本周债市再度调整，信用利率上升幅度更为明显。10年国债累计上升3.3bps至2.15%，30年国债累计上升5.5bps至2.36%。信用债利率上升更为明显，5年AAA-二级资本债上升10.5bps至2.41%。1年AAA存单也在本周累计上行1.75bps至1.95%。
债市走弱主要受政策预期不稳定、短端资金偏紧以及存单短债利率过高约束整体利率空间的影响。9月下旬央行降息后，资金价格并未随之下行，特别是非银融资成本。政策利率央行7天逆回购已调降至1.5%，而R007则基本上在1.8%以上，在本周五上升至1.95%。R007与DR007利差在近几个月快速上升，目前月均利差上升至30bps以上，流动性分层再度加剧。
资金偏紧存单利率持续偏高主要原因包括：
- 大行资产配置压力大，负债缺口上升。大行承担较多政策功能，资产端配置压力加大，但存款增长乏力，负债更为依赖同业，推升存单利率。3季度大型商业银行累计增持金融债券1.8万亿，主要为政府债券，占政府债券净融资额近一半。大行存单规模在过去几个月明显增加，今年7月以来同业存单整体同比仅增加660亿元，而大型商业银行存单净增加4665亿元。
- 股市上涨导致非银资金回流存款。过去几周，股市强劲表现导致居民大量赎回理财和货基，投入股市形成保证金存款，资金从非银流入银行存款，推高了非银融资成本，加大流动性分层，并降低了存单的配置力量。
- 部分非银机构资金紧缺，叠加短端期限利差上升，导致市场杠杆抬升，进一步推高了资金价格。目前隔夜融资成本在1.6%左右，与1年AAA存单利差在30bps以上，加杠杆交易能够有效增厚收益，银行间回购交易量上升至7.5-8万亿，明显高于往年同期水平。
预计资金状况有望逐步改善，短端利率有望逐步下降，短债资产加杠杆具备更高性价比。长债或保持震荡，延续对10年国债短期2.05%-2.2%震荡区间的判断。这需要股市平稳、政府债券供给平稳或央行进行足够的配合。随着股市单边快速上涨行情趋缓，以及存款利率新一轮的下降，非银资金流出压力将有所缓和。预计后续政府债券发行节奏将有所放缓，央行也将加强对资金的调控。
