固定收益专题报告：公募REITS系列(二)，REITs的市场表现与机构持有偏好

固定收益专题报告 公募REITS系列（二）：REITs的市场表现与机构持有偏好 核心观点固定收益专题研究 我国公募REITs运行三年以来，市场经历了多轮调整。我们回顾近三年REITs基金的走势表现，可以将REITs基金的走势总体分为五个阶段。第一阶段为2021年9月至2022年2月，首批公募REITs产品上市，市场规则制度初步 完善，市场情绪良好，增量资金逐渐布局，推动估值上升；第二阶段为2022年2月至2022年6月，REITs走势出现回调，主要由于首批REITs产品解禁带来不确定性，叠加疫情影响部分REITs产品底层资产的运营稳定性的担忧；第三阶段为2022年6月至2022年10月，REITs走势再度回暖，主要由于国务院发布进一步盘活存量资产扩大有效投资的指导文件，推进交易流转规范化；第四阶段为2022年10月至2024年2月，受到部分底层资产基本面不及预期、市场缺乏增量资金等因素的影响，REITs迎来了一次较长时期的调整；第五阶段为2024年2月至今，在市场红利风格背景下，REITs作为高分红资产配置性价比凸显，市场热度再次提升。 REITs产品的市场表现与经济周期密切相关。在今年经济弱复苏的环境下，我们发现不同项目类型的REITs基金中，对经济周期相对敏感性较低的产品涨幅较高，如保障房、生态环保等，在低迷市场中依然能相对保证稳定现金流，而消费类、仓储物流类对经济敏感度较高的品种，则在今年二级市场表现不佳。2024年上半年，大部分REITs项目的可供分配金额和单位可供分配金额能力有所下降。 机构投资者持有比例维持高位且呈现上升趋势。从REITs基金机构投资者占比来看，截至2024年上半年，该比例为94.89%，较2023年末提升1.5个百分点。分项目属性来看，2024年上半年产权类和特许经营类的机构投资者占比分别为95.71%、93.60%，分别提升1.2、1.9个百分点。从不同项目类型的REITs基金来看，基于可比数据，保障房类和生态环保类REITs基金的机构投资者持有比例提升较大，分别提升1.7、4.3个百分点，而仓储物流类REITs基金的机构持有比例下降0.6个百分点。 证券公司和保险资管是REITs流通盘主要定价资金，公募基金持有比例上升。从公募REITS流通盘前十大持有人比例来看，截至2024年上半年，证券公司持有比例最高，为41.6%，主要通过资管计划或者自营资金参与；其次为保险资管，持有比例为22.3%。公募基金持有比例从2023年1.1%提升到2024年上半年2.6%。 REITs市场规模还有15-35倍扩容空间。截至2024年三季度末，A股上市公司总市值为97万亿元，REITs市值为1250亿元，占上市公司市值仅为0.13%，占GDP仅为0.1%左右。以美国和日本REITS市值占GDP和上市公司市值比重的均值为参考，我们推算中国REITs市场规模约在2.1万亿-4.5万亿。若按照底层资产来推算，目前我国REITs底层资产主要集中在基础设施领域，近十年我国基础设施投资完成额为183万亿，我们按照2%的资产证券化率进行估算，预计REITs市值规模为3.7万亿元。 风险提示：公开资料数据滞后，数据测算误差，经济波动超预期等。 证券分析师：戴丹苗证券分析师：赵婧0755-819823790755-22940745 daidanmiao@guosen.com.cnzhaojing@guosen.com.cnS0980520040003S0980513080004 证券分析师：董德志021-60933158 dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 中债综合指数247.3 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.14 企业/公司/转债规模(千亿)68.8/24.8/7.8 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《国信证券-资金观察，货币瞭望：央行调降政策利率，10月市场利率预计下行》——2024-10-22 《2024年三季度债券行情回顾-一波三折，信用利差快速走扩》 ——2024-10-15 《资金观察，货币瞭望——社融和信贷数据呈现企稳信号，9月市场利率预计季节性上行》——2024-09-18 《固定收益专题报告-初探公募REITS：新旧动能转型期的金融创新工具》——2024-09-03 《资金观察，货币瞭望_社融再度走弱，8月市场利率预计季节性上行》——2024-08-15 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 主要结论4 REITS的二级市场表现回顾4 REITs的投资回报如何？4 为什么REITs产品涨跌不一？7 机构持有偏好10 谁在配置REITs？10 REITs的市场增量空间有多大？13 风险提示14 图表目录 图1：中证REITs指数走势5 图2：近一年REITs指数与股债指数回报率与波动率对比6 图3：近三年REITs指数与股债波动率对比6 图4：近三年REITs指数与股债年度回报率对比7 图5：不同项目类型REITs年初至今涨跌幅9 图6：不同项目类型REITs年初至今换手率9 图7：REITs基金机构投资者持有比例提升11 图8：不同项目属性REITs基金机构投资者持有比例提升11 图9：保障房和生态环保类REITs项目机构投资者持有比例提升明显11 图10：2023年REITs基金流通盘前十大持有人比例12 图11：2024年上半年REITs基金流通盘前十大持有人比例12 图12：2024年上半年FOF基金持有REITs基金市值12 图13：FOF基金持有REITs基金数量排名13 图14：美国REITs市值及占GDP、股票市值比重13 图15：日本REITs市值及占GDP、股票市值比重14 图16：中国REITs市值及占股票市值比重14 图17：中国基础设施投资完成额14 表1：2024年REITs基金涨跌幅8 表2：2024年上半年大多数REITs项目可供分配能力有所下降10 主要结论 公募REITs的二级市场价格通常受到宏观经济、政策变化、不同项目所在行业发展趋势、项目自身基本面等多方面因素的影响。