利率债周报：如何理解存款再降息？

如何理解存款再降息？ ——利率债周报（10/14-10/18） 证券研究报告/固收定期报告2024年10月20日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 Email：xiaoyu@zts.com.cn 联系人：张可迎 Email：zhangky04@zts.com.cn 相关报告 报告摘要 10月18日上午，央行行长在2024金融街论坛年会上表示，“今天早上，商业银行已经公布下调存款利率，预计21号公布的贷款市场报价利率（LPR）也会下行0.2-0.25个百分点”。 自2022年4月份存款利率市场化调整机制建立后，共经历了多轮存款利率下调，均由大行率先进行，中小行跟进。2022年4月份并未调降存款挂牌利率，而是调降存款利率浮动上限。2022年6月、9月，2023年6月、9月、12月，以及2024年7 月和10月均由大行率先调降存款挂牌利率。2024年4月，市场利率定价自律机制禁止违规“手工补息”，也被认为是存款利率的实质性下调。 2024年10月18日，六大行存款挂牌利率下调种类全、下调幅度为历次最大。其中，活期存款利率下调5bp至0.1%，各期限整存整取、零存整取、整存零取、存本取息 利率均下调25bp，协定存款利率下调40bp，1D、7D通知存款利率分别下调5bp、25bp。 此次存款利率下调并不意外，其背后所呈现的政策脉络较为清晰： 一是为了缓解银行净息差压力。维持一定范围的净息差是保证银行“合理利润”的必要条件，此前这个标准定为“1.80%”，但当前已经难以达到。以此标准来看，截至2024年Q2，商业银行整体净息差（1.54%）已向下突破警戒线，超七成上市银行（30 家）处在1.8%以下。 降成本背景下，政策利率和贷款基准利率持续调降，存款利率下调为保证银行“合理利润”留出空间。根据我们的测算，此次活期存款利率下调5bp、定期存款利率下调25bp，结合上市银行的有息负债结构，预计能引起计息负债利率减少10-20bp，其中 定期存款占比较高的银行下调幅度更大。若后续LPR下调25bp，预计能减少生息资产收益率12-17bp。本轮存贷款利率下调后，多数上市银行净息差仍将收窄，但收窄幅度并不大。 二是存款利率下调遵循一定的顺序和节奏。2022年4月，人民银行指导利率自律机制建立了存款利率市场化调整机制，利率自律机制成员银行参考以10年期国债收益 率为代表的债券市场利率和以1年期LPR为代表的贷款市场利率，合理调整存款利率水平。回顾历次存款利率下调，传导顺序通常为“MLF—LPR—存款利率”。MLF下降通常会先引起LPR的下降，随后才传导至存款利率，在此期间银行的净息差会进一步压缩。 而此次存款利率下调则在MLF下调之后、LPR下调之前，主要原因是MLF续作日期延后，对于LPR的引导作用最早只能在次月体现。9月25日MLF下调30bp后，LPR只能于10月份跟随下调。在此之间存款利率先行下调，为后续LPR下调以及10月底之前将完成的存量房贷利率下调腾挪空间。 10月17日新闻发布会上，央行副行长表示，预计大部分存量房贷将在10月25日完成批量调整，部分中小银行完成调整的时间可能会略晚，总体预计会在10月31日前全部完成。与2023年9月份类似，存款利率下调安排在房贷利率下调之前完成。 综上，存款利率下调有助于维护银行“净息差”，为贷款利率下调腾挪空间。随着存款利率下降，一方面居民、企业存款可能转移至存款利率更高的中小行，在“大行放贷、小行买债”的结构性特征下增加债券需求，另一方面部分居民存款可能“搬家”至理财、债基等低风险固收产品，同样增加债券配置力量。广谱市场利率中枢下行背景下，长债收益率短期可能受到政策预期与市场风险偏好的扰动影响，但是中期下行趋势有望延续。 利率回顾：本周1Y、30Y国债收益率小幅回升，其余关键期限国债收益率有所回落。 