短期业绩承压，制冷剂景气上行

证券研究报告 非金融公司|公司点评|巨化股份（600160） 短期业绩承压，制冷剂景气上行 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月25日 证券研究报告 |报告要点 2024年10月24日，巨化股份发布《2024年第三季度报告》：受益于制冷剂产品价格上升、公司完成收购淄博飞源等促使制冷剂销售量增加；含氟精细化学品产销量、营业收入同比大幅增长等影响，2024年前三季度，公司实现营业收入179.06亿元，同比+11.83%；归母净利润12.58亿元，同比+68.40%。其中，2024Q3单季度公司实现归母净利润4.23亿元，同比 +64.76%、环比-19.19%；扣非归母净利润3.9亿元，同比+67.81%、环比-22.81%。 |分析师及联系人 张玮航 许隽逸 申起昊 SAC：S0590524090003SAC：S0590524060003SAC：S0590524070002 请务必阅读报告末页的重要声明1/10 非金融公司|公司点评 2024年10月25日 巨化股份(600160) 短期业绩承压，制冷剂景气上行 行业： 基础化工/化学制品 投资评级：买入（维持） 当前价格：20.28元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 2,700/2,700 流通A股市值(百万元) 54,750.85 每股净资产(元) 6.32 资产负债率(%) 33.87 一年内最高/最低(元) 26.10/13.80 股价相对走势 巨化股份 90% 沪深300 57% 23% -10% 2023/102024/22024/62024/10 相关报告 1、《巨化股份（600160）：受益制冷剂长景气，氟化工龙头向高端化蜕变》2024.05.20 扫码查看更多 投资要点 2024年10月24日，巨化股份发布《2024年第三季度报告》：2024年前三季度， 公司实现营业收入179.06亿元，同比+11.83%；归母净利润12.58亿元，同比 +68.40%。其中，2024Q3单季度公司实现归母净利润4.23亿元，同比+64.76%、环比-19.19%；扣非归母净利润3.9亿元，同比+67.81%、环比-22.81%。 制冷剂量价齐升、含氟精细化学品产销增长等 2024年前三季度，制冷剂产品价格上升、公司完成收购淄博飞源等促使制冷剂销售量增加；含氟精细化学品产销量、营业收入同比大幅增长等影响。其中，2024Q3业绩短期承压。造成三季度业绩环比下滑的因素，我们认为主要是公司产品面临结构性矛盾：2024Q3公司主营产品中，氟化工原料价格下跌后略有回升，氟制冷剂价格因配额限制而上涨；含氟聚合物材料、食品包装材料和基础化工产品继续面临供过于求的局面，价格同比下跌。其中，氟制冷剂方面，三代制冷剂自2023Q4景气反转，企业盈利、产品竞争格局显著优化，我们认为这一景气度仍将延续。公司2024Q3制冷剂销量下降但价格上涨，内贸和外贸均因库存去化而量价回升。 公司持续坚持稳健发展，提升质量和效率 盈利能力和收益质量方面，2024年前三季度，公司实现基本每股收益为0.47元同比+68.23%；加权平均净资产收益率为7.57%，同比增长2.76bp。财务结构上，公司财务状况持续稳健，2024Q3资产负债率为33.87%；从经营效率上看，公司经营活动现金净流量为8.0亿元，同比+13.79%。此外，库存方面，2024Q3，公司存货有所增加，以保持生产和供应链的稳定性。公司作为氟化工、特色氯碱化工龙头企业，近年来在复杂和不确定的市场环境中，持续优化产品结构，拓展市场，坚持稳健发展、提升质量和效率，保持经营的灵活性和主动性。 投资建议：维持“买入”评级。 基于淡季销量环比下滑影响，我们预计公司2024-2026年公司营业收入分别为230.45/303.25/418.32亿元，同比增速分别为11.57%/31.59%/37.94%；归母净利润分别为18.94/28.85/41.38亿元，同比增速分别为100.76%/52.33%/43.41%；EPS分别为0.70/1.07/1.53元/股。维持“买入”评级。 风险提示：政策变动风险、市场风险、国际贸易风险、化工安全生产风险等。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 21489 20655 23045 30325 41832 增长率（%） 19.48% -3.88% 11.57% 31.59% 37.94% EBITDA（百万元） 3506 2116 2968 4229 5729 归母净利润（百万元） 2381 944 1894 2885 4138 增长率（%） 114.66% -60.37% 100.76% 52.33% 43.41% EPS（元/股） 0.88 0.35 0.70 1.07 1.53 市盈率（P/E） 23.0 58.0 28.9 19.0 13.2 市净率（P/B） 3.5 3.4 3.2 2.8 2.5 EV/EBITDA 11.8 21.6 19.5 14.1 10.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年10月24日收盘价 1.2024年前三季度归母净利润同比+68% 2024年10月24日，巨化股份发布《2024年第三季度报告》：受益于制冷剂产品价格上升、公司完成收购淄博飞源等促使制冷剂销售量增加；含氟精细化学品产销量、营业收入同比大幅增长等影响，2024年前三季度，公司实现营业收入179.06亿元，同比+11.83%；归母净利润12.58亿元，同比+68.40%。