医药健康行业研究：板块估值和配置比例处于历史低点，底部加大配置静待改善降临

zhaohcgjzq.com.cn S1130514100001 S1130523080002 heguanzhougjzq.com.cn S1130518080002 yuan_weigjzq.com.cn 投资逻辑： 三季报陆续出炉，从目前已经披露业绩的标的来看，医药板块整体景气度仍在较低水平徘徊，与二季度情况类似。但考虑医药板块估值和配置比例处于历史低点，以及消费医疗和院内医疗后续基数较低、政策压力出清和鼓励刺激政策陆续落地，我们认为当前不宜对医药板块过分悲观，底部加大配置静待改善降临。 创新药：国内外创新药获批及临床进展呈现提速趋势，全球创新研发兑现将推动行业公司业绩的快速成长；而同时要关注的是，随着竞争激烈程度的提升，龙头公司在各细分创新赛道布局与临床推进的优势将得到进一步体现。我们继续看好恒瑞医药、百济神州等龙头药企在长期布局积累和大适应症突破方面的优势，关注全球热点的细分赛道龙头，比如，ADC（抗体偶联药物）、双抗（包括多特异性融合蛋白、T细胞衔接器）等。 医疗器械：本周进入公司三季报密集披露期，医疗设备、线下OTC零售端部分产品公司业绩增速放缓明显，主要与受政策影响的招标需求及渠道库存清理等问题相关。但由于患者诊疗需求始终存在，我们判断未来器械板块整体需求依然将恢复增长趋势。 生物制品：特宝生物三季度业绩持续超预期，乙肝治愈临床推广持续深入。国家卫健委推动慢乙肝患者接受规范化治疗，提高临床医生的乙肝临床治愈技能，提升慢乙肝患者临床治愈率；公司深入探索并持续推动以派格宾为基础的乙肝临床治愈领域工作，扩大核心产品覆盖率。 中药：湖北医保服务平台发布第三批全国中成药集采及首批扩围接续采购文件征求意见稿，采购品种清单及相关细则披露。首批续约扩围方面，类似第三批国采，“1.5倍”仍是决定直接拟中选与否的重要指标。另外，此次中成药集采具有以下特点：覆盖面更广、采购品种更多、竞争方式有亮点。 医疗服务及医美：短期消费承压，长期看好细分龙头持续发展。其中爱美客短期利润承压，但在研管线助力长期发展：司美格鲁肽注射液：2024年10月临床试验获批、即将开展III期临床试验。透明质酸：宝尼达2.0获批，产品适用于成人骨膜上层注射填充以改善轻中度的颏部后缩。另外，华东医药医美板块前三季度合计实现营业收入19.09亿元，同比增长1.90%；其中欣可丽美学收入9.09亿元，同比增长10.31%，盈利能力不断提升。 CXO及医药上游：企业经营稳健，三季度订单及业绩端多维度持续修复。其中聚光科技实现扭亏，三季度表现亮眼：公司整体毛利率较去年同期有一定提升，三项费用占销售收入比例及三项费用总金额较去年同期均有所下降。预计2024年前三季度归母净利润约1.1亿元-1.24亿元，而上年同期亏损1.76亿元。 投资建议 板块配置上，建议重点关注创新药、仿制药和器械中体外诊断板块；同时考虑消费刺激相关政策，消费医疗（如医美、医疗服务、药店等）的左侧投资机会也值得考虑。 相关标的 特宝生物、人福医药、科伦博泰、安图生物、益丰药房等。 风险提示 汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。 内容目录 板块估值和配置比例处于历史低点，底部加大配置静待改善降临4 创新药：再鼎、翰森再获创新进展，恒瑞、金斯瑞现资本新动向6 小细胞肺癌创新靶点1：DLL3，再鼎/宜联合作DLL3ADC取得积极进展6 小细胞肺癌创新靶点2：B7-H3，翰森制药HS-20093获CDE纳入突破性疗法7 恒瑞医药，归母净利润高增33%，公告对境外资本市场融资进行咨询8 金斯瑞生物科技，公告解除美国细胞治疗子公司传奇生物的并表8 医疗器械：三季度业绩承压明显，未来需求有望逐步恢复9 三季报密集披露期，未来器械板块整体需求依然将恢复增长趋势9 美敦力Sphere-9高密度标测+双能量一体化导管获FDA批准9 