信用策略系列报告五：TLAC供给测算及定价机制研究

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 固定收益研究/策略报告 2024年10月23日 信用策略系列报告五 ——TLAC供给测算及定价机制研究 固定收益 相关报告： 信用策略系列报告三：超长期信用债投资价值分析2024.8.16 信用策略系列报告二：详解商业银行资本补充工具2024.8.5 信用策略系列报告一：城投境外债投资手册2024.6.11 山证固定收益研究团队 分析师：王冠军 执业登记编码：S0760524040001邮箱：wangguanjun@sxzq.com 投资要点： TLAC债券的特殊性。TLAC非资本债指的是符合TLAC标准又不属于商业银行资本的次级债券。TLAC具有吸收损失的功能，因此TLAC非资本债具备次级属性。对于发行人而言，TLAC非资本债的特殊性表现在满足监管要求和降低融资成本方面。从债券条款来看，TLAC非资本债的特殊性表现在损失吸收和受偿顺序方面。 债券首批发行情况及特点：2024年5月，工行、中行相继发行TLAC债券，获机构投资者积极认购。2024年8月8日，建行发行TLAC债券，创下市场同品种TLAC债券最低发行利率。首批发行的TLAC债券具有以下特点：期限方面，“3+1”的期限类型发行规模相对较大。损失吸收条款方面，工行和中行发行的4只非资本债均含减记条款。票面利率方面，高于银行普通债，低于银行二级资本债。已发行的TLAC非资本债均使用超额增发权，反映出市场认购热情较高。TLAC债券流动性较好，成交活跃。2024年6月、7月月度换手率为77.32%、32.32%。 潜在供给测算：TLAC债券的供给测算首先需要计算出TLAC的缺口总额。在静态TLAC缺口总额的基础上需考虑两个因素：存款保险基金豁免和其他资本补充方式如发行二永债补充TLAC缺口。按照2023年末存款保险基金余额810.123亿元将存款保险基金计入下的TLAC缺口为6404.85亿元。考虑到银行自身和监管引导层面，TLAC债券的实际供给或与测算缺口脱钩。 定价机制：TLAC非资本债券初始定价更接近商业银行普通债，后续定价逐渐向二级资本债靠拢。与同期限同等级二级资本债利差呈现先压缩后边际走扩的趋势，与同期限同等级商业银行金融债利差走扩后保持在相对稳定水平。 风险提示：假设或计算方法存在误差；银行次级债供给超预期。 目录 一、TLAC非资本债券4 1、TLAC非资本债务工具的起源4 2、TLAC非资本债的特殊性5 二、首批发行情况6 三、潜在供给测算10 四、定价机制12 五、研究结论14 图表目录 图1：TLAC债券平均换手率（单位：%）9 图2：24工行TLAC非资本债01A到期收益率变化（单位：%）13 图3：24工行TLAC非资本债01B到期收益率变化（单位：%）13 图4：工行TLAC非资本债与同期限AAA-级二级资本债利差（单位：BP）14 图5：工行TLAC非资本债与同期限AAA级商金债利差（单位：BP）14 表1：TLAC相关监管文件梳理5 表2：商业银行各类债券属性对比6 表3：全球系统重要性银行名单及附加资本要求7 表4：工行/中行TLAC债券发行情况7 表5：2024年8月8日建设银行TLAC债券发行情况8 表6：五大行TLAC债券发行情况（单位：亿元）9 表7：五大行TLAC缺口测算（单位：亿元）10 表8：按照上限将存款保险基金计入下的TLAC缺口（单位：亿元）11 表9：按照2023年末存款保险基金余额810.123亿元将存款保险基金计入下的TLAC缺口（单位：亿元）11 表10：发行二永债补充TLAC（单位：亿元）12 一、TLAC非资本债券 1、TLAC非资本债务工具的起源 TLAC（TotalLoss-AbsorbingCapacity）即总损失吸收能力，指全球系统重要性银行 （G-SIBs）进入处置阶段时，可以通过减记或转为普通股等方式吸收损失的资本和债务工具的总和。