其中，2024Q3单季度公司实现归母净利润为4.23亿元，同比+64.76%、环比-19.19%；扣非归母净利润3.9亿元，同比+67.81%、环比-22.81%。2024Q3归母净利润环比有所下滑，造成三季度业绩环比下滑的因素，我们认为主要是公司产品面临结构性矛盾：基础化学品、聚合物、石化材料产品价格及盈利下滑、产品结构发生变化等。 图表1：巨化股份：营业收入变化情况图表2：巨化股份：归母净利润变化情况 250 225 200 175 150 125 100 75 50 25 0 40%30 亿元 营业总收入（左轴） 同比（右轴） 214.89 206.55 179.86 179.06 159.20160.68160.54 138.04 97.64 95.16101.01 30%25 20%20 10%15 0%10 -10%5 -20%0 1200% 归母净利润 同比（右轴） 亿元 23.81 21.52 12.58 11.09 9.08 8.99 9.44 1.631.621.51 0.95 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% 资料来源：Wind、国联证券研究所备注：2017-2019年数据为调整后 资料来源：Wind、国联证券研究所备注：2017-2019年数据为调整后 1.1公司持续坚持稳健发展，提升质量和效率 从盈利能力和收益质量方面看，公司的每股收益和净资产收益率均有所提升：2024年前三季度，公司实现基本每股收益为0.47元，同比+68.23%；稀释每股收益同样为 0.47元，同比+68.23%；加权平均净资产收益率为7.57%，同比增加2.76bp。财务结构上，公司财务状况持续稳健，2024Q3资产负债率为33.87%；从经营效率上看，公司经营活动现金净流量为8.0亿元，同比+13.79%。此外，库存方面，2024Q3，公司存货有所增加，公司有效规划库存管理，以保持生产和供应链的稳定性。 整体来说，公司在复杂和不确定的市场环境中，坚持稳健发展、提升质量和效率，保持经营的灵活性和主动性。通过高效管理和积极行动，利用园区一体化和氟制冷剂的 市场优势，保持稳定增长，优化产品结构，拓展市场，实现了产销量、收入和业绩的稳步提升。 图表3：巨化股份：公司销售净利率及净资产收益率走势图表4：巨化股份：2024Q3存货明显增加 净资产收益率(加权)(%)销售净利率(%) 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 30 存货 亿元 26.40 17.3517.2817.64 11.0110.1710.61 8.68 7.817.82 6.38 25 20 15 10 5 0 20142015201620172018201920202021202220232024Q3 资料来源：Wind、国联证券研究所备注：2017-2019年数据为调整后 资料来源：Wind、国联证券研究所 1.22024Q3，公司产品市场面临结构性矛盾 原材料方面，资源属性强或与原油价格相关的材料价格同比上涨，其他材料因供过于求而价格下跌。2024Q3，因市场环境变化，萤石、电石、四氯乙烷、无水氟化氢、甲醇、苯、烟煤、丙酮等主要原材料价格季度环比下行，工业盐、VCM、硫磺、甘油、双氧水等主要原材料价格季度环比上行。 图表5：巨化股份：2024前三季度公司主要原料的价格同比变化情况 2024年1-9月均价 2023年1-9月均价 元/吨 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 资料来源：公司公告、国联证券研究所 2024Q3，公司产品市场面临结构性矛盾：氟化工原料价格下跌后略有回升，氟制冷剂价格因配额限制而上涨；含氟聚合物材料、食品包装材料和基础化工产品继续面临供过于求的局面，价格同比下跌。氟制冷剂方面，2024Q3销量下降但价格涨幅扩大，内贸和外贸均因库存去化而量价回升；进入2024Q4，氟制冷剂市场回升，其他产品价格趋稳。 图表6：巨化股份：氟化工原料产销量及均价图表7：巨化股份：制冷剂产销量及均价 氟化工原料产量（左轴） 万吨 氟化工原料销量（左轴） 氟化工原料单价（右轴）元/吨 35 30 25 20 15 10 5 0 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 18 制冷剂单价（右轴） 万吨 制冷剂产量（左轴） 制冷剂销量（左轴） 元/吨 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3 29000 27000 25000 23000 21000 19000 17000 15000 资料来源：公司公告、国联证券研究所 备注：外销量低于产量，主要为部分产品作为内部下游产品原料所致 资料来源：公司公告、国联证券研究所 备注：外销量低于产量，主要为部分产品作为内部下游产品原料所致；部分制冷剂（含HFCs）用于公司混配制冷剂原料 图表8：巨化股份：含氟聚合物材料产销量及均价图表9：巨化股份：基础化学品及其他产销量及均价 4 含氟聚合物材料单价（右轴） 含氟聚合物材料产量（左轴） 含氟聚合物材料销量（左轴）85000 元/吨 万吨 5 75000 3 65000 5 55000 2 45000 5 1 35000 5 25000 3. 2. 1. 0. 0 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3 15000 90 基础化工产品及其它产量（左轴） 万吨 基础化工产品及其它销量（左轴） 元/吨 基础化工产品及其它单价（右轴） 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3 3500 3000 2500 2000 1500