新力量New Force总第4640期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第4640期2024年10月23日星期三 研究观点 【大市分析】 港股反复整固炒股不炒市 【公司研究】 台积电（TSM,买入）：毛利率大超预期，积极筹备N2、A16制程投产 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2024年EPS(港元) 2025年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 台积电 TSM 买入 买入 260.00 245.00 6% 10.591 6.750 57% 14.000 8.080 73% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 港股反复整固炒股不炒市 10月22日，港股继续处于阶段平稳期，市况倾向以反复整理整固来运行发展，在大盘稳定性得以保持下，市场现时有出现炒股不炒市的操作模式，一些有消息 题材的中小票，相信有成为资金追捧的对象。恒指表现震动收涨，微升20多点以 贴近20500点来收盘，而大市成交量明显回降至1500多亿元，是「9.24」行情以 来的最少日成交量，但仍高于年内的日均1265亿元，情况显示盘面流动性仍合理充裕，有助市场继续炒股不炒市的运行模式，但总体观望氛围有所趋浓却是需要注意的。一方面，港股已进入三季报业绩公布期，蓝筹股如紫金矿业(02899)、中国平安(02318)以及中移动(00941)等等，已分别先后的派出成绩单，相信业绩表现尤其是公司未来指引，将会是市场的关注点。另一方面，11月初的美国总统选举正在逼近，根据一些调查显示，代表共和党的特朗普有领先迹象，以致金融市场已开启了「特朗普交易」，普遍估计如果特朗普当选的话，其政策将对美国带来再通胀的压力，而美联储的减息节奏步伐亦将会受到影响，情况对港股也会加添不确定性。 港股表现窄幅震动，恒指日内波幅不足250点，估计仍将处于反复整理整固的平 稳阶段，现时的主要上落范围见于19700至21133点之间。值得注意的是，恒指 的10日线下破了20日线，是9月24日以来的首次，提防短线技术性调整压力有增加机会。指数股表现分化，其中，汽车股涨幅居前，吉利汽车(00175)涨了7.06％，理想汽车-W(02015)涨了4.99％，是恒指成份股最大涨幅榜的前两名。另一方面，可能是股价在过去一个月已炒高了的关系，公布了三季报的指数股普遍出现回吐，紫金矿业(02899)跌1.14％，中国平安(02318)跌1.83％，中移动(00941)跌0.68％。 恒指收盘报20499点，上升20点或0.1％。国指收盘报7363点，上升22点或0.3％。 恒生科指收盘报4522点，上升30点或0.66％。另外，港股主板成交量进一步回 降至1548亿多元，而沽空金额有172.3亿元，沽空比例11.13％。至于升跌股数比例是893：737，日内涨幅超过12％的股票有48只，而日内跌幅超过10％的股票有44只。港股通第二日出现净流入，在周二录得有逾59元的净流入额度。 曹凌霁 +852-25321539 Rita.cao@firstshanghai.com.hk韩啸宇 +852-25222101 【公司研究】 台积电（TSM,买入）：毛利率大超预期，积极筹备N2、A16制程投产 季度业绩摘要 24Q3收入7596.9亿新台币，同比增长39%，折合235亿美元，高于上季度指引中 值的228亿美元，也高于彭博一致预期的233亿美元。其中晶圆收入6700亿新台币，7纳米以下的先进制程贡献52%的营收。Q3公司总成本3203.5亿新台币，毛 Peter.han@firstshanghai.com.hk利率57.8%，同比增长3.5pct。经营利润3607.7亿新台币，同比增长58.2%。净 利润3250.8亿新台币，同比增长54.2%，折合100.9亿美元，高于一致预期的92.9 亿美元。摊薄后每ADR收益同比增长50.4%达1.94美元，高于一致预期的1.80 行业TMT 股价201.95美元 目标价260.00美元 (+28.74%) 市值10473亿美元 已发行股本51.86亿股 美元。 AI需求真实可持续，积极筹备N2、A16制程投产 本季度3nm/5nm制程分别贡献收入20%/32%，同比增长50%/3%。公司表示当前AI 需求是真实且可持续的，并且仍处于早期阶段。下一代N2、N2P、A16制程需求均超预期，下游AI算力芯片及服务器芯片产品需求显著增长，端侧产品需求保持健康。本季度57.8%的毛利率大幅超过指引，未来海外工厂建设和电力成本增加将稀释3-5pct毛利率，但N3产能的爬坡对折旧摊销的减少及3/5nm中个位数的提价有望带动2025年毛利率提升至56.5%。 52周高/低212.60美元/82.76美先进封装产能26年仍供不应求，长期营收CAGR达15%-20% 元 每ADS净现值23.93美元 股价表现 Q3公司封测等其他业务收入896.9亿新台币，同比增长18.0%。公司指引25/26 年CoWoS产能将有同比200%的增长，26年CoWoS产能仍然供不应求。我们预计24/25/26年公司CoWoS月产能将同比增长126%/120%/45%达到3.5/7.7/11.1万片。公司此前指引2021-2026年营收CAGR为15-20%，展望未来，公司营收有望受益于AI及端侧需求继续保持强劲增长。 目标价260.00美元，维持买入评级 N2及A16制程产能需求大超预期，上调2024全年美元收入增速至30%，先进制程 +先进封装技术领先持续驱动公司未来几年的营收增长，带来对上下游更好的议价能力。上调2024-2026年净利润预测至11743/16307/18335亿新台币，三年复合增速47.9%。