生物制品：特宝生物业绩持续超预期，建议长期关注慢乙肝治愈赛道10 特宝生物三季度业绩持续超预期，乙肝治愈临床推广持续深入10 中药：第三批全国中成药集采及首批扩围接续采购文件征求意见稿发布，后续进展值得关注11 医疗服务及医美：短期消费承压，长期看好细分龙头持续发展13 CXO及医药上游：企业经营稳健，三季度订单及业绩端多维度持续修复14 投资建议15 相关标的15 风险提示15 图表目录 图表1：年初至今各申万一级行业涨跌幅（%）4 图表2：本周各申万一级行业涨跌幅（%）4 图表3：本周医药生物申万三级各细分行业涨跌幅（%）5 图表4：本周医药生物A股个股涨跌幅前十5 图表5：ZL-1310治疗小细胞肺癌早期数据积极6 图表6：Tarlatamab关键研究入组患者基线7 图表7：Tarlatamab关键研究达到主要终点ORR7 图表8：ARTEMIS-001中ES-SCLC的早期临床数据7 图表9：ARTEMIS-002中复发或难治性骨与软组织肉瘤的Ⅱ期临床数据8 图表10：美敦力Affera三维标测系统及Sphere-9导管10 图表11：特宝生物1Q21-3Q24收入/利润（亿元）整体持续快速增长10 图表12：慢乙肝临床治愈发展史11 图表13：第三批中成药国采与第二批部分规则对比12 图表14：全国中成药集采首批续约扩围部分规则13 板块估值和配置比例处于历史低点，底部加大配置静待改善降临 三季报陆续出炉，从目前已经披露业绩的标的来看，医药板块整体景气度仍在较低水平徘徊，与二季度情况类似。但考虑医药板块估值和配置比例处于历史低点，以及消费医疗和院内医疗后续基数较低、政策压力出清和鼓励刺激政策陆续落地，我们认为当前不宜对医药板块过分悲观，底部加大配置静待改善降临。 板块配置上，建议重点关注创新药、仿制药和器械中体外诊断板块；同时考虑消费刺激相关政策，消费医疗（如医美、医疗服务、药店等）的左侧投资机会也值得考虑。 图表1：年初至今各申万一级行业涨跌幅（%） 来源：iFinD，国金证券研究所 图表2：本周各申万一级行业涨跌幅（%） 来源：iFinD，国金证券研究所 图表3：本周医药生物申万三级各细分行业涨跌幅（%） 来源：iFinD，国金证券研究所 图表4：本周医药生物A股个股涨跌幅前十 来源：iFinD，国金证券研究所 创新药：再鼎、翰森再获创新进展，恒瑞、金斯瑞现资本新动向 小细胞肺癌创新靶点1：DLL3，再鼎/宜联合作DLL3ADC取得积极进展 YL212（ZL-1310）是基于宜联生物具有自主知识产权的TAMLIN技术平台研发的DLL3ADC，连接子为可切割连接子，载荷为喜树碱衍生物，双方于2023年达成合作协议，再鼎医药将负责全球所有的开发和商业化活动，宜联生物将有权获得预付款和基于开发和销售的里程碑付款，以及全球年度净销售额的分级特许权使用费和潜在的第三方许可分成。 ZL-1310-001是一项针对小细胞肺癌患者的I期临床，本次公布的为剂量爬坡阶段 （1A）的数据：入组的患者均接受过1种含铂化疗做为1L治疗，56%的患者此前接受过至少两次系统治疗，92%的患者接受过PD-1治疗。结果显示ZL-1310在可评估患者中的ORR达到74%，并且在所有剂量水平上均表现出抗肿瘤活性。 ZL-1310在所有剂量水平下均具有良好的耐受性，大多数治疗出现的不良事件(TEAE)为1级或2级。在2.4mg/kg剂量组下观察到剂量限制性毒性(DLT)（4级短暂性中性粒细胞减少症/血小板减少症）。25位患者中有5位（20%）发生了3级及3级以上的治疗相关不良事件；3级及3级以上的治疗相关不良事件最常见的是中级以上的治疗相关不良事件最常见的是中性粒细胞减少症（12%），8%患者发生了严重的治疗相关不良事件；剂量降低发生率为12%，没有患者因治疗过程中的不良反应而终止治疗。 