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2024年三季报点评：Q3营收显韧性年度目标兑现可期

2024-10-26 王言海,孙冉民生证券 yuannauy

核心观点与关键数据

业绩表现：公司2024年前三季度累计实现营收1231.23亿元，同比增长16.91%；归母净利润608.28亿元，同比增长15.04%。全年营收目标15%已基本兑现。单季度来看，Q3实现营收396.71亿元，同比增长15.56%，但扣去合同负债变动后真实营收同比仅增长3.18%。Q3经营性现金流量净额同比大幅下降60.2%，主要因回款节奏加快。
产品结构：茅台酒收入325.59亿元，同比增长16.32%，主要受飞天提价及非标产品（生肖、精品等）投放增加驱动；系列酒收入62.46亿元，同比增长13.14%，增速放缓主因7月起暂停投放1935合同计划量以控量保价。
渠道变化：直销渠道收入182.61亿元，同比增长23.50%，占比环比提升7.11个百分点至47.06%。其中，“i茅台”收入同比下滑18.37%，或因线上线下价差缩窄导致申购积极性下降。直销占比提升或与增量的非标类产品通过自营店投放给社会经销商有关。
区域表现：国内地区收入375.26亿元，同比增长15.22%；国外地区收入12.79亿元，同比增长35.74%。
经销商：Q3末经销商数量2228家，国内2122家，国外106家，Q3期内净增25家均为系列酒经销商。
财务指标：毛利率Q1-3/Q3分别为91.69%/91.23%，同比略降；销售/管理费用率Q1-3/Q3分别为3.44%/4.08%/4.68%/4.87%，费用率略有上升，预计Q3市场费用投放增加；净利率Q1-3/Q3分别为49.40%/48.23%，同比略降，主要受税金及附加提升压制。

研究结论

公司具备品牌护城河，渠道抗风险能力强。当前产业加速出清背景下，公司通过政策空间换时间，供给端调节工具充足，有能力实现逆周期调整。预计2024-2026年公司营收分别为1744/1880/2024亿元，同比增长15.8%/7.8%/7.7%；归母净利润分别为869/950/1029亿元，同比增长16.3%/9.3%/8.3%。当前股价对应PE分别为23/21/19倍，维持“推荐”评级。