公募REITs专题报告：REITs市场跟踪、基本面研判与投资体系的实证探索

REITs市场跟踪、基本面研判与投资体系的实证探索 公募REITs专题报告 2023年09月27日 证券研究报告|公募基金专题报告 分析师：孙书娜 分析师登记编码：S0890523070001电话：021-20321306 邮箱：sunshuna@cnhbstock.com 研究助理：宋怡雯 邮箱：songyiwen@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《南华基金黄志钢：基于量化驱动的价值投资人—基金经理投资价值分析报告》2023-09-26 2、《华宝海外科技A：海外细分科技领域投资的先行者—公募基金投资价值分析报告》2023-09-18 3、《新能源车市场销量坚挺，哪些主被动基金值得关注？—新能源车主题基金专题报告》2023-08-28 4、《美联储加息进程步入尾声，QDII债基配置价值几何？—公募基金专题报告》2023-08-22 5、《寻找主动权益基金中的“低波”选手 —基金量化因子探析（一）》2023-08-09 投资要点 2023年以来，中证REITs指数经历窄幅震荡后一路下探，经过半年时间的低迷，7月终于得以企稳，行情有所修复。资金面看，目前市场成交量正处于低位，有望回升至更高的交易情绪。从估值角度看，在后续宏观系统性风险不大的情况下，结合低估值性价比，REITs目前具备了较好的投资价值。而消息面上，REITs市场在产品方面，新类型不断推陈出新；政策方面，积极信号持续释放；参与者方面，供需两端资金量扩充，提供源头活水。REITs发展节奏加快，后续可进一步期待在愈发完善的监管机制下，更多的项目和参与方能够入局，REITs长期投资的价值也将愈发彰显。 针对7月以来REITs的反弹企稳，主要是“季报行情”催化下市场情绪的回暖。一方面，二季报披露之前的市场预期使得REITs行情止跌转好，另一方面最终披露出来的财务数据验证了市场对于资产运营的预期，因此二季报后REITs的行情也没有出现如上半年一般剧烈的负面效应。从具体数据看，2023上半年可供分配金额累计完成率较高的标的均录得了不错的涨幅，而可供分配金额累计完成率较低的标的反弹力度则明显不足。 我们试图根据每个底层资产的业务属性寻找到对REITs投资具备明显指导价值的先行指标，搭建起一套REITs预期指标体系：高速公路类REITs投资可参考中国公路客运量、货运量累计同比作为先行指标；工业地产租金这一指标对仓储物流类REITs的市场行情具备一定参考价值；城市二手住宅租金回报率一定程度上与保租房REITs的基本面有关联性；制造业PMI环比指标对园区基础设施REITs的租金和出租率或产生积极影响。 根据以上构建的先行指标，结合宏观经济及项目本身情况，我们认为后续可关注： （1）历史业务运营良好、稳健的标的，如仓储物流类REITs的租户以业务已经较稳定的物流类、运输类企业为主，长期来看受宏观影响不大，可持续关注工业地产租金这一宏观指标；保障型租赁住房REITs类底层资产以个人租户为主相比经营情况不佳而退租风险较大的企业租户具备更强粘性，同时收租周期短，资金流安全边际高。可持续关注其中出租率和租金具备相对优势，以及城市二手租金回报率较好的标的。 （2）随着后续经济企稳，具有更强周期属性且基本面有所改善的类型，如交通基础设施类REITs、园区基础设施类REITs，需要结合宏观先行指标与具体资产基本面情况进一步筛选标的。 风险提示：REITs具备底层项目运营业绩不及预期、二级市场异常波动风险REITs的过往业绩及基金经理管理其他产品的历史业绩不代表未来表现；本报告根据历史公开数据整理，存在失效风险，不构成投资建议。 内容目录 1.REITs市场跟踪3 1.1.行情面3 1.2.资金面3 1.3.估值面4 1.4.事件及政策面4 2.REITs配置价值与标的分析5 2.1.反弹原因探究：现实与预期的博弈5 2.2.投资实证：预期指标体系搭建7 2.3.标的分析：基本面情况10 2.3.1.