图表5：ZL-1310治疗小细胞肺癌早期数据积极 来源：再鼎医药投资者演示，国金证券研究所 根据国家癌症中心发布的《CancerincidenceandmortalityinChina,2022》，中国每年新增肺癌患者数量约106万，据《Cancerstatistics,2024》美国每年新增约23万肺癌患者，其中15%为小细胞肺癌SCLC患者。独特的生物学特性使大多数SCLC患者就诊时已出现远处转移，诊断时广泛期占75%。并且SCLC患者预后极差，五年生存率仅7%，其中广泛期SCLC的五年生存率仅3%，且SCLC2线可选方案较为有限，目前国内诊疗指南推荐的方案为化疗。 DLL3靶向药有望成为SCLC患者的新选择，肩对肩比较ZL-1310早期数据占优：2024年5月，安进宣布旗下的DLL-3/CD3双抗Tarlatamab治疗经治广泛期SCLC患者获FDA批准上市，初步完成DLL3靶向药治疗SCLC的临床验证，百济神州拥有该药在中国的商业化权益，Tarlatamab在关键临床中取得的ORR达到40%，mOS为14个月。 图表6：Tarlatamab关键研究入组患者基线图表7：Tarlatamab关键研究达到主要终点ORR 来源：安进官网，国金证券研究所来源：安进官网，国金证券研究所 此前艾伯维研发的靶向DLL3的ADC药物RovalpituzumabTesirine（Rova-T）曾开展过针对SCLC患者的III期临床，但以失败告终，Rova-T所采用的载荷为毒性较强的吡咯并苯二氮杂䓬二聚体（PBDDimer），PBD可以不可逆地与DNA结合并且形成高强度的链间交联，进而干扰DNA的复制等一系列重要的生理过程，这一载荷的毒性较大可能是导致Rova-T临床实验失败的重要原因之一。 小细胞肺癌创新靶点2：B7-H3，翰森制药HS-20093获CDE纳入突破性疗法 翰森制药1类新药HS-20093是一款靶向B7-H3的抗体偶联药物（ADC），2023年12月20日，翰森制药与葛兰素史克（GSK）就HS-20093的全球（除大中华区）权益授权达成了超17亿美元的授权合作。HS-20093是全球唯二进入Ⅲ期临床的B7-H3ADC药物，本周该药再迎两项最新进展。 10月24日，中国国家药监局药品审评中心（CDE）官网最新公示，HS-20093拟纳入突破性治疗品种，拟定适应症为：经标准一线治疗（含铂双药化疗联合免疫）后进展的广泛期小细胞肺癌（ES-SCLC）。 ARTEMIS-001研究是一项多中心、开放性1研究，旨在研究HS-20093治疗晚期实体瘤的安全性和疗效。在ES-SCLC队列中，患者接受HS-200938.0mg/kg或10.0mg/kg剂量给药，每3周一次，直至疾病进展。所有患者既往均需接受含铂标准化疗。截止2024年6月30日，共有56例ES-SCLC患者入组并至少接受了1剂HS-20093治疗（8.0mg/kg，n=31；10.0mg/kg，n=25)。 图表8：ARTEMIS-001中ES-SCLC的早期临床数据 来源：2024WCLC，国金证券研究所 10月22日，另外CDE官网显示，HS-20093联合免疫治疗（如阿得贝利单抗）/血管内皮细胞生长因子受体酪氨酸激酶抑制剂（如盐酸安罗替尼胶囊）联合或不联合蒽环类药物（如表柔比星）治疗晚期骨与软组织肉瘤，获批新的临床试验。 HS-20093此前在复发或难治性骨与软组织肉瘤中的2期研究（ARTEMIS-002研究）已经取得积极结果：该研究分为两个队列：队列1入组经标准治疗后进展的进展期骨肉瘤患者，随机接受8.0mg/kg或12.0mg/kg的HS-20093治疗；队列2入组其他不可手术切除、无标准治疗方案或标准治疗失败/不耐受的骨与软组织肉瘤患者，接受12.0mg/kg的HS-20093治疗。给药方案为静脉注 射，每3周1次（Q3W）。研究的主要终点是研究者根据RECIST1.1评估的客观缓解率（ORR）。 图表9：ARTEMIS-002中复发或难治性骨与软组织肉瘤的Ⅱ期临床数据