信用策略系列报告五：TLAC供给测算及定价机制研究

TLAC非资本债券：供给测算及定价机制研究

TLAC非资本债券的特殊性

TLAC非资本债是指符合TLAC标准但不属于商业银行资本的次级债券，具有吸收损失功能。对于发行人而言，其特殊性体现在满足监管要求和降低融资成本方面。从债券条款来看，其特殊性表现在损失吸收（减记/转股条款）和受偿顺序（永续债/二级资本债/TLAC非资本债/一般商金债）上。

首批发行情况

2024年5月，工行、中行发行TLAC债券，获机构投资者积极认购。8月8日，建行发行TLAC债券，利率创市场同品种最低。首批发行特点：

• 期限：“3+1”期限类型发行规模较大（工行300亿，中行250亿）。
• 损失吸收条款：工行和中行发行的4只非资本债均含减记条款。
• 票面利率：高于普通债，低于二级资本债。
• 超额增发权：均使用，反映市场认购热情。
• 流动性：成交活跃，2024年6月、7月月度换手率分别为77.32%、32.32%。

潜在供给测算

• TLAC缺口总额：静态测算为9645.34亿元。
• 存款保险基金豁免：若按上限计入，第一阶段缺口为0，第二阶段为1928.83亿元；按2023年末余额计入，第一阶段缺口为6404.85亿元。
• 其他资本补充方式：截至2024年3月末，四大行需二永债净增量8302.41亿元。
• 实际供给：与测算缺口脱钩，受银行自身（满足监管要求）和监管引导（增厚资本支持实体经济）因素影响。

定价机制

• 初始定价：更接近商业银行普通债，票面利率介于普通债和二级资本债之间。
• 后续定价：逐渐向二级资本债靠拢，受流动性差异和投资者结构影响。
• 利差趋势：
  • 与同期限同等级二级资本债利差：先压缩后边际走扩，最终稳定在6.0BP（3+1年期）、8.0BP（5+1年期）。
  • 与同期限同等级商业银行金融债利差：走扩后保持稳定。

研究结论

TLAC非资本债是满足监管要求、降低融资成本的次级债券。首批发行受市场积极申购，流动性良好。供给测算需考虑TLAC缺口、存款保险基金豁免等因素，但实际供给受银行和监管因素影响。定价机制上，TLAC债券初始接近普通债，后续向二级资本债靠拢，利差先压后稳。

风险提示

假设或计算方法存在误差；银行次级债供给超预期。