1Y、2Y、3Y、5Y、7Y、10Y和30Y期限国债收益率分别相比上周六变动 +1.5bp/-5.0bp/-3.1bp/-2.4bp/-3.8bp/-2.3bp/+0.5bp，10Y、30Y国债分别收于2.12% 和2.31%。 关键期限国开债收益率均有所回落。1Y、2Y、3Y、5Y、7Y、10Y和30Y期限国开债收益率分别相比上周六变动-1.6bp/-2.7bp/-2.4bp/-1.4bp/-4.2bp/-2.5bp/-1.7bp，10Y国开债收益率收于2.20%。 从周内变动来看，周一（10/14），进出口、金融数据接连公布，虽然数据表现仍然环比走弱，但市场对基本面反应有所钝化，当日7-10Y国债收益率小幅下行不足1bp；周二（10/15），朝韩局势、中东冲突以及俄乌战争等因素推升避险情绪，10Y国债收益率下行1.1bp；周三（10/16），市场提前交易10月17日住建部新闻发布会可能公布的大规模地产刺激政策，10Y国债收益率上行0.8bp；周四（10/17），住建部提及存量房贷利率即将下调、通过货币化安置方式新增实施100万套城中村改造和危 旧房改造，白名单项目信贷规模增至4万亿元等措施，增量政策力度尚可但仍不及预期，关键期限国债收益率全面下行，下行幅度均在2bp以上；周🖂（10/18），关键期限国债收益率全面上行，主要由以下几个因素驱动，一是三季度经济数据走弱，Q3 GDP同比增速4.6%，前三季度4.8%，但9月份消费倾向有所修复；二是总书记强调“推进中国式现代化，科技要打头阵”；三是央行设立股票回购增持再贷款，出台证券、基金、保险公司互换便利实施细则，股市上涨，股债跷跷板行情明显。 流动性与机构行为主要关注：流动性方面，本周资金价格相比上周有所上行，但大行隔夜融出利率仍处在OMO利率之下。资金量充裕，大行以及银行整体净融出余额均超过往年同期水平。银行-非银资金分层相比上周有所收敛，显示非银赎回压力减弱后， 非银负债端企稳，资金缺口有所收敛。资金面宽松基调下，银行间杠杆率再度上行。下周（10/21-10/27）有9944亿元逆回购到期，政府债净缴款规模约2200亿元，同 业存单到期量约4000亿元。MLF预计于10月25日续作。机构行为方面，利率下行， 基金转为净买入，农商行、保险、理财净买入加权平均期限有所回落。 风险提示：数据更新不及时及提取失误、数据口径调整等。 内容目录 1、存款利率下调，历史的重现4 2、利率回顾7 3、资金价格8 4、同业存单8 5、银行间质押式回购10 6、杠杆率12 7、下周资金面关注13 8、现券分机构净买入加权平均期限13 图表目录 图表1：六次存款挂牌利率调降情况（%）5 图表2：存款利率调降影响测算（%，bp）6 图表3：政策利率、存贷款利率调降节奏（%）7 图表4：短端、超长端国债收益率回升，其余回落（BP，百分点）8 图表5：R001、R007均上行（%）8 图表6：DR001、DR007均上行（%）8 图表7：存单发行规模、净融资规模回升（亿元）9 图表8：各类型银行存单发行量均有所回升（亿元）9 图表9：1Y期限发行占比回升（%）9 图表10：当周存单加权平均发行期限回升（年）9 图表11：股份行发行成功率回落，其余回升（%）9 图表12：各类型银行1Y存单发行利率回升（%）9 图表13：AAA存单发行利率回升（%）10 图表14：存单发行利率处于1年期MLF以下（%）10 图表15：存单、理财利差（%，BP）10 图表16：各期限存单到期收益率回落（%）10 图表17：质押式回购单日成交均值回升、隔夜占比回升（万亿元、%）11 图表18：大行+股份行资金融出/融入比率回落11 图表19：银行整体资金融出/融入比率回落11 图表20：大行+股份行净融出余额回升（万亿元）11 图表21：银行整体融出余额回升（万亿元）11 图表22：大行隔夜逆回购利率降至OMO之下（%）12 图表23：非银机构资金缺口收窄12 