交通基础设施类：一季度改善明显，二季度环比回落10 2.3.2.园区基础设施类：受租赁市场、租户经营情况等因素影响，表现分化11 2.3.3.仓储物流类：长租期、稳租约推动下运营平稳13 2.3.4.保障性租赁住房类：出租率始终维持高水平14 2.3.5.生态环保类：受检修、季节性因素影响明显15 2.3.6.能源基础设施类：有季节属性，整体运营稳中有进16 2.3.7.小结：当前哪类REITs投资价值更突出？17 3.总结18 4.风险提示18 图表目录 图1：中证REITs指数走势（2023.1.1-2023.9.20）3 图2：REITs二级市场换手率、成交量、成交金额4 图3：REITs当前估值分位数4 图4：REITs在2023Q1、2023Q2的财务数据环比7 图5：高速公路类REITs涨跌幅与中国公路客运量、货运量累计同比8 图6：仓储物流类REITs涨跌幅与城市工业地产租金-物流仓储指数9 图7：保障性租赁住房类REITs涨跌幅与中二手住宅租金回报率指数9 图8：园区基础设施类REITs涨跌幅与制造业PMI指数环比10 表1：2023年二季度各REITs的可供分配金额、税息折旧及摊销前利润概况6 表2：交通基础设施类REITs核心运营指标11 表3：园区基础设施类REITs核心运营指标说明12 表4：仓储物流类REITs核心运营指标13 表5：保障性租赁住房类REITs核心运营指标14 表6：生态环保类REITs核心运营指标15 表7：能源基础设施类REITs核心运营指标16 1.REITs市场跟踪 1.1.行情面 2023年以来，中证REITs指数经历窄幅震荡后一路下探，经过半年时间的低迷，在7月终于得以企稳，行情有所修复。具体来看： 2023.1.1-2023.2.20，REITs经历窄幅震荡阶段。中证REITs指数期间上扬1.83%，上涨和下跌天数相当，整体行情走势较平缓。 2023.2.21-2023.5.25，REITs市场开始一跌不振阶段。在此期间，中证REITs指数大幅下探12.42%，下跌交易日占全部交易日比例为76.56%，期间虽有超跌反弹的行情出现，但持续时间不长，64个交易日中上涨天数仅15日，整体市场情绪惨淡。 2023.5.26-2023.7.5，REITs市场加速下跌，区间涨跌幅为-13.13%。中证REITs指数在前 8个交易日连续下跌，其中以6月5日跌幅最大，单日达到-3.19%。虽然随后2天有所反弹，但终不敌下行趋势，2023.6.9至2023.7.5中证REIT指数又开启探底态势。 2023.7.6-2023.7.18，中证REITs指数迎来企稳回升，9个交易日累计涨幅达到10.82%， 2023.7.7、2023.7.17和2023.7.18三个单日的涨幅更是超过2%。 2023.7.19-2023.9.20，近2个月以来REITs市场整体维持窄幅震荡，日涨跌幅波动不大。 图1：中证REITs指数走势（2023.1.1-2023.9.20） 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 1.2.资金面 从资金面来看，由于REITs本身流动盘较小，因此成交量和成交额整体不大。REITs市场经历7月的反弹后，近2月交易活跃度有所下降。截至2023.9.20，全市场单日成交量为0.51 亿份，单日成交额为2.24亿元，相较前期的市场情绪明显冷却。观察资金面历史走势，2023 年以来，市场成交量单日最低为0.33亿份，成交额单日最低为1.61亿元，成交金额基本在3 亿元左右的中枢波动，目前正处于低位，市场交易情绪有待回升。 图2：REITs二级市场换手率、成交量、成交金额 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 1.3.估值面 我们采用P/FFO方法对REITs当前的估值水平进行大致观察，可以发现多数REITs标的的估值已经下降至历史低位，呈现出明显性价比。