我们回顾了我国公募REITs运行三年以来的市场表现，发现REITs在短短三年时间内经历了多轮调整。近一年来，中证REITs指数的回报率为-9.88%，介于中证全债指数和沪深300指数之间，波动率为11%，高于中证全债指数，低于沪深300指数，近三年总体波动率也介于股债之间。 今年以来，机构投资者持有REITs基金的比例维持高位且呈现上升趋势。保障房类和生态环保类REITs基金的机构投资者持有比例提升较大。证券公司和保险资管仍然是REITs流通盘主要定价资金，今年以来，公募REITs基金前十大流通盘持有人中，公募基金持有比例明显上升，银行理财持有比例有所下降。 展望未来，基于REITs的重要战略地位，我们认为REITs作为有别于股票、债券以外的重要投资资产，仍有较大扩容空间。若分别以GDP和上市公司总市值为锚，以美国和日本REITS市值占GDP和上市公司市值比重的均值为参考，我们推算中国REITs市场规模约在2.1万亿-4.5万亿。此外，若按照底层资产来推算，目前我国REITs底层资产主要集中在基础设施领域，近十年我国基础设施投资完成额为183万亿，我们按照2%的资产证券化率进行估算，预计REITs市值规模为3.7万亿元。综上所述，跟当前REITs1250亿元市值相比，市场规模还有15-35倍扩容空间。 REITS的二级市场表现回顾 REITs的投资回报如何？ 我们通过中证REITs(收盘）指数的走势来观察全市场REITs基金的整体表现，回顾近三年REITs基金的走势表现，我们可以将REITs基金的走势总体分为五个阶段。 第一阶段为2021年9月至2022年2月，首批公募REITs产品上市，市场规则制 度初步完善，市场情绪良好，增量资金逐渐布局，推动估值上升；第二阶段为2022年2月至2022年6月，REITs走势出现回调，主要由于首批REITs产品解禁带来不确定性，叠加疫情影响部分REITs产品底层资产的运营稳定性的担忧；第三阶段为2022年6月至2022年10月，REITs走势再度回暖，主要由于国务院发布进一步盘活存量资产扩大有效投资的指导文件，推进交易流转规范化；第四阶段为2022年10月至2024年2月，受到部分底层资产基本面不及预期、市场缺乏增量 资金等因素的影响，REITs迎来了一次较长时期的调整；第五阶段为2024年2月至今，在市场红利风格背景下，REITs作为高分红资产配置性价比凸显，市场热度再次提升。 图1：中证REITs指数走势 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理（数据截至2024年10月17日） 我们用沪深300指数和中证全债指数两个指标来观察股债市场的整体表现，并将REITs市场表现和股债市场进行对比。近一年来，中证REITs指数的回报率为 -9.88%，介于中证全债指数（7.91%）和沪深300指数（-15.85%）之间，波动率为11%，高于中证全债指数波动率（1.27%），低于沪深300指数（13.23%），近三年总体波动率也介于股债之间。 图2：近一年REITs指数与股债指数回报率与波动率对比 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理（数据截至2024年10月17日） 图3：近三年REITs指数与股债波动率对比 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理（单位：%） 从近三年中证REITs指数和国内股债指数的年度回报率对比来看，中证REITs指数2021、2022、2023年的回报率分别为9.55%、-3.75%、-28.26%，2021年超越了沪深300指数和中证全债指数，2022年介于股债之间，2023年回报率最差。 图4：近三年REITs指数与股债年度回报率对比 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 为什么REITs产品涨跌不一？ 我们在9月3日发布的报告《初探公募REITS：新旧动能转型期的金融创新工具》里提到，我们回顾各国REITs的发展历程，发现REITs的发展与经济周期密切相关。在今年经济弱复苏的环境下，不同项目类型的REITs基金中，对经济周期相对敏感性较低的产品涨幅较高，如保障房、生态环保等，在低迷市场中依然能相对保证稳定现金流，而消费类、仓储物流类对经济敏感度较高的品种，则在今年二级市场表现不佳。截至今年10月17日，34只REITs基金上涨，其中19只基金涨幅超过10%，6只基金涨幅超过20%。 表1：2024年REITs基金涨跌幅 基金名称 项目属性 项目类型 管理公司年初至今涨跌幅总市值（亿元） （%） 华夏北京保障房REIT 产权类 保障性租赁住房 华夏基金 29.1 16 中金山东高速REIT 特许经营类 交通基础设施 中金基金 26.1 29 博时蛇口产园REIT 产权类 园区基础设施 博时基金 25.8 28 中金厦门安居REIT 产权类 保障性租赁住房 中金基金 24.3 16 富国首创水务REIT 特许经营类 生态环保 富国基金 22.3 19 嘉实中国电建清洁能源REIT 特许经营类 能源基础设施 嘉实基金 21.8 14 国金中国铁建REIT 特许经营类 交通基础设施 国金基金 18.5 44 红土创新深圳安居REIT 产权类 保障性租赁住房 红土创新基金 18.1 15 嘉实物美消费REIT 产权类 消费基础设施 嘉实基金 16.3 11 华夏合肥高新REIT 产权类 园区基础设施 华夏基金 15.8 14 东吴苏园产业REIT 产权类 园区基础设施 东吴基金 14.7 31 中航京能光伏REIT 特许经营类 能源基础设施 中航基金 14.2 32 华夏基金华润有巢REIT 产权类 保障性租赁住房 华夏基金 13.6 13 华夏和达高科REIT 产权类 园区基础设施 华夏基金 13.5 12 中航首钢绿能R