图表24：总体杠杆率有所回升（%）12 图表25：银行杠杆率回升（%）13 图表26：证券公司杠杆率回升（%）13 图表27：保险公司杠杆率回升（%）13 图表28：广义基金杠杆率回落（%）13 图表29：下周资金面关注点（亿元）13 图表30：基金净买入加权平均期限（年）14 图表31：农商行净买入加权平均期限（年）14 图表32：保险净买入加权平均期限（年）14 图表33：理财净买入加权平均期限（年）15 1、存款利率下调，历史的重现 10月18日上午，央行行长在2024金融街论坛年会上表示，“今天早上， 商业银行已经公布下调存款利率，预计21号公布的贷款市场报价利率（L PR）也会下行0.2-0.25个百分点”。 自2022年4月份存款利率市场化调整机制建立后，共经历了多轮存款利率下调，均由大行率先进行，中小行跟进。 1）2022年4月，市场利率定价自律机制召开会议，鼓励部分中小银行存款利率浮动上限下调10bp（并未调降挂牌利率）。这一要求并非强制，但 作出调整的银行或将对其宏观审慎评估（MPA）考核有利。从实际情况来看，工农中建交邮储等国有银行和大部分股份制银行先行调降10bp，中小银行存款竞争激烈，调整动力不强。 2）2022年9月15日，六大国有行及招商银行率先下调存款挂牌利率，上述7家银行存款年利率的变动幅度一致，活期存款利率均下调5bp至0.25%，定期存款（3M、6M、1Y、2Y、5Y）年利率均下调10bp，协定存款和通 知存款也均下调10bp。仅三年期整存整取利率下调幅度较大，下调15bp 至2.60%。随着2023年4月利率自律机制发布《合格审慎评估实施办法 （2023年修订版）》，新规考察存款利率市场化调整机制落实情况，引入扣分项，中小银行跟进下调。 3）2023年6月8日，六大国有银行下调存款挂牌利率。活期存款利率从此前的0.25%下调至0.2%，定期存款2年期、3年期、5年期分别利率下 调至2.05%、2.45%和2.5%。三个月、六个月、一年定期存款利率均没有调整。招商银行等多家股份行随即跟进。 4）2023年9月1日，国有六大行、招行等多家股份行开始新一轮存款利率下调。国有行和招商银行调降的期限品种、幅度以及最终挂牌利率均一致。1年期定期存款挂牌利率下调10bp至1.55%，2年期下调20bp至1. 85%，3年期、5年期均下调25bp分别至2.2%、2.25%。活期存款和3个月、6个月定期存款利率没有调整，零存整取、整存整取以及存本取息的利率也没有调整。 此次存款利率下调时间安排在存量首套房贷利率下调之前。2023年8月3 1日1，中国人民银行、国家金融监督管理总局联合发布《关于降低存量首 套住房贷款利率有关事项的通知》，“自9月25日起，存量首套住房商业性个人住房贷款的借款人可向金融机构提出申请，由金融机构新发放贷款置换存量首套商业性个人住房贷款，或协商变更合同约定的利率水平”。 5）2023年12月22日起，多家国有大行、股份行下调存款挂牌利率。六大国有行以及招商银行，1年及以内、2年、3年、5年期的定期存款挂牌 利率分别下调10bp、20bp、25bp、25bp。本轮存款利率调降的品种相比之前几次更全面，除活期存款未调降外，定期存款（整存整取、零存整取、整存零取、存本取息、定活两便）、协定存款、通知存款利率均有所下调。下调幅度遵循较长期限品种下调幅度大、较短期限品种下调幅度小的特点。 6）2024年7月25日，六大国有行开启新一轮存款挂牌利率下调，活期存款利率下调5bp至0.15%，1年及以下定期存款利率分别下调10bp，2年、3年及5年期定期存款利率分别下调20bp。 1资料来源：https://www.gov.cn/zhengce/zhengceku/202309/content_6901354.htm 7）2024年10月18日，六大行存款挂牌利率再度下调，利率下调种类全、下调幅度为历次最大。其中，活期存款利率下调5bp至0