具体来看，所有REITs中，估值位于成立以来40%分位以下的标的数量达到24只，占比为88.89%，部分标的甚至处在历史的绝对估值低点。在后续宏观系统性风险不大的情况下，结合低估值性价比，REITs或具备较好的投资价值。 图3：REITs当前估值分位数 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部，截止2023.9.20 注：FFO即营运现金流，可简单认为其等于可供分配金额，P/FFO可看作REITs相对估值指标。P/FFO=收盘价/（近一年可供分配金额/基金份额）。每只标的最早的数据时间为成立后的第三个季度初。 1.4.事件及政策面 产品端 资产类型加速上新。2023年6月7日，广东省发展和改革委员会发布的《广东省基础设施REITs试点申报辅导手册》，提及广州地铁3号线参与REITs，并且项目已取得行政主管部门出具的无异议函，轨交REITs上市在望；2023年7月13日，百联股份发布公告称拟将上海 又一城购物中心项目申报发行公募REITs，同时华润置地、天虹股份等公司也正积极筹备商场类REITs的上市；2023年8月4日，浙江新农都实业有限公司发布基础设施REITs前期调研机构招标公告，拟申报农贸市场公募REITs项目，虽然在2023年8月7日即发布了项目终止公告，但也说明越来越多类型的基础设施资产正在尝试发行REITs这一融资途径。 政策端 鼓励更多民间投资项目发行REITs。2023年8月1日，国家发展改革委等部门发布关于实施促进民营经济发展近期若干举措的通知，其中提及“大基础设施领域不动产投资信托基金 （REITs）发行规模，推动符合条件的民间投资项目发行基础设施REITs，进一步扩大民间投资”。 促进行业健康发展。2023年5月21日，中国证券投资基金业协会组织召开公募REITs业务座谈会，会议提出“强化行业自律，规范公募REITs项目现有报价水平，遏制低价竞争趋势”。 参与者端 城投公司纷纷入局REITs。2023年5月15日，上海市国资委推动临港集团REITs扩募，上海城投集团、上海电气、上海地产集团项目首发申报。2023年7月17日，江山市城投拟就江山水利水电公募REITs项目服务机构启动公开招标。2023年7月18日，上海城投称将启动保障性租赁住房公募REITs的申报。 FOF基金放开可投REITs。2023年7月5日，多家基金公司发布公告称将公募REITs纳入旗下FOF基金的投资范围，REITs的投资者结构进一步丰富。 保险资金投资REITs的风险系数降低。2023年9月10日，国家金融监督管理总局发布《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》，提出要优化风险因子，引导保险公司服务实体经济和科技创新，对于保险公司投资公开募集基础设施证券投资基金（REITS）中未穿透的，风险因子从0.6调整为0.5。REITs的长期限、稳定分红属性本身与保险资金的投资需求契合，此次风险系数的下调，将有望增进保险机构参与REITs的热情。 整体看，REITs市场在产品方面，新类型不断推陈出新；政策方面，积极信号持续释放；参与者方面，供需两端资金量扩充，提供源头活水。REITs发展节奏加快，后续可进一步期待在愈发完善的监管机制下，更多的项目和参与方能够入局，REITs长期投资的价值也将愈发彰显。 2.REITs配置价值与标的分析 2.1.反弹原因探究：现实与预期的博弈 针对7月以来REITs的反弹企稳，主要是“季报行情”催化下市场情绪的回暖。一方面，二季报披露之前的市场预期使得REITs行情止跌转好，另一方面，最终披露出来的财务数据验证了市场对于资产运营的预期，因此二季报后REITs的行情也没有出现如上半年一般剧烈的负面效应。 首先，从可供分配利润角度看（如表1），截至2023年6月30日，园区基础设施REITs分化明显，全年预测可供分配金额完成度在50%以上和以下的标的数量各占一半。生态环保REITs表现整体一般，两个项目均未达到全年预测可供