根据监管要求，可进一步划分为外部TLAC和内部TLAC，外部TLAC是指全球系统重要性银行的处置实体应当持有的损失吸收能力；内部TLAC则指全球系统重要性银行的处置实体向其重要附属公司承诺和分配的损失吸收能力。 在全球金融监管体系中，银行的总损失吸收能力（TLAC）成为了维护金融稳定的重要基石。这一概念的起源可以追溯到2011年金融稳定理事会（FSB）发布的《金融机构有效处置机制的关键要素》，该文件首次提出了在金融机构陷入危机时，应优先考虑内部纾困而非外部援助的原则，为TLAC框架构建奠定了理论基础。 随着全球系统重要性银行（G-SIBs）在全球金融体系中的角色日益重要，如何确保这些银行在遭遇风险时能够自我消化损失，成为了国际监管的焦点。2015年FSB正式推出了《全球系统重要性银行处置阶段损失吸收和资本重组原则・总损失吸收能力条款》（简称《TLAC条 款》），建立了TLAC的国际监管基本框架，明确要求G-SIBs在监管资本之外，持有足够的 TLAC工具，以在必要时吸收损失，防止风险外溢。 中国人民银行、银保监会和财政部积极响应国际监管要求，于2021年10月27日发布了 《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》（简称“管理办法”，下同）。该办法结合中国银行业的实际情况，建立了适应中国G-SIBs的TLAC监管体系，明确了风险加权比率和杠杆比率的达标要求，为提升我国银行业的风险抵御能力提供了制度保障。 为了进一步推动TLAC工具的市场化发展，中国人民银行和银保监会在2022年4月29日联合发布了《关于全球系统重要性银行发行总损失吸收能力非资本债券有关事项的通知》。该通知详细规定了TLAC非资本债券的核心要素和发行管理规定，为全球系统重要性银行有序组织TLAC工具的发行工作提供了明确指导和支持，促进了TLAC工具市场的健康发展。 表1：TLAC相关监管文件梳理 时间 文件名称 监管部门/组织 主要内容 2011年 《金融机构有效处置机制的关键要素》 金融稳定理事会（FSB） 提出当金融机构陷入危机时，应以“内部纾困”（bail-in）代替动用纳税人资金的“外部援助”（bail-out），理顺大型金融机构救 助的主体责任 2015年11月9日 《全球系统重要性银行处置阶段损失吸收和资本重组原则・总损失吸收能力条款》（简称《TLAC条款》） 金融稳定理事会（FSB） 要求G-SIBs在监管资本以外，持有更多的具有次级属性、可通过减记或转股等方式吸收损失的债务工具，为抵御风险准备 更厚的缓冲 2019年 FSBTLAC实施情况评估 金融稳定理事会（FSB） 评估认为，各国监管当局在制定外部 TLAC要求和G-SIBs发行外部TLAC工具方面取得了稳步和显著的进展 2021年10月27日 《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》 中国人民银行、银保监会、财政部 1.建立了总损失吸收能力监管体系，设定了风险加权比率和杠杆比率两个监管 指标； 2.明确了总损失吸收能力定义及各类工具的合格标准；3.确定了监管范围和监管主体，明确了监督检查和信息披露要求； 4.要求我国G-SIBs于2025年初和2028 年初分别达到TLAC的相应标准。 2022年4月29日 《关于全球系统重要性银行发行总损失吸收能力非资本债券有关事项的通知》 中国人民银行、银保监会 明确了TLAC非资本债券的核心要素和发行管理规定，为全球系统重要性银行有序组织发行工作提供了依据 资料来源：FSB，中国人民银行，银保监会，财政部，山西证券研究所 2、TLAC非资本债的特殊性 TLAC非资本债指符合TLAC标准又不属于商业银行资本的次级债券。TLAC具有吸收损失的功能，因此TLAC非资本债具有次级属性。 对于发行人而言，TLAC非资本债的特殊性表现在满足监管要求和降低融资成本方面。通过发行TLAC非资本债满足国际、国内对于全球系统重要性银行的TLAC监管要求，融资成本与二级资本债和永续债相比较低。 