采用DCF法估值，WACC为10.0%，长期增长率3.0%，目标价260美元，买入评级。 风险因素 半导体周期风险；先进制程技术投产不及预期;先进封装产能不及预期；海外工厂 投产不及预期。 图表1:盈利预测 截至12月31日止财政年度 22年历史 23年历史 24年预测 25年预测 26年预测 总营业收入（百万新台币） 2,263,891 2,161,736 2,879,857 3,915,593 4,323,129 变动 42.6% -4.5% 33.2% 36.0% 10.4% 净利润 1,016,901 837,768 1,174,316 1,630,723 1,833,547 变动 70.3% -17.6% 40.2% 38.9% 12.4% 净利润（百万美元） 31,562 26,002 36,448 50,614 56,909 每股盈利（新台币） 39.2 32.3 43.8 58.1 64.2 变动 70.4% -17.5% 35.3% 32.9% 10.4% 基于201.95美元的市盈率（估） 33.0 40.0 29.5 22.2 20.1 每股派息（新台币） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息现价比 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 资料来源：公司资料、第一上海预测 公司估值与评级表 股票 代码 现价 目标价 评级 23PE 24PE 25PE 23息率 24息率 23-25EPS 每股净资产 市值 （港元） （港元） （倍） （倍） （倍） （%） （%） CAGR（%） （港元） （亿港元） 零售消费李宁 2331 16.06 15.77 买入 11.9 12.0 10.8 3.18 3.80 4.8 9.60 423 安踏 2020 87.1 102 买入 21.3 16.6 15.3 2.38 3.05 17.9 13.75 2364 特步 1368 5.71 6.28 买入 12.6 10.6 9.6 3.57 4.05 14.9 3.82 151 波司登 3998 4.94 5.35 买入 15.9 13.5 12.0 3.24 3.85 15.0 1.16 539 申洲国际 2313 60.35 89.93 买入 17.9 14.1 12.6 3.36 4.31 19.4 24.49 907 蒙牛乳业 2319 16.34 37.9 买入 11.0 10.1 8.6 2.72 2.99 13.3 10.56 646 现代牧业 1117 0.87 0.71 买入 5.2 3.9 3.1 0.00 0.00 29.1 1.65 69 中国飞鹤 6186 5.9 4.52 买入 8.9 6.6 5.9 4.89 5.83 22.5 3.05 525 华润啤酒 291 30.2 41.3 买入 20.3 16.3 13.2 1.98 2.46 24.0 9.33 980 青岛啤酒 168 53.05 77.94 买入 17.4 14.8 12.0 2.72 3.35 20.4 21.00 348 颐海国际 1579 14.4 18.44 买入 17.1 14.1 12.2 1.36 2.01 18.1 4.62 151 恒安国际 1044 23.8 29.4 买入 8.9 9.2 8.7 6.53 6.53 0.8 18.98 277 敏华控股 1999 5.72 8.69 买入 9.7 8.9 7.9 5.07 5.59 10.5 3.20 224 百果园 2411 1.5 2.03 买入 5.9 11.0 7.7 3.18 17.24 不适用 2.23 24 海底捞 6862 15.5 20.3 持有 17.2 15.2 13.7 0.65 4.84 12.2 1.56 864 名创优品 9896 33.6 47.1 买入 21.3 14.1 11.0 1.00 3.46 39.4 8.44 399 博彩银河娱乐集团 27 33.85 43.54 买入 不适用 15.4 13.5 1.48 3.25 25.0 14.63 1479 澳门博彩控股 880 2.71 2.9 买入 不适用 不适用 15.9 0.00 0.00 不适用 1.94 192 金沙中国 1928 18.52 24.25 买入 不适用 9.3 8.4 0.00 0.00 17.6 不适用 1499 软件及互联网、硬件及半导体 金蝶国际 268 8.87 6.6 持有 不适用 不适用 不适用 0.00 0.00 不适用 2.34 308 联易融科技 9959 1.67 2.35 买入 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 4.05 35 腾讯 700 421.6 480 买入 23.1 15.8 13.6 0.38 0.38 30.2 109.51 40347 网龙 777 10.48 11.88 买入 3.8 3.4 3.2 6.20 6.97 8.9 16.68 57 金山软件 3888 26.25 28 买入 不适用 27.5 21.5 0.53 0.72 79.9 16.03 358 中软国际 354 5.93 8.1 买入 21.2 13.5 11.2 0.19 0.34 37.6 4.40 180 中国民航信息网络 696 11.16 12 买入 21.5 16.7 14.3 1.52 1.97 22.5 7.38 327 百奥家庭互动 2100 0.25 0.244 买入 56.3 20.5 15.0 4.00 4.00 93.6 0.67 7 快手 1024 46.65 55 买入 31.5 13.4 10.9 0.00 0.00 70.3 12.30 2082 美团-W 3690