7,253 7,3 其他应付账款 14 其它流动负债 3,357 流动负债合计 14,499 长期借款其它长期负债非流动负债合计负债总计股本储备母公司拥有人应少数股东权负债和所E=浦资 图表3：浦银国际目标价：药明康德H股(2359.HK) (港元) 药明康德（2359.HK）股价买入持有卖出 300 250 200 150 118.7 100 50 135 151 240