从债券条款来看，TLAC非资本债的特殊性表现在损失吸收和受偿顺序上。与二级资本债和永续债类似，TLAC非资本债包含减记/转股条款，当全球系统重要性银行进入处置阶段时，二级资本工具全部减记或者转为普通股后，该资本工具能立即减记或者转为普通股。商业 银行各类债券的损失吸收顺序是永续债/二级资本债/TLAC非资本债/一般商金债，受偿顺序是一般商金债/TLAC非资本债/二级资本债/永续债。 表2：商业银行各类债券属性对比 项目 一般商金债 二级资本债 永续债 TLAC非资本债券 发行主体 商业银行 商业银行 商业银行 全球系统重要性银行 资本属性 — 二级资本工具 其他一级资本工具 外部总损失吸收能力非资本债务工具 补充资本类型 不计入资本/TLAC 二级资本和TLAC 其他一级资本和TLAC TLAC，不计入资本 受偿顺序 先于二永债和TLAC非 资本债 受偿顺序排在存款人和一般债权人之后 受偿顺序排在存款人、一般债权人和次级债务之后 受偿顺序排在存款人和一般债权人之后，在二级资本债 之前 期限 3年为主 原始期限不低于5年，并且不得含有利率跳升机制及其他赎回激励。自发行之日起，至少5年后方可由发行银行赎回，但发行银行不得形成赎回权将被行使的预期。以“5+5” 为主 无到期日，不得含有利率跳升机制及其他赎回激励。自发行之日起，至少5年后方可由发行银行赎回，但发行银行不得形成赎回权将被行使的预期，以“5+N”为主 剩余期限一年以上（或无到期日）。工具到期前投资者无权要求提前赎回 利息支付 需按期付息、到期还本 需按期付息、到期还本 任何情况下发行银行都有权取消资本工具的分红或派息，且不构成违约事件。发行银行可以自由支配取 消的收益用于偿付其他到期债务 需按期付息、到期还本 减记/转 股条款 无 必须含有减记或转股条款 损失吸收 无 当触发事件发生时，该资本工具能立即减记或者转为普通股。1.持续经营触发事件指商业银行核心一级资本充足率降至5.125%（或以下）。2.无法生存触发事件指以下两种情形中的较早发生者：（1）国家金融监督管理总局认定若不进行减记或转股，该商业银行将无法生存；（2）相关部门认定若不进行公共部门注资或提供同等效力的 支持，该商业银行将无法生存 当全球系统重要性银行进入处置阶段时，二级资本工具全部减记或者转为普通股后，该资本工具能立即减记或者转为普通股 资料来源：中国人民银行，银保监会，《商业银行资本管理办法》及其附件1，山西证券研究所 二、首批发行情况 金融稳定理事会（FSB）最新发布2023年全球系统重要性银行（G-SIBs）名单中，中国 共有5家银行上榜，分别为中国农业银行、中国银行、中国建设银行、中国工商银行和交通银行。其中，交通银行首次入选全球系统重要性银行名单。 表3：全球系统重要性银行名单及附加资本要求 组别 附加资 2023年 本要求 2022年 第五组 3.5% — — 第四组 2.5% 摩根大通银行 摩根大通银行 第三组 2.0% 美国银行、花旗集团、汇丰银行 美国银行、花旗集团、汇丰银行 第二组 1.5% 中国农业银行、中国银行、巴克莱银行、法国巴黎银行、中国建设银行、德意志银行、高盛集团、中 国工商银行、三菱UFJ金融集团、瑞银集团 中国银行、巴克莱银行、法国巴黎银行、德意志银行、高盛集团、中国工商银行、三菱UFJ金融集团 第一组 1.0% 交通银行、纽约梅隆银行、法国BPCE集团、法国农业信贷银行、荷兰国际集团、瑞穗金融集团、摩根士丹利、加拿大皇家银行、桑坦德银行、法国兴业银行、渣打银行、道富银行、三井住友金融集团、多伦多道明银行、富国银行 中国农业银行、纽约梅隆银行、中国建设银行、瑞士信贷银行、法国BPCE集团、法国农业信贷银行、荷兰国际集团、瑞穗金融集团、摩根士丹利、加拿大皇家银行、桑坦德银行、法国兴业银行、渣打银行、道富银行、三井住友金融集团、多伦多道明银 行、瑞银集团、意大利裕信银行、富国银行 资料来源：FSB，山西证券研究所